买卖 扩内需 逐渐生长 中信建投陈果

文｜陈 果证券研讨

上周市场继续调整，红利资产分化走弱。但我们以为，要求留意到近期货币政策及财政政策对内需疲弱反响迅速，或预示后续政策进度力度均有或许超预期。资金面、政策端、估值端看指数再向下空间有限，以后不宜过度绝望，我们以为需逐渐从慎重转为中性。从A股历史看，“扩内需”政策假定继续，最终也有望优化风险偏好，所以“扩内需”买卖包括顺周期与生长股，从内外需环境与政策经济目的看，我们估量未来半年“扩内需”买卖将逐渐生长，关注政策针对性宽松以及风偏提振下具有产业逻辑的板块。重点关注：家电、汽车、地产、军工、计算机、电子、工程机械、医药等。

上周市场继续调整，红利资产分化走弱。 6月财政收支等数据继续验证内需弱理想，三中全会改造及降息预期落地压制风险偏好，短期“特朗普买卖”再减速，以及沪深300ETF流入力度减退、存量资金博弈下本周市场减速下跌。此外，近期日历效应等要素影响下红利资产走弱，且外部出现清楚分化，中心要素是部分红利稳如泰山性有隐忧，优选难度加大。

需留意政策端对内需弱理想反响迅速，逐渐从慎重转为中性。 二十届三中全会公报提出“锲而不舍成功全年经济社会展开目的”，22日央行即下调OMO、LPR利率，随后财政政策加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新，扩展支持范围、优化中央承当比例、同时支持消费，政策对内需弱理想反响迅速，或预示后续进度力度均有或许超预期。我们以为资金面不存在1月份时的流动性危机构成急跌态势，且微观政策面末尾出现积极变化，而市场估值端与2月初低点差距仅余7%，指数再向下空间有限，逐渐从慎重转为中性，后续如扩内需政策进一步清楚加大，我们以为可以转向绝望。

估量“扩内需”买卖将逐渐生长，其涵盖顺周期与生长股。 红利分化走弱，而政策端加快照应，以后围绕扩内需、低位掘金或是性价比更高的选择，关注两条线索，一是政策针对性宽松的行业（汽车、家电胜率较高）；二是风偏提振下具有产业逻辑的生长板块（军工、计算机、电子胜率较高）以及顺周期。此外，心境影响下部分对美依赖度较低的出口链跟随回调，关注工程机械、船舶、乘用车/商用车、电网设备等。

风险提醒： 地缘政治风险、海外美联储宽松不及预期、国际经济复苏或稳增长政策实施效果不及预期。

一、市场为何减速下跌？

1、国际继续反映弱理想，改造及降息预期落地

6月财政收支等数据继续验证内需弱理想，三中全会改造及降息预期落地压制风险偏好。 此前披露的多项经济数据偏弱，二季度GDP同比低预期，本周披露的财政收支数据再上前阶，1-6月狭义财政支出同比下滑4.8%，降幅较1-5月再扩展0.77个百分点，其中，公共预算支出中非税支出再次到来历史高位，肯定水平上引发担忧。国际继续反映弱理想，内需相关板块表现承压。

2、海外“特朗普买卖”减速，“衰退买卖”讨论渐起

短期“特朗普买卖”再减速，“衰退买卖”或接棒。 近期拜登退选，“特朗普买卖”对A股影响有所增强，其中心包括对中国加征关税和科技制裁，同时经过压降油价以抗通胀，表现为对美依赖度较高的行业（2023年全年对美出口额占总出口额比重高）7·13事情后跑输清楚，且跌幅在拜登退选后扩展，同时原油、铜等相关资源品股票大幅回调，而近期资源品多少钱的大幅回调也使得市场末尾讨论美股能否进入“衰退买卖”。

3、ETF资金流入规模降低，存量资金博弈

近期沪深300ETF流入规模加快降低，市场仍是存量博弈。 近期沪深300ETF流入规模加快降低，7月22日至25日累计净流入290亿左右，较15-19日的671亿降低清楚，同时基本面偏弱等要素影响下北向资金近期也大幅流出，以后市场仍处于存量博弈外形，资金面加剧了市场短期弱势。

