基金经理投资笔记 战略上注重从稳健向积极的战略转变 (基金经理投资风格偏成长的为杨锐文)

《基金经理投资笔记》微观战略系列

把脉经济周期拐点 成功财富控制更新

作者：魏凤春（博士），创金合信基金首席经济学家

一、战略性规划愈发明晰

随着三中全会公报及《中共中央关于进一步片面深刻改造、推进中国式现代化的选择》（以下简称《选择》）全文的公布，未来战略性性能的逻辑曾经十清楚晰。

第一，深刻改造意在推进中国式现代化的展开进程。改造的中心内容包括完善市场经济体制、促进科技创新、深刻供应侧结构性改造，以及推进区域协调展开等。片面系统的改造，保证了经济的颠簸展开，同时关于高质量展开的结构特征提供了制度的保证，这是系统性收益的来源，是确定的制度红利，是投资者最看重的价值投资的蓝海。

第二，中国式现代化是适宜中国国情的共同的现代化路途，在经济加快展开的同时，坚持社会稳如泰山和展开的独立自主是最大的前提。这一目的的成功，无疑会对投资环境及政策导向出现关键影响，这在很大水平上界定了投资规划的边界，是对投资风险和收益最大的描写。

第三，创新、协调、绿色、开通、共享的新展开理念是对投资规划的全局性指引，无论对微观、产业还是资产规划都指明了明晰的途径。

第四，新质消费力是战略规划的重中之重，但要经受过渡期的考验。

二、过去三年稳健战略的边沿收益末尾递减

对投资者来讲，战略和战术的收益经常无法兼得。中国目行进入过渡期，经济运转态势是低增长、低收益，高坚定，不确定性增强，投资者的战略大致分红两类。一类是稳健，一类是积极。稳健战略采取的是曾国藩的“结硬寨，打呆仗”，采取较为保守的操作手法，偏向于投资“黄金、红利低波和长债”这耐烦三宝。这一战略过去三年十分有效，但是其边沿成效末尾递减。

从其逻辑来看，该战略大致可以划分为基于“安保”而不是“展开”的买卖。假若美国共和党总统候选人特朗普提出的完毕俄乌抵触的承诺成为理想，这一足以影响全球大类资产性能的逻辑将会出现严重改动。随着拜登的退选，这一口号成为理想的概率越来越大，如此一来，基于全球骚动而启动安保买卖的战略或将会失效。从外部来看，三中全会的精气显然是基于“展开”的买卖，《选择》注重安保，但安保也是为了保证展开。内外结合来看，假设外部的冲击弱化后，全球资源特地是石油多少钱回落，中国制造业的本钱将会大幅降低，这对我们现代化的树立将会是求之不得的事情。再进一步，市场预期美元降息预期愈演愈烈，廉价美元将成为货币市场的常态，这些逐利的资本会规划新质消费力还是以分红为关键报答的传统消费力呢？答案应该是相对明白的。

三、共识的改动取决于制度改造措施的实施

从这个意义上讲，另一类投资者的战略显然更契合未来的趋向。其逻辑是：正由于目前是过渡期，才有不确定性，也才有风险；由于有风险，才有超额收益。此类积极的规划者末尾增多了起来，但还没有蔚然成风。

◆ 基金经理行为愈加积极

从最新披露的基金二季度报告的持仓来看，积极的基金经理的持仓片面拥抱高端制造业，电子新晋成为公募第一大重仓行业。一级行业方面，加仓最多的行业是电子、通讯、国防军工，比2024一季报区分优化3.87%、1.14%、0.66%，减仓最多的行业是食品饮料、计算机、电力设备，区分降低3.62%、1.44%、0.76%。从二级行业看，消费电子、通讯设备、元件加仓最多，比2024一季报区分优化1.53%、1.32%、1.23%，白酒、光伏设备、软件开发减仓最多，区分降低3.15%、0.89%、0.67%。

