基金经理投资笔记 (基金经理投资风格偏成长)

《基金经理投资笔记》行业系列

领略行业投资的地道之美

作者：杜旭赟 浙商基金研讨部行业研讨员

《黑神话》上市了！做了近7年时期，前后投入3-4亿人民币，顶着第一部国产“3A”大作的头衔，这部游戏让有数国际外玩家沉溺在西游记的梦想全球，不论是助“天命人”勇闯难关改动命运，还是被怪物一屁股坐死、英雄从头再来，总是会玩得忘了时期。

《黑神话》发明了很多第一，除游戏质量之外，更是商业上的微小成功：上市不到一个月已卖出1540万份，发明近51亿支出，上线首日就已收回一切本钱，怎样看都是棒棒哒。有小同伴不由慨叹，假设做《黑神话》的是上市公司那该多好，那我等玩家岂非玩大作和投资两不误，文娱与调研相结合，幸福度拉满。

那么，假设《黑神话》早早藏在上市公司的pipeline里，它还能如此成功吗？投资这家上市公司是不是极好的？关于第一个答案见仁见智，仅从才干角度来看，资源远比创业公司丰厚的上市公司似乎没道理做不出大作品，但理想是近年来国际叫好又叫座的产品都是非上市公司的产品；而关于第二个疑问，我们则要求厘清“好产品、好生意、好投资”之间的相关。

一方面，好产品不等于好生意。《黑神话》这样的产品之所以稀缺，或许就是由于情愿做的人太少？毕竟，兽性总是情愿去摘取高扬的果实。“3A大作”本意即要求大批的时期、大批的资源、大批的金钱去开发的产品，而在漫长的开发环节中，这个项目通常无法出现很多报答，一有大环境的风吹草动，就变成了“砍本钱”还是“砍项目”的选择。更可怕的是，无论这类产品做了多少前期验证、测试、预备，不到产品面世的那一天结果都是盲盒（相似的状况也适用于影视、运转软件甚至创新药这类“内容投资”）。正如《黑神话》制造人冯骥先生说的那样，上线前他是睡不着，吃不下。从追求报答确定性的财务投资者角度来看，3A游戏这样的内容行业或许很难成为一门好生意，哪怕一将功成万骨枯，成功者惊人高的产出报答率面前是更为惊人的幸存者倾向。

另一方面，好产品与好投资或许也并没有太直接的相关。关于产品驱动的行业，好的产品当然会给成功增加上极重的砝码，但运营一家产品型的公司，只需产品是不够的，或许说产品的优点未必足以补上木桶最短那块板。以后，产品开发者确实有了更多的资源去专注自己的产品，比如Steam、Epic等专业游戏平台大大下降了游戏迷信这样的小公司去做宣发的门槛，相同CXO公司的存在协助药企更好做研发，但请留意门槛还在。更关键的是，当我们依据产品去做投资决策的时辰，千万不能只做单一维度产品的判别，标的公司的控制结构、估值空间乃至微观环境，都或许出现关键影响。“产品成了，公司没成”的困境往往更容易让财务投资者拍断大腿。

当然，这绝不能否认产品在内容型生意中的关键性，人类永远要求这种引发共情的设想力，也永远要求这些创作者去丰厚这个全球，也心愿看到他们取得商业化的成功，而我们也永远对创作充溢敬意。只是在做触及高研发投入的创意性行业投资剖析的时辰，要求求得一种平衡，一个思绪或许是用赔率去弥补胜率的缺失？那么赔率要求到多少？这就是另一个话题了。