二、红利资产分化走弱的现象与面前逻辑

1、近期红利资产并不占优，且外部出现清楚分化

7月以来红利走弱，外部资源类红利回调清楚。 日历效应等要素影响下7月以来中证红利全收益指数跑输万得全A，至26日累计跑输1.6个百分点，红利资产外部也出现清楚分化，其中煤炭6月中旬以来已大幅下跌14.4%、7月以来三桶油也回撤清楚，电力、银行相对稳健，但周内也有转弱迹象，红利资产优选难度上升。

2、实质是对稳如泰山性的追求

红利分化的中心要素是对稳如泰山性的追求，目前稳如泰山类红利资产优于非稳如泰山类，高增速红利资产优于低景气类。 进一步研讨发现，以后红利外部出现如下特征：1）和业绩呈清楚正相关。无论是1-5月下跌期还是6-7月回调期，中证红利成分股24Q1业绩同比和区间涨跌幅都出现较清楚正相关性。2）6-7月以来超额收益随坚定率分化。中证红利成分股外部，6-7月高坚定率红利股的区间涨跌幅排序较1-5月走弱。而以后资源红利股的业绩稳如泰山性有隐忧，煤炭方面，由于水电出力较多，火电日耗不及预期，动力煤震荡偏弱；旺季钢铁开工不佳，焦煤继续走弱。石油方面，需求旺季，短期多少钱震荡；中期巴以停战协议积极进度下供应边沿宽松、需求弹性不强，且特朗普买卖背景其打压油价以降低通胀确定性强，石油多少钱有压力。复盘2021年以来4段红利资产清楚占优时期红利外部轮动分化状况发现，股息率稳如泰山高的组合（及近5年股息率均值/规范差居高股息基础池前20%）少数状况下拥有更好表现。红利分化的中心要素是对稳如泰山性的追求，但部分红利资产业绩或股息率已不具有稳如泰山性。

三、未来的潜在变化与关注方向

1、国际弱理想推进政策加码

货币政策以后更为积极主动，仍有继续加码或许。 二十届三中全会公报提出“锲而不舍成功全年经济社会展开目的”，22日央行即下调OMO、LPR各10bp，同时阶段性安闲MLF质押品，反响积极，目的在于：一是降息以促进经济更好复苏，二是经过介入中终年债券的供应短期引导长端利率稳如泰山，三是同时成功对货币政策调控框架的优化，淡化MLF的政策利率颜色，逐渐过渡到以短期政策利率为主的利率调控框架，提高LPR报价质量。25日央行下调MLF利率20bp，继续淡化MLF政策利率作用，同时其下调幅度大于OMO、LPR的指表示义也较为清楚，一方面存款利率对应下调银行息差有望坚持稳如泰山，另一方面MLF更大幅度下调后仍高于市场利率水平，且支持其更大幅度下调说明后续仍有充足操作空间。三中全会后的短时期内央执行作频频，对内需弱理想的反响力度清楚增强。以后我国通常利率仍处历史较高水平，此外，30天联邦基金期货多少钱显示市场在买卖美联储将于9月开启降息且年内共降息75bp，届时人民币汇率压力有望清楚改善，货币政策仍有继续加码或许。

财政政策方面3000亿特地国债加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新，后续出口转弱预期下财政政策有望继续加码 。7月25日，国度展开除新委、财政部印发《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，提出统筹布置3000亿元左右超凡年特地国债资金，加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新，财政政策清楚加码，亮点在于：一是扩展支持范围，例如新增“支持老旧营运船舶、老旧营运货车报废更新”；二是中央财政加力清楚，支持老旧营运货车报废更新、提高新动力公交车及动力电池更新补贴规范、支持中央优化消费品以旧换新才干、提高汽车报废更新补贴规范、支持家电产品以旧换新5条触及的支持资金依照总体9:1的准绳实行央地共担，中央比例优化；三是抵消费品的支持清楚优化，尤其是对汽车（乘用车单车补贴金额翻倍）、家电（扩展适用范围至二级能效及以上等）的支持超预期。此次特地国债或为财政政策加码的终点，后续有望继续发力，一是以后我国狭义财政支出同比增速处于历史低位，6月单月同比到来-8.5%，降幅较5月继续扩展1.5pct，后续若要成功全年财政预算仍需政策发力；二是历史来看，外需冲击是财政政策加码的关键诱因，美联储7月褐皮书估量未来六个月美国经济增长将有所放缓、特朗普上前预期下我国出口或面临更严苛环境，后续出口压力增大预期下也需政策继续发力。