内附的买卖共识行将打破

数据标明，经过过去三年的博弈，公募权益基金的投资和规划方式出现了严重变化，但并没有完毕共识。在年度微观战略性能报告《相时而动》中，我们提到战略的同质性曾经十分清楚。概括起来就是“股债同源”，面前的逻辑是在产业中心与中心博弈的环节中，央国企的“内附”特征十分清楚，投资者无论是规划权益的石油、银行、电信、煤炭，还是规划长债，其实都是以公共信誉背书的，有一种隐含的垄断的收益在定价中起着关键的作用。

《选择》十清楚白地指出，市场在性能资源中起到选择性的作用，民企与国企一视同仁，内附的水平将会愈发弱化。下一步，政府将会推进动力、铁路等行业天然垄断环节独立运营和竞争性环节市场化改造。并且要为非私有制经济展开营建良好环境、提供更多机遇，完善民营企业介入国度严重项目树立长效机制，支持有才干的民营企业牵头承当国度严重技术攻关义务，规范涉民营企业行政审核。法治是最好的营商环境，要制定出台民营经济促进法。《选择》还强调弘扬企业家精气，放慢树立更多全球一流企业，这是对各类运营主体的共同要求。因此，可以绝望地判别，民企力气的壮大，将是共识改动的催化剂。

制度改造对预期改动的作用强于技术操作

三中全会明白了要确保2024年经济增长目的的成功，很多投资者寄心愿于财政与货币政策的继续发力。我们前期剖析过了，财政不是加码而是把前期的积极政策用足，货币受制于外部的束缚，即使发力也是信号作用大于实质作用。我们不时以为制度改造比单纯的降息降准等政策操作对市场决计的修复有效得多，前者是激起市场最基础的生机，后者是政府管制的安闲，是用来处置市场失灵的。

因此，在我们看来，最终改动投资者预期的将会是这些措施的兑现，估量很快会看到法律性文件的公布，以及一些具有样本价值的企业行为的展现。从中国改造开通的历史看，这些珍贵的阅历关于市场预期的改善是立竿见影的。《选择》指出十一届三中全会开启了改造开通和社会主义现代化树立新时期。十八届三中全会开启了新时代片面深刻改造、系统全体设计推进改改造征程，开创了我国改造开通全新局面。二十届三中全会的价值和意义愈加严重，过去成功的阅历肯定会采纳。我们乐于看到十一届三中全会后“傻子瓜子”现象的复现，估量将会看到新一代企业家的崛起，这就很明晰地界定了投资的途径。

四 、先从思想上打破自己

依据以上的剖析，我们以为投资行将进入一个新的时代，改造传统的投资思想和方法曾经时不我待。

一是，在经济增长范式、结构坚持不变的时期，经济增长、企业展开，都遵照特定的荣衰法则，投资者的认知确实不用太多思索范式转换带来的影响。但是，制度的变迁曾经末尾了，我们不只要求仰望拉车，更要求仰望看路。

二是，以技术反派为主线的“大改造”时代，使一切旧的范式都失效了。我们首先要对立的就是价值投资崇尚的“均值回归”实际，以及价值投资者关于这套实际的执迷。均值回归失效的基本要素在于，技术反派会使得代表旧经济次第的企业破产、消亡。

三是，虽然我们以为创新是增长的关键，但创新带来的机遇依然或许会被传统的投资者所错失或曲解，由于他们愈加关注行业指数、短期收益和多少钱走势。投资者资要求关注推翻性创新的指点者、推进者和受益者，并由此来确定大规模的投资机遇。

四是，制度大改造的环节中，市场经济会发扬资源性能的基础作用，企业家将会成为现代化树立的主力军，这是投资规划严重的变化。

【了解作者】

魏凤春博士，创金合信基金首席经济学家，投委会委员兼秘书长，微观战略性能部总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大学经济学博士，清华大学治文迷信与工程博士后。学术研讨与教学以及微观经济走势、金融产品剖析等实务范围阅历丰厚、效果卓著。从业24年以来，不时努力于在周期坚定的框架内运用财政的视角解构微观经济的运转，将中国经济看作一份资产，经过资本资产定价的方式来确定其价值与风险。

