袁海霞 促进中央债务长效机制构建 四个短期可为和终年关键 (袁海平 政协)

9月27日，由中国人民大学国度展开与战略研讨院、中国人民大学经济学院、中诚信国际信誉评级有限责任公司、社会迷信文献出版社结合主办的“CMF微观经济热点疑问研讨会（第90期）暨《中国中央政府债券蓝皮书（2024）》发布会”于线上举行。会议发布了《中国中央政府债券蓝皮书：中国中央政府债券展开报告（2024）》以下内容为《统筹化债与展开，构建长效展开机制——中国中央政府债券剖析与展望》的专题报告。

历经多年加快展开，中央政府债券已成为我国债券市场最大的债券种类，估量往年末规模将逾越45万亿、占GDP比重或逾越30%，继续发扬着稳增长、补短板、调结构的积极作用，也为以后“一揽子化债”的有序实施提供必要助力。“926”政治局会议强调“加力推出增量政策”、“加大财政货币政策逆周期调理力度”，目前市场关于财政政策的关注和等候进一步升温。从中央债务范围看，短期可以中央政府债券为抓手落实“四个可为”；终年来看，不只是中央政府债券，整个中央债务范围面临的疑问都与微观转型展开中的深层次矛盾有关，应进一步统筹好化债与展开，掌握好“四个关键”，推进长效机制构建。

一、以后我国中央政府债券展开特点

一是财政主动紧缩下，新增限额虽维持高位，但发行经常经常使用进度全体偏慢。 2024年中央债新增限额为4.62万亿元，其中新增专项债限额3.9万亿元、为历年“两会”下达限额的最高水平；但从通常发行状况看，财政支出下滑的掣肘下支出出现“主动紧缩”外形，中央债发行规模缩量、节拍也大幅放缓。

二是“一揽子化债”实施叠加到期压力下再融资债占比继续处于高位，重点区域再融资债占比拟高。 往年1-8月，再融资债发行规模为2.32万亿元、占新发中央债的比重超四成，规模及占比均处于较高水平，其中12个重点省份再融资债发行规模较大，占比达64%、高出非重点省份近30个百分点。

三是发行期限有所缩短，利率继续下行长端降幅更大，定价市场化水平继续优化。 近两年中央债发行期限全体缩短、终年占比小幅回落，中央债定价市场化水平也一直优化，往年1-8月各省中央债上浮利差均在15BP以内且差异较为清楚；同时，中央债发行利率全体坚定下行、长端下行幅度更大；此外，国际化进程继续推进，截至往年8月末，广东、深圳、海南已在香港、澳门发行407亿元离岸人民币中央债。

四是募投范围继续拓宽，新基建等重点范围发力清楚，专项债作资本金运转集中于交通范围。 2024年，稳增长需求下，专项债重点支持对投资拉动清楚的范围如交通、水利等，同时加大新动力、新基建范围的支持，信息网络树立、生态环保等范围占比有所抬升。专项债用作项目资本金的范围也继续扩展，从2019年的4个范围逐渐介入到2023年的15个范围，但从通常运转来看，仍关键集中于交通范围、占比超八成。

二、以后中央政府债券展开中面临的疑问——五大疑问和三个深层次矛盾

（一）以后中央政府债券加快展开中面临五大疑问

第一，中央债发行节拍偏慢与财政支出主动紧缩，稳增长效应或受限。往年以来，中央债发前进展及财政支出进度全体偏慢，同时支出端下滑的掣肘下财政支出力度主动紧缩；受此影响，往年以来基建投资增速低于去年同期且呈逐月回落态势，新增专项债及财政支出对基建投资的支撑效应或有所受限。

第二，专项债趋于“普通化”，大批发行但效率偏低。 近年来专项债继续加快扩容，但随着经济运转效率走低、传统基建范围逐渐饱和，专项债优质项目贮藏有余疑问逐渐显现，债券违规经常经常使用、资金闲置等疑问逐渐凸显，专项债逐渐趋于“普通化”，资金效率待进一步优化。此背景下中央债滚动愈加依赖再融资债借新还旧，反向加大债务付息压力。

