财信研讨解读10月12日财政部资讯发布会 翻开设想空间 照应市场期盼 (财信研究院)

文 财信研讨院 微观团队

伍超明胡文艳 李沫 段雨佳

投资要点

中心观念：

一、财政增量政策如何了解

1、政策力度：超预期。

2、化隐债：估量一次性性性新增债务限额约5万亿元。

3、补资本：估量发行约1万亿特地国债。

4、稳地产：估量收买存量土地需16万亿元，2028年前需每年发行4万亿专项债；收买存量房做保证房效果有待观察；地产止跌回稳需待更多政策。

5、惠民生：加大对重点集体的支持保证力度。

6、加赤字：未来几年赤字率有望提高至4%以上，重点发力惠民生、促消费。

二、对经济和资本市场有何影响

1、四季度GDP增速企稳上升可期，明年上半年有望上升至5%以上。其中成功2024年全年财政预算目的，估量可拉动四季度经济增速较三季度提高0.4-0.5个百分点。

2、估量四季度A股震荡上传概率偏大。

3、估量四季度债市坚定加大，股债跷跷板效应显现。

事情： 10月12日，国新办举行资讯发布会引见“加大财政政策逆周期调理力度、推进经济高质量展开”有关状况，财政部宣布将在近期陆续推出一揽子有针对性增量政策举措。

注释

一、关键增量政策有哪些？

10月12日资讯发布会上，财政部关键宣布了五方面的增量政策。

一是 加力支持中央化解政府债务风险，除每年继续在新增专项债限额中专门布置肯定规模的债券用于支持化解存量政府投资项目债务外，拟一次性性性介入较大规模债务限额置换中央政府存量隐性债务，这项政策是近年来出台的支持化债力度最大的一项措施。

二是 发行特地国债支持国有大型商业银行补充中心一级资本。

三是 叠加运用中央政府专项债券、专项资金、税收政策等工具，支持推进房地产市场止跌回稳，详细包括支持专项债券用于土地贮藏，用好专项债券来收买存量商品房用作各地的保证性住房，及时优化完善房地产相关税收政策等。

四是 加大对重点集体的支持保证力度，向艰难群众发放一次性性性生活补助，加大在校生集体奖优助困力度等。

五是 其他政策工具正在研讨中，如中央财政还有较大的举债空间和赤字优化空间等。

此外，财政部还明白表示经济运转出现了一些新的状况和疑问，估量全国普通公共预算支出增速不及预期。但财政经过采取综合性措施，可以成功收支平衡，成功全年预算目的。

二、财政增量政策如何了解？

（一）总体评价：力度超预期

增量财政政策力度超市场预期。 超预期的面前，源于“9.26”政治局会议提出的“以后经济运转出现一些新的状况和疑问”。详细看，我们以为有以下几个大的背景：一是三季度以来经济下行压力加大，成功全年GDP增长5%左右目的的难度清楚加大；我们估量三季度GDP增长4.6%左右，假定没有政策抚慰，全年GDP增速滑出5%左右区间（4.8%-5.2%）的概率较大。二是2025年经济坚持5%左右增长面临“灰犀牛”式的严厉应战。美国大选后假定共和党总统候选人特朗普中选，对我国加征关税税率提高到60%，将对我国GDP出现1个百分点左右的冲击，GDP增速有或许将至4.5%，为对冲这些“灰犀牛”式的冲击，需延迟采取应对措施。三是出台大规模抚慰政策已是各界共识，扩需求、稳增长、化风险压力清楚加大状况下，财政政策该出手时就出手，一是职责所在，二是照应市场期盼、稳如泰山市场预期。

（二）五大增量政策：化隐债、补资本、稳地产、惠民生、加赤字

1、化隐债：估量一次性性性新增债务限额约5万亿元，助力政府和企业轻装上阵

发布会将“加力支持中央化解政府债务风险”置于增量政策的首位，并明白财政助力化债的两种形式：一是每年在新增专项债限额中专门布置肯定规模的债券用于化债。这种形式曾经存在，如2023、2024年未披露“一案两书”、关键用于出借债务的新增非凡专项债券区分发行了约3100亿元和8210亿元。二是拟一次性性性介入较大规模债务限额置换中央政府存量隐性债务，估量这部分资金关键用于清算政府平台拖欠企业账款。这项政策及时雨，尽管并不直接带来增量需求，但一方面将大大减轻中央化债压力，腾出更多的资源展开经济，缓解基建投资增速边沿下行趋向；另一方面可以缓解平台企业上下游产业链运营主体的现金流压力，提振运营主体展开决计。

