但降息仍有空间 华泰微观 9月LPR神出鬼没 (但降息仍有空间的英文)

中心观念

9月一年及五年以上LPR报价均持平。 今天（9月20日）央行发布的LPR报价数据显示，9月1年期和5年期以上LPR报价区分坚持在3.35%、3.85%不变（图表1）。在美联储两天前以50个基点开启降息周期之后，市场对今天LPR报价下调有肯定的预期。但同时，央行经过7天逆回购净投放3,357亿元，以满足缴税、以及跨季的资金需求。LPR报价发布之后，银行间关键利率债收益率普遍下行、国债期货片面下跌，关键反映市场对增长预期的边沿变化。

9月LPR暂时神出鬼没，或许是综合考量的结果。近年银行净息差继续下行，央行或许要求综合评价下调存量房贷利率和降息等货币政策工具对银行净息差的冲击，并婚配肯定水平的银行负债端本钱下调作为对冲。 年终至今，央行先后在2月和7月下调LPR利率，其中一年LPR累计下调10个基点，5年以上LPR累计调降35个基点。而7月以来，尽管经济增长动能总体走弱，PPI有所下行，但LPR延续两个月神出鬼没。横向比拟，中国与海外关键央行政策利率之间的剪刀差在继续扩展，现在年欧央行、英国央行和美联储曾经区分累计降息50、25、50个基点，且均表示会进一步降息。在此背景下，9月LPR报价坚持不变的关键考量或许是国际要素。2022年以来，国际商业银行净息差累计降低54个基点至1.54%的历史低位，已延续6个季度低于金融机构合格慎重的净息差最低要求1.8%（图表2）。若存量房贷利率下调，或许会进一步压低银行净息差。因此，监管部门协调银行资产端收益和负债端本钱同步下调的压力或许进一步上升，以保证银行净息差不被进一步大幅紧缩。

但是，微观层面，中国调降利率、尤其是短端利率的空间较大，且在继续加大。

国际经济基本面走势支持进一步伐降资金本钱。 往年2季度以来，内需增长动能走弱，其中社会消费品批发总额同比增速从1季度的4.7%降至2季度的2.6%、以及7-8月的2.3%，固定资产投资同比增速从1季度的4.5%放缓至2季度的3.5%、以及7-8月的2%，往年前8个月商品房销售面积、销售额区分累计同比降低18%、23.6%，且环比成交量继续萎缩，显示地产周期下行仍在寻底环节中。同时，往年2季度GDP平减指数同比降低0.7%，尽管食品多少钱下跌推进7-8月CPI同比平和上升，但中心CPI同比走低，且8月PPI同比降幅走阔至1.8%，叠加房价预期偏弱，均意味着3季度GDP平减指数同比或许仍为负、对应国际真实利率进一步上升。

全球央行货币政策周期明白转向，海外“降息潮”为国际货币政策宽松翻开更大空间。近期中美短端利差已清楚收窄，如中美1年期国债利差已从7月1日的3.54个百分点参与至2.54个百分点。思索美联储大约率会延续降息，中美短端利差有望继续清楚收窄。这将进一步减轻人民币汇率面临的由利差构成的外汇流出压力，翻开国际货币政策空间。另一方面，以1年期LPR报价减去GDP平减指数同比权衡，国际真实利率水平清楚高于海外关键经济体，而全球降息潮下中外政策利率和真实利率走势之间的“剪刀差”会继续扩展，进一步扩展中国央行的政策空间（图表3）。

近期人民币汇率清楚走强，思索人民币汇率走强已代为收紧金融条件，从稳如泰山金融条件的角度看，国际适当降息以对冲金融条件的收紧不只合理、也有必要。 往前看，美联储或许延续降息、且日央行却或许平和升息，日元假定进一步走强，也或许对人民币汇率出现进一步正向的“溢出效应”。 7月以来，人民币兑美元汇率曾经升值近4%，今晨涉及7.04左右的16个月高点。如我们在《从近期人民币走强说开去》（2024/8/30）中剖析，近期人民币汇率走强是美联储加快、延续降息，日央行加息以及日元套息买卖逆转，国际稳增长政策处于窗口期等等多关键素相互催化的结果。往前看，鉴于联储大部分降息周期都是屡次降息，我们估量往年年底之前美联储有望进一步降息50-75个基点。同时，随着美日货币政策剪刀差继续走阔，且思索到日本国际内生增长动能修复、以及以薪资增长为代表的粘性通胀上升，日元或许有进一步升值的动力。由于日元占人民币CEFTS指数篮子的11%、亚洲货币算计占35%，日元升值或许为人民币带来升值预期的“溢出效应”。

往前看，货币配合财政政策的有利宽松有助于稳如泰山增长预期。美联储以50个基点的幅度开启降息周期后的市场走势标明，短端利率加快下调不只不会压低长端利率（甚至不用定压低汇率），反而或许对增长预期和长端利率预期有所提振。 9月FOMC会议降息50个基点之后，美债长端收益率微涨，部分或许是由于降息前置有助于边沿降低衰退焦虑。因此，稳如泰山预期或许是让国际长端利率不再下行的有效手段。近期国际金融数据显示，真实利率偏高拖累实体经济自发性融资需求，尤其是居民延迟还贷现象升温，由此亟需货币和财政政策快而有力的协谐和配合来阻断物价下行预期、提振信贷需求、稳如泰山增长预期。往前看，我们依然倡议关注季调后社融环比增速、以及财政支出增速变化来观察政策能否有效宽松。特地地，往年1-7月中央+中央财政支出同比降低2.1%，清楚低于人大制定的年度预算支出增速（+7.9%的同比增长），财政支出同比收缩，关键系财政支出下行推进，但这一趋向和财政宽松的初衷有所背叛。短期内，介入预算赤字或增发国债的或许性和必要性有所上升。

风险提醒：逆周期政策效果不及预期；地产周期超预期下行。

文章

本文摘自2024年9月20日 发布的《9月LPR神出鬼没、但降息仍有空间》