第三，专项债作资本金比例依然偏低，撬动全社会投资才干有余。 近年来专项债作资本金比例有所抬升但全体依然较低，2024年上半年有约1400亿元专项债作资本金，占用于项目树立的新增专项债比重约9%，与政策支持的下限（25%）相比仍有较大优化空间，上半年1.49万亿新增专项债通常撬动基建投资约1.70万亿，对社会资本的撬动效应仍待优化。

第四，各地债务限额分配差异较大，与通常需求有肯定欠配。 财力雄厚与项目偏多的东部地域往往有更多的专项债结存限额，而财力单薄与项目偏少的欠兴隆地域却简直没有结存限额空间。同时，部分地域树立需求高但新增额度低，新增限额有余或对区域经济展开出现肯定制约，而部分区域项目贮藏有余、难以婚配新增额度。债务限额分配与通常需求的欠配易形成资金闲置及挪用，同时将进一步加剧债务滚动压力、加深对再融资债借新还旧的依赖。

第五，中央政府债券付息压力继续介入，区域分化清楚、重点省份尤为承压。 依据中诚信国际研讨院预算，2024年中央政府债券付息规模或超1.3万亿元，付息支出占中央本级狭义财政支出的比重将进一步抬升至7.1%，包括城投债务后的付息支出占财政支出比重或超24%；或有11省将逾越10%的财政支出用于中央政府债券付息支出，化债重点省份更为承压，思索城投债务后的狭义债务付息压力将愈加突出。

（二）上述疑问与微观展开面临的三个深层次矛盾有关

一是微观效率下滑与“债务-投资”驱动方式的矛盾。 以后我国实体报答率与全要素消费率均有进一步走弱趋向，对终年以来“债务-投资”驱动方式下的经济增长效应构成肯定制约。理想外形下债务扩张速度与经济增速相顺应，但近年来两者出现了肯定背叛，新增货币供应关于GDP的拉动也逐渐“钝化”，这也无法防止地成为中央债务扩张中“债务-资产”难以有效转化的硬束缚。从中央政府债券角度看，优质项目贮藏难，专项债更趋“普通化”，债务高企与资金闲置、挪用并存，面临债务扩张但资产转化效率不高的矛盾。

二是政府债务结构错配与有限财力的矛盾。 一方面是央地债务结构待优化，中央政府债务增速及杠杆率清楚低于中央政府，而近年来房地产超调、土地财政弱化严重拖累中央支出，债务扩张但财力下滑加大了中央财政可继续的难度。另一方面是中央政府债券外部结构面临肯定失衡，普通债与专项债结构待优化，目前中央债存量中专项债占比超60%，新增债务限额中专项债占比超80%，而其对应的政府性基金支出占中央狭义财政支出的比重下滑至以后的两成左右，债务结构与财力的错配也形成中央政府继续面临基于展开责任的投资刚需与财力收缩、三保承压的矛盾，影响财政全体支出效率。

三是双向奖励束缚机制有余与中央展开生机激起的矛盾。 改造开通以来的展开阅历标明，中央和群体经济生机的开释是经济展开的关键动力。从目前来看，以后的一些微观疑问，化债中出现的收缩效应、效率疑问、决计疑问以及往年财政支出和中央政府债券发行经常经常使用节拍的疑问，其面前均与以后关于中央的双向奖励束缚机制相对有余之下中央行为方式出现转变有亲密咨询，最终表现为中央的积极性没有被充沛调动。因此，当下如何构建完善的奖励束缚相容机制、激起中央生机，关于经济财政可继续展开是十分关键的。