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关于李国飞《价值投资的三个维度》的批判性思索

《李国飞：价值投资的三个维度（三万字演讲全文）》是很多投资者都阅读过的文章，干货满满，广为传达。 在阅读的环节中，以后视镜的角度看，我发现自己的投资认知和李国飞有很多不同，这里我把演讲的精髓部分以及自己的观念做个记载。

好公司的判别有三个维度：护城河、退化力和熵减力。

一、护城河

To C的公司更容易成为巨无霸，研讨To C的公司比研讨To B公司也容易得多，由于能够亲身体验。 To B公司中的动力类公司普通要求各种政治资源（长江电力），而To B公司中的非动力类公司普通要求十分强的技术，但由于技术推翻太频繁，哪怕是大公司，一步没跟上或许就出局了。 假设一定要投资To B的公司，应该投资业务简易，具有垄断性质的公司（中国神华）。

在资源、 科技 、土地、资本和休息力组成的消费要素系统中， 科技 的作用越来越突出，高 科技 公司市值在暴增，资源类的公司业绩下滑较大。 我看好互联网公司、金融公司和消费公司这三类企业。

互联网企业的护城河在于转移本钱十分高和网络效应（以及带来的规模效应）。 金融公司的护城河在于牌照、综合金融关于客户的粘性。 消费类企业的护城河在于品牌、消费惯性，能够带来精气的满足，带来“上瘾”是产品力的极致。

李国飞以为护城河的检验标尺是降价权，我不认同，沃尔玛的低价也是公司的护城河。 我以为降价权是品牌的标尺，品牌的基本属性有两个：知名度和佳誉度。 其中心在于为股东带来超额收益。 一个没人知道的商标必需不能算作品牌，但是一个众所周知但是大家印象很差，也不能算品牌，比如乐视电视、三鹿奶粉等。 作为商誉的一部分，品牌真正的价值在于发明利润，否则就不能称之为品牌，只是一个普通的标识而已。

二、退化力

这个方面我觉得有更好的通常来解释，我在群众号文章《举国体制下 科技 行业迎来超强风口，华夏 科技 龙头基金值得关注》讲到基金经理刘平依据企业的生命周期发明现金流散布将公司分红四大类：项目型，产品型，平台型，生态型。 她以为项目公司是一个初级外形，产品型公司容易出现超级牛股，产品公司能变成平台公司千里挑一（制造业的终极），最终能够退化为生态型公司的万里挑一（服务业才有或许）。

平台型公司往往具有较强壁垒和可延展性，是制造业的最终外形，其实质是一系列项目和产品型公司的集合。 服务业开展到前期会出现生态型公司，生态型公司的壁垒极高，生长性也很好，特点鲜明：一次性获客，终身销售，不时交叉销售，并且可以生态赋能。 生态型公司普通只出来于服务业，是最稀缺的资产。

李国飞看到的企业退化论其实是一个企业在不同阶段的表现，一个企业从萌芽期生长到稳如泰山开展期是很不容易的，少量的公司在四个阶段中都会终止退化。

我也不认同李国飞把关于全球无中心、无我、散布式的通常套用在互联网企业的认知上，他说明自己观念的案例：以腾讯为例，它最早做的是即时通讯QQ，很快就到达了几亿用户，他们有玩 游戏 的这种需求，QQ 游戏 应运而生，几亿人有 情感 倾述的需求，涌现出了QQ空间，有看资讯的需求，涌现出了, 2011年移动互联网崛起，微信横空出生，真正第一次性成功了全民互联，有转账付款的需求，涌现了微信支付，紧接着就有了理财的需求，于是涌现出了理财通，2017年小程序正式发布，我觉得是微信十分严重的一次性退化，它衔接的才干因此有了质的飞跃。 我以为不论是腾讯、阿里巴巴、网络、中国安康，一切的生态型公司都是“形散神不散”，中心化十分强，而且互联网企业的中心就是流量，掌握流量的中心就是接口。