二季度经济数据环比下滑清楚，关注7月政治局会议或许的定调变化。 二季度GDP同比增长4.7%，增速较一季度回落0.6个百分点，且大幅低于万得分歧预期的5.1%，上半年GDP累计同比增长5.0%，在去年下半年基数抬升压力下，成功全年5%的增速目的的压力有所上升。参考近几年二季度增速环比下滑（2021年非凡）后7月政治局会议定调变化及后续政策力度变化状况，2019、2022、2023均定调均有清楚变化，后续货币政策及财政政策也均有加码，2021年相对非凡，虽然同比增速有所下滑，但关键是基数影响，剔除基数影响后2年复合平均增速仍有上传，因此2021年7月政治局会议定调并未出现改动，后续货币政策及财政政策也无清楚增量。往年来看，目前货币政策、财政政策已出现积极变化，后续亲密关注7月政治局会议或许的定调变化，以及后续微观政策继续加码的或许。

2、海外“特朗普买卖”的错杀机遇

心境影响下部分出口链跟随回调，关注对美依赖度低板块的错杀机遇 。出口链在“特朗普买卖”影响下近期清楚回调，但其中部分行业对美依赖度极低，其下跌只是恐慌心境分散。统计重点商品2023年对美出口金额占总出口额比重，对美依赖度极低方向集中在化纤、工程机械、船舶、乘用车/商用车、半导体/PCB、通讯设备零件、电网设备等方向，上述方向或许存在错杀机遇。

3、指数向下空间有限，逐渐从慎重转为中性

5月下旬以来市场从高点回撤幅度最高已达10.5%，时期超2个月，连续我们在《不悲不急，等候机遇来临》中与1月资金面、政策面环境的对比思绪，以后资金面不存在1月份时的恐慌兜售压力，政策面国际货币宽松力度、财政政策均出现积极变化，估值端全A非金融石油石化PE（TTM）位于5年0.4%分位，与2月5日低点相比差距仅剩7%左右， 指数再向下空间有限，逐渐从慎重转为中性，后续如扩内需政策进一步清楚加大，我们以为可以转向绝望。

四、“扩内需”买卖，逐渐生长

红利分化走弱优选难度加大，政策加码扑灭扩内需预期 。一方面，日历效应等要素影响下红利走弱，红利外部资源品业绩有隐忧，电力、银行等股息率优点大幅度收窄近期也有转弱态势，优选难度加大，另一方面货币政策加快照应、财政政策加力支持设备更新与消费品以旧换新预示后续政策进度力度或许超预期，因此以后围绕扩内需、低位掘金或是性价比更高的选择。

复盘历史财政支出增速上传、货币政策同步宽松时期（09H1、13Q4-14Q3、15H2-16H1、18H2-1903、2004-21H1、22-23H1）的市场表现 ，行情围绕两条线索展开，一是政策针对性宽松的行业（历史上汽车、家电胜率较高）；二是“扩内需”政策假定继续，最终也有望优化风险偏好，具有产业逻辑的生长板块（历史上军工、计算机、电子胜率较高）和顺周期也有望受益 。 我们估量未来“扩内需”买卖将逐渐生长

风险剖析

（1）地缘政治风险。假定中美相关控制不善，或许形成中美之间在政治、军事、科技、外交范围的对立加剧。同时俄乌抵触、中东疑问等地缘热点或许面临好转的风险，假定出现危机则或许对市场构成不利影响。

（2）海外美联储紧缩水平超预期。假定美国经济继续坚持韧性，休息力市场、批发等经济数据表现亮眼，那么美国衰退风险或将面临重估，同时通胀风险也将面临反弹，美联储紧缩抗通胀之路继续，全球流动性宽松不及预期，国际权利市场分母端难免也将承压。

（3）国际经济复苏或稳增长政策实施效果不及预期。假定后续国中原产销售、投资等数据迟迟难以恢复，终年积聚的城投偿债风险面临发酵，经济复苏最终证伪，那么全体市场走势将会承压，过于绝望的定价预期将会面临修改。