三、长短期结合构建长效机制的倡议——四个短期可为和四个终年关键

“730”政治局会议要求“放慢片面落实已确定的政策举措，及早贮藏并适时推出一批增量政策举措”，近期货币政策已清楚发力，但要从基本上处置决计有余、需求疲软、信誉收缩的疑问，仍要求财政政策有更大的打破。“926”政治局会议强调“加力推出增量政策”、“加大财政货币政策逆周期调理力度”，目前市场关于财政政策的关注和等候进一步升温。从中央债务范围看，短期可以中央政府债券为抓手落实“四个可为”；终年来看，不只是中央政府债券，整个中央债务范围面临的疑问都与微观转型展开中的深层次矛盾有关，应进一步统筹好化债与展开，掌握好“四个关键”，推进长效机制构建。

（一）短期贮藏增量政策的“四个可为”

第一，优化政府债务结构，加大“央进”力度、优化普通债占比。 从目前我国中央政府杠杆率较低，在以后全体微观效率下滑，微观主体扩表志愿不够猛烈等背景下，中央加杠杆可以提振社会决计、扩展有效需求，同时优化政府债务结构、全体微观债务本钱也会趋于最小化，尤其思索到目前经济展开与转型触及到的严重战略及关键范围的项目大多具有较强的外部性，要求中央政府继续发力。中央加杠杆发力的方式可以是优化狭义的赤字率（包括发行国债、终年树立国债等），也可以经过发行特地国债等优化狭义赤字来成功。目前我们关键采纳发行超凡年特地国债的方式，思索到财政支出偏慢、中央财政继续承压、政策效应的发扬以及“两重”“两新”范围的通常资金需求，倡议放慢经常经常使用，推进实物任务量尽快构成，并依据状况适时追加额度。与此同时，部分地域“三保”压力突出，倡议结合中央通常需求和专项债项目收益偏低的通常状况，合理提洼中央政府普通债的比重，缓解“三保”压力，也能在肯定水平上根绝部分专项债挪用风险；至于专项债，关于部分资金到位难、对社会资本吸引有余的项目，也可适当思索加大预算内投资、普通债的支持力度，保证项目尽早开工。

第二，完善债务限额分配，量体裁衣婚配展开需求。 以后稳增长压力依然较大，中央政府仍需坚持肯定“开前门”力度，但相较于前几年总量扩容，要求愈加关注有限财力下中央债务限额尤其是专项债的合理分配及经常经常使用效率。一方面，欠兴隆地域、低能级城市可采取以普通债为主的分配方式，减轻基层“三保”及公益性项目树立压力；关于确有专项债举借需求但债务水平不低的省份，可在增强对该区域募投项目的挑选及审核的基础上，适当弱化外地债务水平在限额分配中的考量，防止化债与展开的过度失衡，但仍需确保当年额度分配与债务风险化解进度相婚配。另一方面，适当向经济财力较强、人口继续流入、优质项目较多的兴隆地域倾斜，但关于往年中央债务限额经常经常使用比例不高或产失效益有余的省份，或可适当增加下一年度新增限额的分配；关于专项债资金用好用足、产失效益清楚的地域，可积极予以支持。

第三，优化投向并开放资本金范围限制，充散发扬政府投资带举措用。 近年来专项债募投范围继续拓宽，2023年已涵盖11大范围、超50个详细投向，后续要进一步优化并合理拓宽，可交由中央自主选择要求开放的范围。同时，逐渐开放专项债可用作资本金的投向范围限制，倡议先和专项债的募投范围打通、各范围专项债均可用作项目资本金，然后再继续开放限制，赋予中央选择权，由中央自主判定和选择适宜范围或项目，愈加精准有效地发扬政府投资带举措用。

第四，狭义基建仍有空间，后续要求结合重点支持范围增强合格项目贮藏，优化全流程控制水平。 尽管以后我国微观效率逐渐走低，传统基建项目趋于饱和，但狭义基础设备树立仍有较大空间，经济转型展开中的重点范围仍需中央政府债券加大支持，如新型城镇化、以数字经济为代表的新基建范围等。后续要结合微观展开阶段支稳健点范围，逐渐完善项目贮藏长效机制，短期可重视稳增长，放慢实施“两重”、继续聚焦投资拉动大的范围，终年重视调结构与促转型，积极落实国度严重规划、继续规划新范围寻觅新的增长点。此外，增强“借用管还”全流程控制，一直完善专项债项目穿透式监测、违规经常经常使用途理奖励等机制，并片面展开资金经常经常使用绩效控制，推进质与量的平衡。