我以为的退化力是互联网企业失掉流量的才干，打造超级产品的才干，有了这样的才干后，很快就会枝繁叶茂，绿树成荫。 两种才干二缺一，都将是失败品。

李国飞举例说明的盒马目前看并不如意，要素是没有流量的自造才干，过于依赖流量导入，流量出来之后没有超级产品去应用流量、沉淀流量、更新流量，并没有提供低价值的共同价值，也没有方法对对手坚持高压。

李国飞说中国安康不是互联网企业，而是一家金融企业，我也不认同，中国安康有5.6亿互联网用户，仅次于腾讯和阿里巴巴，比美团都多，怎样能说它不是互联网企业呢？互联网的中心是数据，中国安康的数据化运营才干、数据处置才干是全球顶尖水平，这样的企业难道不是互联网企业？

我以为李国飞用退化力去看公司并没有抓住要点，他看到的现象不过是不同的企业外形罢了。

关于腾讯和阿里的公司构架，腾讯的“诸侯制”是由于其自身流量充沛，但是不能盈利，要求去赋能，公司关键掌握住中心流量接口即可，阿里的“郡县制”是由于其流量粘性缺乏且面临有力竞争，但是自身盈利才干强，要求去聚集流量，把流量接口的流量导入即可。 而在数据和互联网时代，数据打通，算法为核，这应该是共识，腾讯的各大BG坚持数据和业务独立并不是明智的选择。

三、熵减力

什么是熵，熵是热力学第二定律的概念，用于度量系统的混乱水平。 大自然任何时刻都是高温向高温转移，在一个封锁系统里，随着时期增长，其温差肯定降低，其熵肯定参与，系统从头头是道走向混乱无序，最终温差为零，系统退步到毫无生机、万马齐喑的形态（被称为熵死）。 这个定律意味着自然界一切事物的开展规律都是从头头是道走向混乱无序，最终消亡。

有没有或许防止熵死呢？有，就是树立耗散结构，耗散结构是一个远离平衡的开放系统，经过不时与外界启生物质和能量交流，熵会增加（也就是“熵减”），系统从而从无序形态转变为有序形态，这种新的有序结构就是耗散结构。 这种结构有三个关键特征，一是远离平衡，二是开放，三是非线性开展，非线性开展是指系统的开展不是平滑的，有时刻会出现突变性的退化或许解体，生长曲线因此会变得阶段性十分峻峭。

这个全球总的趋向是熵增，但是人为发明一个熵减的小环境，在这个小环境里可以一定水平逆生长，坚持生机。

李国飞以为要把公司打形成一个耗散型组织，要做到以下三点：

1、促使公司远离平衡;

2、促使公司愈加开放;

3、集中资源发力突变性时机,从而让公司的生长曲线变得峻峭。 这是指控制层对未来要有预见性，一旦发觉严重的机遇迸发点，要勇于集中资源反击，促进公司突变式的开展。

这三点，我称之为熵减三规律。（点评：熵减力的树立极度依赖控制层，我们又回到了船与船手的疑问了，一家拥有出色控制层的公司是伟大的，但是人会变，人会出错，集中资源发力也意味着庞大的风险，有数公司由于走错一步而掉入深渊，无法不察）

在通常中李国飞以为公司要不时开拓新业务， （点评：这样真的好吗？李国飞全部用成功者作为案例，会不会是幸存者偏向？这些成功者之所以成功真的是由于其不时地新业务吗？或许只是一种伴生现象）

李国飞还批判腾讯在3Q大战之后的抑制，以为毫无必要，这是典型的疑问商业，疑问政治，我以为腾讯假设没有过去的抑制，固然能迅速开展，但是也为企业埋下庞大的隐患，很或许稍纵即逝，展现力气固然关键，抑制愿望才是关键。 历史 上太多的公司由于疑问的抑制而稍纵即逝。

李国飞一方面称誉腾讯的“诸侯制”，一方面对其投资板块不做控股竭力反对，我真实想不通一团体居然有如此自相矛盾的思想。

在通常中李国飞以为公司要加大技术研发，以新技术取代旧技术。

在通常中李国飞以为外部赛马机制，奖励外部竞争。

在通常中李国飞以为要外部整合，打破公司业务稳如泰山性，以顺应公司战略的调整。 （点评：我以为假设一家公司经常战略调整，要不是外部环境变化太快，要不是公司的战略基本不是战略）