说明： 本报告源自中信建投研讨展开部战略团队所地下发布的证券研讨报告

证券研讨报告称号： 《“扩内需”买卖，逐渐生长——中信建投20240728》

2024年07月28日

报揭露布机构 ：中信建投证券股份有限公司

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中信建投高管名单

中信建投，这个在中国金融服务范围大名鼎鼎的公司，以其精英高管团队独树一帜。 其中心指导层由一群兼具深沉阅历和清楚业绩的出色人物构成。 刘士余，作为中信建投的董事长，他仰仗过往担任中国证监会主席的历练，积聚了丰厚的金融通常和监管阅历，其人脉深沉且影响力不容小觑。 在总裁职位上，陈果则是一位媒体的老将，拥有超越30年的从业阅历，曾在美林证券和瑞士银行等国际金融机构担任要职，对全球金融市场灵活了如指掌。

高层控制团队中，行政总裁赵毅和副总裁唐宁、王超等人也各具特征。 赵毅仰仗丰厚的控制阅历，为公司的运营稳健提供了坚实保证；唐宁和王超则以其专业才干和指导力，推进公司战略的实施和执行。 他们共同构建了一个知识渊博、实战阅历丰厚且协作高效的团队，他们的目的明白，努力于为客户提供出色的金融服务，推进中信建投内行业中稳健前行，继续开展。

总的来说，中信建投的高管团队以其扎实的专业背景、丰厚的实战阅历和出色的指导才干，构筑了公司的中心竞争力，为公司的未来开展打下了坚实的基础。 他们将以客户为中心，推进公司的继续提高，是中信建投成功的关键力气。

中信建投高管名单

中信建投是中国著名的金融服务提供商，其高管团队由一群有着丰厚阅历和出色业绩的首领人物组成。 首先，中信建投的董事长是刘士余。 刘士余曾任中国证监会主席，具有深沉的金融通常和监管阅历，拥有普遍的人脉资源和威望性。 其次，中信建投的总裁是陈果。 陈果拥有30年以上的金融从业阅历，曾在美林证券、瑞士银行等金融机构担任高管职务，深入了解国际金融市场的变化和趋向。 除此之外，中信建投的高管团队中还包括了众多具有丰厚阅历和深沉实力的人物，如行政总裁赵毅、副总裁唐宁、王超等等。 中信建投的高管团队不只拥有专业知识和行业阅历，还具有出色的指导力和团队协作才干。 他们将继续努力于为客户提供优质的金融服务，推进公司的继续稳如泰山开展。

历史行情显示新年首个买卖日涨多跌少，2023转机之年来了！

2022年国际资本市场有所回落，多个行业估值处于历史低位。 新年新气候，2023年买卖正式启航，多家机构估量往年行情大约率会逆转。 此外从最近10年来看，新年第一个买卖日也是涨多跌少，值得等候。

// 假期重磅大事一览 //

1、 央行货币政策委员会召开2022年第四季度例会指出， 要用好政策性开发性金融工具，重点发力支持和带动基础设备树立。 满足房地产行业合理融资需求，推启动业重组并购，改善优质头部房企资产负债状况，因城施策支持刚性和改善性住房需求。 引导平台企业金融业务规范安康开展，优化平台企业金融活动常态化监管水平。 加大微观政策调控力度，鼎力提振市场决计。

2、 国度外汇控制局局长潘功胜表示，2023年将积极实施有利于经济颠簸运转的外汇控制政策。 坚持疑问导向，实施更高水平的放管服革新、贸易投资便利化用汇、外资市场准入和国民待遇，稳预期、稳市场、稳决计，最大限制激起市场活动和潜能释放，推进外贸稳规模优结构、外资稳存量扩增量。

3、国度发改委副主任赵辰昕表示，2023年我国经济开展具有较好基础和较多有利条件，有决计有条件有才干推进经济运转全体好转，成功质的有效优化和量的合理增长。 要把恢复和扩展消费摆在优先位置，多措并举促进居民想消费、敢消费、能消费。

4、 金融稳如泰山法草案地下征求意见，截止日期为2023年1月28日。 金融稳如泰山法草案明白，保养金融稳如泰山的目的是保证金融机构、金融市场和金融基础设备基本性能和服务的延续性，不时提高金融体系抵御风险和服务虚体经济的才干，遏制金融风险构成和扩展，防范系统性金融风险。