最后，谁做的《黑神话》真的关键吗？关键的是这个游戏真棒，不说了，俺老孙去也！

【了解作者】

杜旭赟，哥伦比亚大学MPA，曾在国度开发银行任职，5年研讨阅历，2020年介入浙商基金任行业研讨员，掩盖传媒互联网、软件SaaS等行业。

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最受机构投资者喜欢的公募基金经理，你怎能错过？

免责提示： 本文为团体学习整理笔记，一切资料来自地下信息，不作为任何投资建议。 上周在见识了好友的“佛系定投”成功案例后，我对她定投的那只鸡（）发生了浓重的兴味。 2014年11月26日出生，截至2017年底规模不算很大，只要4.74亿元。 神奇的是，从出生末尾，这只鸡的机构持有比例不时很高，有很长一段时期甚至超越了50%。 是什么，让它如此地被机构所喜欢？又是谁，会让机构这么地信任？ 于是，我发现了一个神奇的基金经理。 基金经理丘栋荣，现年34岁（还长得挺帅）。 他手上控制着三只基金（汇丰晋信大盘A、汇丰晋信双核战略A和C），数据都很美丽。 综览过去三年的全体投资表现，用一句话来总结就是，牛市涨得比他人多，熊市跌得比他人少。 而无论是哪只鸡，机构投资比例都特别高。 尤其是： 我看到的时刻都惊呆了。 众所周知，机构资金的投资，一定是有专业团队先期调研，在确认大约率赚钱的状况下，机构资金才会选择投资。 一只79亿规模的基金，机构持股比例80%意味着有63亿的机构资金选择信任基金经理。 而在基金规模连年下跌的状况下，机构投资比例都没怎样变化，意味着是有越来越多的机构资金喜爱他。 这么凶猛的基金经理我今天赋遇见？！ 我去找了丘栋荣的访谈来看。 发现他确实异乎寻常。 丘栋荣在传统的“PB-ROE”（市净率-净资产报答率）模型的基础上，自创了一套被称为“特别到无法评价”的投资方法。 怎样说呢？首 先，他推崇价值投资。 但是，他又不排挤渣滓股。 更准确地说，他追求“ 性价比 ”。 在丘栋荣最新的访谈中他提到，白酒股确实稳，也契合价值投资的理念，但他不会投，由于隐含报答率不高（简易来说就是多少钱太贵了）。 其 次，丘栋荣以为投资赚的就是“不确定性定价”。 这个凶猛了。 普通我们会以为，投资要选择赢面大的资产，就是赚钱的掌握要相对大一点的。 但是丘栋荣以为，假设一项资产赚钱确定性高，很有或许市场曾经给了充沛的溢价。 而 市场往往会高估确定性，低估不确定性 。 所以，丘栋荣会偏好不确定性大的资产，用量化模型去计算风险概率，假设一样资产风险高，但是给的隐含报答大，并且出现的最大损失可承当，他很大或许会选择。 举个例子。 资产A有1%的或许性可以赚一个亿，有99%的概率会亏100万；资产B有90%的概率可以赚100万，10%的概率会亏10万。 那么资产A和B，丘栋荣会选择A——由于，假设投资成功，那么报答十分大；而假设投资失败，损失也不大。 所谓“进可攻，退可守”。 好友评价丘栋荣是“风险偏好高，很敢”，看完访谈后，我觉得丘栋荣的高风险偏好其实带着很精明的多少钱计算，他情愿承当风险，但这个风险要承当得“值得”。 丘栋荣手上的三只基金，汇丰晋信大盘没什么分红习气，双核战略倒是延续三年准时分红。 双核战略分了A和C两只基金，战略、操盘、净值什么的都一样，不一样的是费率规则。 两只基金的费率规则整理如下，申购费率那块，不同的平台有不同的活动，所以A的申购费率或许会比标注的更低。 选择主动控制型基金，其实就是在选基金控制人。 目前看来，丘栋荣经理的做法则人冷艳。 而据他的周边人评价，他是特性情很颠簸的人，没什么太大的变化。 从访谈上看，他的思想很像查理·芒格，不推崇团体主义，不打造明星笼统，边界看法明晰。 于是，新一年我末尾定投他的基金。 当然，过去的业绩不代表未来业绩的可继续性，未来表现如何，不好说。 主动控制型基金也难以判别低估高估区域，所以，假设选择定投他，没太必要去择时。 佛系定投嘛，看好一只鸡，设定好规则，然后该干嘛干嘛去。