关于两种公司机制的比拟，李国飞以为“郡县制”十分有利于公司生机的优化，这种组织制度中心就是“不稳如泰山”。 腾讯的“诸侯制”中心就是“稳如泰山”，在互联网流量红利尤其是移动互联网流量红利狂飙的时期，社交、 游戏 和电商范围开展都极为迅猛，好时机很多，双方员工都十分努力，这两种业务形式表现都十分好。 但到了今天，容易赚大钱的好活基本没有了，阿里这种不稳如泰山的形式逼得各级控制层还有员工还得拼命折腾，但腾讯这种稳如泰山的形式就容易让人松散上去，公司的生机就会丧失。 （大家怎样看待这个疑问？）

从全文来看，李国飞是一个进攻性特别强的人，崇敬强者，对华为和阿里的强权公司控制，狼性文明十分认可，高频率援用这两个公司作为案例说明自己的观念。

但我以为有失偏颇，一个成功者，各方面看都是成功的。 即使有一些做的很不好的中央也有或许被以为对公司的成功做出了庞大的奉献。 幸存者偏向和伴生现象会极大误导投资者的判别，我以为李国飞可以做总经理，担任执行，做董事长担任战略，一家公司是要倒运的。

写到这里，忍不住翻出了其《片面反思腾讯的战略》，网上的讨论很多，争议也很大，大家可以看看。

李国飞的名望很大，这篇演讲文章也很知名，我原本想用读书笔记的方式把精髓内容挑出来和大家分享，买想到越读越觉得“道不同不相为谋”，文章标题一改再改，从精髓版变成点评版，再变成了“批判版”，带着疑问读文章，不搞崇敬，是我不时以来的准绳。

当然，本文也是我的一家之言，欢迎大家批判指正。

我的微信群众号：股海深思，欢迎关注，一同聊投资。

为什么很多人买基金一定要跌了才敢加仓？

为什么基金跌了反而要加仓？

投资者在购置基金之后，碰到基金下跌时，可以选择止损卖出，也可以选择继续加仓操作，启动继续加仓操作的要素如下：

1、在基金下跌环节中，经过不时加仓操作，可以参与投资者的持有份额，平摊持仓本钱，分散其风险，一旦基金净值反弹到持仓本钱的上方之后，投资者会取得可观的收益。

2、基金跌了，投资者启动加仓操作，可以趁基金反弹时，启动高抛低吸做T操作，赚取差价。

同时，投资者在基金下跌的环节中加仓，可以采取以下方法启动加仓：

1、金字塔形加仓

逐渐加仓，加仓比例越来越小，仓位控制呈下方大，上方小的外形。

2、漏斗形加仓

加仓比例越来越大，仓位控制呈下方小、上方大的一种外形。

3、矩形加仓

每次只参与一定比例的仓位，比如，每次买入资金的1／3仓位。

低点买入，高点卖出。谁都知道的道理，哪怕是不炒股、不买基金的人

但是，怎样知道哪里是低点，哪里是高点呢

不专业的人，或许不研讨这个的人，当然会依据自己的觉得来，看到涨就买入，看到跌就卖出。这样操作往往也是赚不到钱的

作为一个不怎样专业的小白来讲，我们往常看股票，基金都会结合很多技术目的来判别，无线，三线，刀锋什么的。经过往常的走势来推断之后大约会是怎样的一个方向

关于基金，股票这种只要一个操作方向的工具，往往只要求判别什么时刻会涨，在低点买入，或许定投，尤其基金这种建议常年投资的工具，在操作了这一步之后，就不要不时盯着盘面啦，不然，心态受影响了，难免会做出一些让自己悔恨莫及的事情

在做单以前还要先思索好自己的预期，到达或许接近。 就可以思索出场了。 不要贪多，应知，当断不时，必受其乱的道理