5、 中国外汇买卖中心宣布，调整CFETS人民币汇率指数和SDR货币篮子人民币汇率指数的货币篮子权重，新版指数自2023年1月1日起失效。 新版CFETS货币篮子中，美元、欧元、日元、英镑等关键货币权重均下调，少数新兴经济体货币权重相应上调。 另外，央行、外汇局选择，自2023年1月3日起，银行间人民币外汇市场买卖时期延伸至北京时期次日3:00。

6、 深交所副总经理李辉表示，未 来A股并购市场或许出现三大趋向： 短期来看，市场趋向与投资分开需求将进一步激起并购动力；中常年来看，上市公司并购重组将延续主渠道作用；未来并购市场将愈加贴合中国资本市场特征，成功外乡化、国际化、市场化多重开展。

// 近10年新年首个买卖日状况 //

Wind数据显示， 最近10年新年元旦后首个买卖日A股表现不错。 其中上证指数10次共有6次下跌，而深成指稍微弱一些，共有5次下跌。 涨跌幅度上，除了2016年元旦后第一个买卖日沪深股指跌幅较大外，其他新年首个买卖日基本是小幅下跌，而下跌幅度较大，尤其是 2017年以来，股指首个买卖日下跌时，绝大少数时刻涨幅都超越1%。

// 2023年正式启航 //

1月2日， 中信证券指出，2023年是A股的“转机之年”， 1月全年战略性能期和战术入场期叠加，在全国疫情“达峰”后，将开启关键的做多窗口，建议提高仓位，性能上由12月的平衡性能转向偏生长品格。

首先，1月全国疫情盛行期“达峰”或许早于预期，基本面预期迎来拐点后修复空间大，基于基本面和政策趋向判别，1月是A股2023年关键的战略性能期。

其次，2022年年末收官的市场成交和估值都清楚偏低，往年开年内外资入场共振有望打破存量博弈困局，机构定价权将清楚增强，结合市场估值和买卖行为剖析，1月A股将迎来战术买卖层面关键的入场时点。

再次，战略性能期与战术入场期叠加，全国疫情“达峰”后观察顺应期完毕， 全年关键做多窗口将在1月开启，A股片面修复行情将由政策预期驱动的第一阶段，切换至业绩预期驱动的第二阶段。

中信建投陈果、夏凡捷剖析以为，目前来看，房地产融资政策逐渐开放，疫情防控措施不时优化，内需提振政策箭在弦上，全体而言，基本面短期内压力仍存，但常年改善确定性强。 届时一旦决计重拾，居民资产负债表走向修复，风险偏好优化下积压的超额储蓄流至股市可期。

估量2023年资金面的担忧将逐渐失掉缓解，有望转为增量博弈，同时思索到估值水平选择反弹高度， 以后A股处于历史低估值区域，具有估值上的优势，在估值要素和流动性要素的双重作用下， 2023年A股全体表现或较好。

南边基金：转机之年A股开启新篇章。 在南边基金日前发布的2023年度最新战略报告中，关于2023年的资产性能，南边基金战略性看多股市。

首先， 市场端：市场估值低。 以后A股估值水平低于历史均值，投资性价比高。 从行业的角度来看，以后少量行业的估值处于偏低水平。 包括银行、非银、地产、修建等。

其次， 供应端：企业盈利才干强。 本轮盈利下行周期行将接近序幕。 南边基金微观战略部表示，制造业是经济的基石，A股制造业公司占比达66%，市值占比达56%。 虽然制造业处于行情低迷阶段，但行业ROE维持在7.6%左右，位于历史较高水平，显示制造业全体质地强于历史其他底部阶段。

第三， 需求端：消费有望企稳回暖。 2022年由于国际疫情多点分发，消费场景受限。 2023年疫情防控愈加精准，叠加促消费政策，消费回暖趋向估量会继续安全，为经济回暖奠定基础。

关于2023的投资战略，战略看多、积极做多。 在外需承压的背景下，稳增长关键依托于内需，内需板块有望出现估值和业绩的双击，重点关注消费和地产链。 国际微观经济将清楚修复，财政和货币政策坚持积极，地产链条、日常消费等外需板块有望大幅改善。 随着经济基本面逐渐走出改善趋向，市场估值将从底部开启反弹的势头。