怎样挑到不时成功、高胜率的基金？

我们先来看一个新鲜的得克萨斯笑话：

教员问比利鲍伯：“假设你有12只绵羊，而其中一只跳出了篱笆，那么你还有几只绵羊？”

比利鲍伯回答：“一只也没有了。”

“唉，”教员说，“你显然还不会减法。”

“或许如此，”鲍伯回答说，“但是，我确实了解我的绵羊。”

关于每个想投资基金的投资者来说，了解基金很关键！如今都盛行说“炒股不如买基金”，我们本期就专门来说说基金，看看巴菲特和他的教员格雷厄姆通知你如何选择基金。

说到基金，地道是美国的一项发明，1924年，一个叫爱德华莱弗勒的铝制炊具推销员将基金引入了美国市场。 基金十分廉价，十分简易，种类单一，由专业人士打理，把大约5400万美国度庭甚至全球更多家庭都引入了投资大潮中。

与此同时，基金也出现诸多疑问，比如：业绩低于市场平均水平，且随机动摇过大。 因此，聪明的投资者必需慎重地选择基金。 接上去，我们将经过一些经常出现疑问来了解基金。

（一）追求“业绩”的基金，是好基金吗？

投资者在挑选基金时，可以适外地比拟基金过去某一时期（至少5年）的业绩，只需这些数据并没有代表整个市场自身就是大幅向上的趋向。 由于这种趋向下的大涨，只能说明：基金经理正在从事过度投机，并且暂时取得了过高的收益。

假设一味追求基金的“业绩”，想自己的收益高于市场平均水平（或指数），他们或许暂时取得成功，并取得知名度和基金规模的扩展。 但与此同时，目的的取得也肯定会随同风险的大规模上升。

尤其是一些新人基金经理，他们甚至缺乏完整的牛熊阅历，他们把“好的投资”定义为购置如下股票：随后几个月，该股票的市场多少钱就能大幅上升，然后少量资金流入，造成企业股价完全脱离其资产和利润的真实状况。 实践上这些基金经理只是在天真的希望这些企业未来会取得成就，并想巧妙地应用群众信息不闭塞和贪心时发生的投机热情。

投资基金的经理在寻求更好的业绩时，肯定会触及到一些特殊风险。 华尔街的阅历标明，控制稳妥的大基金几年内至少能取得稍高于市场平均水平的结果，但假设不加以稳妥控制，就会发生这样一种状况：暂时取得惊人的虚幻利润，随后肯定遭遇灾难性的损失。 有些基金的业绩曾在10年甚至更长时期里继续超出市场平均水平，但这多是一些特殊案例，比如中止接纳新的投资者，虽然会降低所赚取的控制费，但会使得基金持有人的报答最大化。

关于这一点，很多中国基民比拟熟习的案例就是某全仓押注次新股的基金了，2016年，靠短期的业绩狂拉，把基金份额在一年内从0.92亿份做到了16.84亿份，增幅17倍，而且这里98%是散户投资人。 而当年及下一年，该基金的跌幅均超越了20%。

（二）“滞销的基金”值得买吗？

少数投资者会以“继续下跌”作为假定，直接购置下跌最快的基金（滞销基金）。 由于心思学家曾经证明，人类与生俱来有一种倾向，即依据短期内的一系列结果对常年趋向做出预测。 就像我们喜欢的餐馆不时能提供优质的饭菜，聪明的孩子总能失掉好的分数，假设某只基金胜过了市场，直觉就会通知我们：它将继续有优秀的表现。

但实践上，运气有时更关键。 赶上了市场风口，这个基金经理或许看上去很棒，但抢手的东西很快会受热闹，基金经理的“智商”随便就能缩水大半。 比如我们看看历史上出现过的事：