（二）终年掌握好“四个关键”推进长效机制构建

第一，统筹化债与展开，掌握好债务规模、结构与效率的平衡。 短期内决策层化债意图依然清楚，但中央经济展开需求相同迫切，需统筹好化债与展开。一要继续推进“控增化存”，用好财政、金融、盘活中央国资等既有手段，以时期换空间、缓释流动性风险；二要适当调整优化存量化债政策，如支持城投债利息借新还旧、防止“利息本金化”，灵敏优化“名单制”控制，增强全口径中央债务控制、完善透明监管等，还需重视对调升赤字率、中央加杠杆置换、AMC介入化债等增量化债政策的贮藏。中终年来看，需掌握好经济增长与最优债务规模、财政可继续的相关。一要深刻新旧动能转换、“先立后破”，增强新动力、新基建、新型城镇化树立等新动能培育，并坚持房地产颠簸运转，在展开中处置疑问；二要基于“资产-负债”视角掌握好经济增长与最优债务规模、财政可继续的相关，树立完善政府资产负债表，把依附行政势力、政府信誉、国有资源资产失掉的支出一切归入政府预算控制，为债务化解和后续展开提供参考，同时对中央债务要合理扩容、优化结构、提高效率。

第二，健全中央债务法律法规和监管体系，强化制度束缚及立法保证。 近年来我国在增强中央债务监管、完善债务控制才干树立方面取得了积极成效，但与美、日等国度相比仍缺少肯定法律层面束缚。后续来看，一要推进出台针对中央债务范围的专门法律，增强中央债务“借用管还”的顶层束缚和立法保证；二要树立显隐性全口径信息披露制度，提高披露频率、设立信息披露奖惩机制，并一直完善信誉评级控制体系、合理反响差异性，强化市场束缚作用；此外，可继续探求偿债基金制度，在中央财政承压、债务到期普遍依赖借新还旧的背景下，继续探求按需设立偿债预备金制度，减轻即期出借压力、防范债券兑付风险。

第三，进一步理顺中央与中央的相关，深刻财税体制改造，优化财事权婚配水平。 一是优化央地事权及支出责任划分，缓解中央财政压力。在既有15个央地事权与支出责任划分改造范围细化落实，并适当增强中央事权、提洼中央支出比例，合理上移教育、社保等社会民生范围中央支出责任，同时完善中央转移支付制度，树立促进高质量展开转移支付奖励束缚机制。二是深刻税制改造、放慢中央税树立，增厚中央自主财力。适当提高共享税中央分享比例，培育中央专享主体税种，并探求过度下放税权的可行性，推进消费税征收后移并稳步下划中央，并继续深刻新旧动能转换，树立与新业态相顺应的税收制度，此外还要规范非税支出控制。三是推进省以下财政体制改造，优化市县财力同事权相婚配水平。在更多区域、更深层次推进，经过过度上移事权、理顺财权、完善转移支付等优化市县财事权婚配水平，增强基层财政运转保证。

第四，处置好政府与市场的相关，逐渐推进中央政府由消费型政府向服务型政府转变，优化资源性能效率。 关于公益属性强且相关社会民生的纯公共范围，仍以政府投资为主，但需优化财政支出结构，重点支持“三保”、严重战略义务等；关于市场化水平较高、公益属性逐渐削弱的准公共范围，重视发扬财政资金“四两拨千斤”作用、引入社会资本，如中央政府授予特许运营权以引入市场机制等；关于经济效益清楚高于社会效益、完全可由市场机制处置的范围，放权市场、逐渐从中央财政供应范围内剥离，既能减轻政府事权、下降负债压力，又能让市场在经济树立、风险定价和资源分配中发扬选择作用。(作者:中诚信国际研讨院行动院长袁海霞博士及研创团队)