求证 量化私募中性战略 传言 DMA爆仓 中性战略回撤但不至于爆仓 (量化私募的几种策略)

今天市场有信息称，量化私募中性战略、DMA业务爆仓。对此，媒体记者多方求证得知，DMA杠杆限制下，尽管今天基差从贴水变升水，中性战略回撤较多，但不至于发生爆仓。要素有二：首先，以后DMA业务杠杆较低，首先和年终4倍杠杆的DMA业务爆仓不同，目前该业务杠杆仅2倍；其次，市场上大少数中性战略用的普通是1800成分股比拟多，然后用IC/IF/IM混合对冲。此外，关于后市能否会发生因平仓形成的现货抛压，有市场人士指出，如今属于浮亏，立刻平仓不契合逻辑，而且随着期货升水，多现货、空期货战略有套利空间。

春节前，DMA爆仓的说法充满市场，但许多投资者，包括不少投资圈的好友，对DMA并不了解。 于是，趁着春节的闲暇，我们来科普一下DMA。 一、什么是DMADMA，全称Direct Market Access，直译为“直接市场准入”。 这是一种支持控制人经过自己的买卖终端直接衔接到买卖所，启动下单、买卖和结算等操作的买卖机制。 DMA买卖形式直接衔接买卖所，因此为介入者提供更高的买卖效率和更低的本钱。 正由于这些优势，许多希望经过市场中性战略取得稳如泰山收益的基金（尤其是量化基金）看到了新的时机。 过去，DMA往往是作为量化私募自有资金加杠杆的工具，外部投资者难以涉足。 但如今随着越来越多的量化私募发行DMA资管产品（即接受外部投资），DMA也末尾进入群众投资者的视野。 二、DMA架构DMA实质上是一种买卖形式，并非一种量化战略。 目前市场上中性战略的量化基金更喜欢采用这种买卖形式，并推出了多空收益互换DMA产品，大家所说的DMA通常指这种产品。 为表述简易，该战略仍简称“DMA”。 依据中信期货的研讨，在DMA业务形式中，私募控制人尽控制一个产品账户。 首先，私募控制人用其控制的产品账户与有收益互换资质的买卖商签署收益互换协议，协议规则控制人需支付固定利率换取挂钩股票、期货标的的浮动权益收益。 在DMA形式下，私募控制人不能直接经过经纪柜台启动买卖，而是直接地经过买卖商为控制人在其自营账户树立的多头和空头的子账户启动多空买卖。 详细操作为：私募控制人最低交纳25%的保证金，运用客户端启动买卖下单，场外委托给收益互换的业务系统，并在经过系统校验后抵达买卖商自营柜台系统，最后由自营台报价给买卖所。 以一笔投资资金的流转视角来解析DMA架构的基本原理。 1. 投资者向私募机构买入100万元的DMA产品，此时100万元资金从投资者账户进入产品账户中。 2. 私募机构100万元资金转入券商买卖台的账户作为保证金，此时100万元从私募机构的产品账户进入到了券商买卖台账户。 3. 券商买卖台收到资金后，给这个产品一个收益互换的凭证，以及给私募机构一个股票买卖账户。 依照25%的保证金比例计算，该股票买卖账户内资金为400万元。 4. 私募机构在买卖账户内建仓400万元股票多头，同时给券商买卖台发指令建仓400万元价值量的股指期货空头，从而构建一个中性战略的头寸。 假定今天该战略扣除各类费用后盈利1%，即账户账面盈利为4万元。 券商买卖台在收盘后会将产品中的收益互换凭证估值参与4万到104万。 同时，托管机构会给出最新估值显示该DMA产品涨了4%。 三、DMA收益剖析DMA作为加杠杆的工具，它并不会改动产品底层的战略逻辑。 当投资者极度看好一家公司或一个板块时，为了提高资金经常使用效率，可选择投资该战略对应的DMA产品。 如目前DMA产品多投资于微盘股，并做空IC或IM来对冲市场风险，以失掉微盘股的α收益。 1. DMA的风险（1）杠杆风险以4倍杠杆的DMA产品为例，在基础战略回撤1%时，DMA的回撤为4%。 高杠杆买卖下，稍有不慎，4倍的快乐就会变成4倍的泪水。 （2）融资本钱DMA的融资本钱也是不得不思索的疑问。 假定融资本钱为年化4%，融资3倍的状况下，每年的融资本钱12%。 即产品净值每年将因融资本钱减损12%。 （3）对冲风险DMA会做空IC或IM启动对冲，DMA对冲风险存在于两个方面。 1）IC与IM常年处于贴水形态，这自身就造成产品存在着一定对冲本钱。 若期货贴水短期加快收敛，则期货端的对冲本钱也将加快参与。 2）由于很多DMA的多空端并不是完全对应，如买入的微盘股与IC或IM并不具有完全对应的效果。 因此，或许出现微盘股下跌，而IC和IM下跌，造成产品两边亏的状况。 理想上，春节前的这一波加快拉升的行情中，确实出现了这种状况。 2. DMA收益计算DMA收益计算的公式为：DMA收益=(超额收益-融资本钱-对冲本钱)x杠杆倍数。 融资本钱。 以100万元的DMA产品为例，融资300万元树立合计400万元的股票头寸，资金本钱以年化4%来记，资金本钱=300W*4%=12W。 另外，期货端需树立400万价值量的空头，股指期货最低保证金比例12%，资金本钱=400W*12%*4%=1.92W。 因此每年的融资本钱总计是12w+1.92w=13.92w。 融资本钱=13.92/400=3.48%。 对冲本钱。 IC和IM基本处于贴水的形态，近期贴水动摇较大，以贴水率年化6%来记，即对冲本钱=6%。 假定战略的年化超额收益为20%，DMA产品收益=（20%-3.48%-6%）*4=42.08%。 当然，前述计算式是一种理想状况，实践操作中会存在一定的磨损。 比如仓位无法能完全加满、买卖滑点大，大额申赎等。 因此，实践收益或许要求在此基础上打个8~9折。 四、DMA爆仓始末前文提到过，DMA的买卖战略是做多股票，同时做空股指期货，以量化中性战略的方式赚取α收益。 而这些做多股票的仓位都集中在微盘股上，从微盘股指数的走势上可以看到该战略收益有多高，再思索到最近IC和IM继续向下，其收益更是扶摇直上。 从万德微盘股指数来看，从2018年最低点的到最高点，5年时期下跌接近4倍。 即使思索到指数编制时调整成分股的要素，其收益依然十分可观。 仅依托微盘股基本面赚取α是无法能走成这样的，其面前依然是资金的推进。 这一套“赚钱—增量资金—继续赚钱”与当年的白马股牛市的逻辑一样，依然是资金推进的牛市。 这一战略在这些年基本无回撤且收益高，吸引了少量的资金介入，从而进一步强化了正反应。 但A股市场哪里会有那么长时期舒适赚钱的日子。 从去年年底末尾，情势末尾出现变化。 2023年11月9日，DMA业务监管末尾趋严。 要求自11月9日末尾，不得超越11月8日日终规模。 在此监管下，前述正反应受阻，微盘股很快见顶。 2024年1月17日，中证500和中证1000雪球末尾进入密集敲入区。 2024年1月22日，少量雪球再次敲入，IC和IM的贴水在盘中创出历史。 在规模受限和期货对冲端收益增厚的双重驱使下，DMA进一步减仓股票多头，微盘股进一步跌破趋向。 1月29日，微盘股继续下跌，DMA末尾踩踏。 踩踏不时继续到2月初，此时，十分多DMA曾经盈余严重，不少产品甚至被打到止损。 2月5日，随后市场传出DMA期货单被限制卖出。 2月6日，GJD末尾介入中证500和中证1000。 IC和IM加快下跌后，贴水迅速收窄，甚至近月合约曾经转为升水。 而就在各大指数一片红的状况下，微盘股继续暴跌。 这意味着DMA在此时遭遇多空双杀，还未平仓的DMA遭到最后的致命一击。 2月8日，DMA业务期货单卖出限制已解除。 截止此时，DMA已基本被杀绝。 在GJD转向小微盘股的状况下，今天微盘股终于迎来了大涨，但此时的行情曾经与很多DMA有关了。 有人统计过，2024年曾经有不大批化私募产品盈余超越90%，这一轮清算之惨烈，可见一斑。 从2015年的B基金，到2018年的股权质押，到后来的雪球、两融，以及DMA，每一个曾经风景有限的操作都被陆续清算。 A股市场没有常胜，只要周期。 看到曾经45°角向上和如今几近亏光的DMA，不由想起孔尚任的《桃花扇》里那句话：眼看他起高楼，眼看他宴宾客，眼看他楼塌了。 愿我们每一团体都能在市场中不时退化！