这是美国1999年最抢手的10家基金，也是有史以来收益率最高的基金，但随后3年的大跌，不只把之前的庞大增值都抹杀了，连本金都只剩下30-70%，最惨的是只剩下本金的8%。

所以全部凭过往业绩买基金，对投资者是最愚笨的做法。我们必需了解以下几点：

1，普通的基金，无法能经过承当研讨和买卖本钱来挑选好的股票；

2，基金的费用越高，其报答越低；

3，基金申购赎回的越频繁，其赚钱的时机越小；

4，高度不稳如泰山的基金（比平均水平上升和降低幅度更大的），有或许常年处于不稳如泰山形态；

5，过去报答很高的基金，今后无法能长时期成为赢家。

也要补充的是，虽然基金过往业绩并不能很好地反映未来的报答，但你可以应用它的一些要素调查，参与你挑选优秀基金的时机；还有，基金即使不能从市场中胜出，但它也有很大价值，即它至少能提供一种廉价的资产组合分散化方法，使得你不用自己花时期去挑选股票。

在中国的基金市场，相同存在所谓的“冠军魔咒”，通常当年拿冠军的，下一年业绩都不会太好。 如2015年股混基业绩第一的易方达新兴生长基金，以171.78%的超高收益傲视群雄，在2016年却以-39.86%的盈余在同类排名倒数第四，由于其投资方向集中在计算机、传媒、电子等行业的中小盘股票16年十分惨，该基金17年改投有色、动力，状况才稍微好些。 由于市场品格转换，那些领跑的基金都是重仓在当年的牛股上方，等到下一年度市场品格转换之时，他们腾挪不易，只能眼瞅着基金跟随股票下跌。 甚至像踩雷乐视这种，抛都没人接。

（三）为什么许多业绩优秀的基金，不能坚持下去？

1）基金经理跳槽。 当一位股票挑选高手似乎有点点石成金的技巧时，每团体都想失掉他，包括竞争对手；或许他自己会去“单飞”创业，成立自己的基金公司。 假设你只是看到这只基金的历史好业绩，但基金经理早就换人了，那就要小心了。

2）资产的过度收缩。 业绩好了规模肯定大增，这时基金经理面临几个选择：一是保管好这些现金以备不时之需，但假设股市走升，这会损害基金的业绩；二是新增资金去加仓现有重仓的股票，但如今这些股票其实都是严重高估；三是购置更多新股，但这要求花时期去研讨，还要更多时期去继续关注这些新公司。 四是，规模过大，基金只能自愿去持有较大市值公司、或许分散投资于更多的优秀小公司，否则会超越监管要求的持股限制。

3）高明技巧的不复存在。 有些基金公司会先应用自己的力气去“孵化”一些基金，比如购置一些小盘股、新股等迅速失掉收益，然后经过发布自己的报答去吸引少量的群众投资者。 而一旦不可胜数资金参与后，这些不要钱孵化基金的报答简直不值一提。

4）费用上升。 规模过大，还或许造成买卖费用、控制费用的上升。

5）羊群行为。 一旦基金取得成功，基金规模扩展，控制费支出可观，这时基金经理就会习气于安于现状，变得害怕、模拟他人。 一些规模庞大的基金，就像一群饱餐之后的绵羊一样-----懒散地迈着古板的步伐、收回咩咩咩的叫声，简直每一种基金也都拥有贵州茅台、美的集团、格力电器等网红的消费股，而且简直以相反的比率持有这些股票。 但历史将证明，这是难以耐久的。

（四）那么，坚持成功、高胜率的基金有什么共同潜质呢？

1）它们的基金经理自身是一些最大的股东，其实就相当于我们如今说的“内购”。 假设基金经理大幅持有自己的基金，就能处置基金经理与基金投资人之间的抵触了，这样基金经理就会像控制自己的资金那样去控制该基金。

2）它们费用昂贵。 高费用未必有高报答，而且报答降低并不会带来费用的下调。 所以格雷厄姆不时介绍指数基金。

3）它们勇于异乎寻常。 当彼得林奇运营富达麦哲伦基金时，他购置的都是一些廉价资产，而不论其他基金经理持有什么资产。 比如1982年先是大笔持有常年国债，然后他持有最多的是克莱斯勒的资产，事先很多人估量这家汽车制造商就要破产了。 到了1986年，林奇又大笔购置一些本国公司本田、沃尔沃、挪威铝业等等。

4）它们不接纳新的投资者。 它们拒绝接纳新的投资者，而只容许已有投资者加仓购置。 这样没有把基金公司的团体利益凌驾于客户利益之上。 （不会自觉扩大规模，损害现有投资人的利益）

5）它们不做广告宣传。 最佳的基金经理，通常是那些似乎不想赚你钱的人。

至于怎样选基金？卖出基金的适宜机遇是什么？巴菲特和他的教员都“倾力介绍”的基金是啥？我们下期进一步分享，大家也可以关注“好买商学院”微信号，关注更多经典书籍读书笔记。

新的一年，我们的专栏从9个扩展到30个，总的音频集数将到达500期，尤其是我们将带来一大波经典财经名著《彼得林奇的成功投资》、《散步华尔街》、《怎样选择生长股》、《非理性兴盛》、《邻家的百万富翁》的读书笔记，并融入我们的解析。赶快参与我们的读书队伍吧~

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理财路上的故事和笔记（一）：易方达基金经理张坤出圈说明了啥？

去年退休以后，总是想把职业中阅历的一些事情或许故事回想和记载上去，却也总是觉得脑子里形不成体系，总是以为没有主题、缺乏条理的表述出来，既对不起自己也对不起他人，故迟迟没有动笔，一拖再拖。

岁月一天天过去，年龄一年年轻去，记忆才干和思索才干一点点退步，再不动笔恐怕不定哪一天真的会写不出来了。

所以，还是马上末尾吧，没有才干写成完整的、大部头的，那就小块小块来；从当下写起，往以前分散，往今后延续。

也愿，我的孩子们未来看了，从中受些启示；他人看了，能有点优势。我留神满意足！

“坤坤英勇飞，ikun永相随，坤坤不老，蓝筹到老。 ”

近日 ，易方达基金经理 张坤 着实火了，不只上了热搜，还有了专门的全球粉丝团，有1.7万粉丝。张坤的“大火”要素有三：

一是他是公募基金 历史 上第一位控制基金规模超千亿的基金经理，而且业绩惊人、报答率高；

二是张坤控制的易方达蓝筹精选混合，一年收益率超越120%，有一天曾暴跌5%，而持仓中有 茅台等四五只白酒， 以致于粉丝戏侃“ 全球三大知名酒庄：罗曼尼康帝、拉菲、易方达蓝筹。 ”何况国人爱酒、关心酒，近两年白酒板块又暴跌，自然关注度更高了；

三是去年以来，投身资本市场理财的有一大批年轻人，90后00后成为购置基金的生力军，粉丝文明带入基金圈，张坤出圈。

实践上， 这些只是表象。张坤火出了圈的面前要素或许说基本要素或许说内在要素有二：

一是两年来民众手中的闲散资金少量加快流入资本市场。 2020年底我国基金规模到达20万亿。 往年一月份自来新发行基金4100多亿元，同比暴增140%多。 民众认购炽热，简直个个爆款，情形不亚于抢购楼盘，趋向无法挡。

二是近两年来基金收益率继续走高，2020年度收益率超越百分百的不算少，超越百分之五十的更多。 关于大少数普通投资者来说，“ 炒股票不如买基金 ”成为理想和共识，面前则是储蓄存款向资本市场流动和 家庭资产证券化趋向和逻辑。

也许，过不了多久，你手里没有基金就与他人少了一个关键话题；

也许，过不了多久，你会为没有介入资本市场理财而有所丧失；

愿我们的资本市场常年兴盛；

愿每团体的财路顺畅！