关于一次性性性债务限额介入规模，发布会并未披露，仍需等候实行法定程序后明白。但发布会强调“是近年来出台的支持化债力度最大的一项措施”，我们估量规模在5万亿左右。 详细测算思绪如下：依据全国地下发债城投平台有息负债数据，估量2018年财政部摸排的、归入政府债务信息平台的全国隐性债务余额在40-50万亿元。再结合发布会上“截至2023年末，全国归入政府债务信息平台的隐性债务余额比2018年摸底数增加了50%”，意味着2023年全国政府隐性债务余额在20-25万元左右，加上近几年化债环节部分平台债曾经置换为金融债，要求财政承当的存量隐性债务规模在20万亿元左右。依据150号文提出的“要求城投平台于2027年6月份之前推出融资平台名单”启动推算，我们估量本轮大规模化债仍需继续3-4年，因此估量一次性性性新增债务限额规模在5万亿元左右。值得留意的是，这部分化债资金或许最终由中央加杠杆承当，但由于中央调增赤字要求思索的原因更多、流程更长，所以最或许的形式是中央先布置中央政府一次性性性调整限额，即城投债务先置换为中央债务（专项债和普通债），中央债务逐渐置换为中央债务，进而推进央地债务结构优化。

2、补资本：估量发行约1万亿特地国债，增强国有大行金融服务虚体经济才干

依据全球系统关键性银行和我国《商业银行资本控制方法》等的监管规则，六大国有行中心一级资本充足率的最低要求位于8-9%区间，截至2024年6月末其中心一级资本充足率平均为12.3%，距离监管线仍有肯定空间。但近年来商业银行净息差和利润增速继续处于降低通道，六大行经过内源融资即“利润转增”的形式补充中心一级资本的才干清楚降低，有必要经过其他适当形式补充资本。如2018-2022年六大国有银行累计净利润中，约 2/3 用于留存补充自身中心一级资本，但截至往年上半年，国有大行净息差降至1.46%（处于1.5%的盈亏平衡线下方），净利润增速转负，均在各类型银行中排名垫底，未来中心一级资本补充面临较多应战。

目前我国商业银行中心一级资本补充形式，关键包括利润转增、IPO、配股、定向增发、可转债等。本次财政发行特地国债支持国有大行补充中心一级资本，属于经过定向增发的形式为六大国有行注资，估量规模或在1万亿元左右。该项政策或关键带来三方面影响：一是大幅缓解银行资本束缚和息差束缚，增强银行信贷投放才干，为推进经济上升向好和做好金融“五篇大文章”提供支撑；二是肯定水平翻开了国际货币政策空间，尤其是降息的空间；三是估量其他各类型银行，经过适当形式跟随补充资本的概率较大，银行业运营才干微风险缓冲才干有望清楚优化。

3、稳地产：估量收买存量土地每年需4万亿专项债，地产止跌回稳需待更多政策

发布会提出“叠加运用中央政府专项债券、专项资金、税收政策等工具，支持推进房地产市场止跌回稳”，其中专项债券关键用于土地贮藏和收买存量房用做保证性住房。

关于土地贮藏， 发言人表示“支持中央政府经常经常使用专项债券回收契合条件的闲置存量土地”。我们估量目前闲置存量土地在35-45亿平米左右，假定依照每平米4000元的保守多少钱来收买，那么要求14-18万亿元资金，两边值为16万亿元。假定到2028年成功收储，那么未来4年每年要求4万亿元的专项债券资金。

关于收买存量房， 2023年已完工住宅面积为7.24亿平米，假定包括在建未完工住宅和在建商业项目，估量目前面积将逾越70亿平米，要求的资金量无疑远大于存量土地。依据我国通常状况，有保证房需求的关键是人口净流入的一线和中心二线城市，以满足新市民寓居需求，所以保证房收买需求数量要远远小于可供应数量。依据发言人提供的数据，近三年树立保证性住房666万套，年均220万套左右。假定一套保证房依照50-100万计算，一年所需资金量在1-2万亿元左右。但在通常中，以什么多少钱收买哪些房地产开发企业的商品房，落地环节存在一些堵点和卡点，这是其一；其二是收买的保证房数量占存量房比重较小，对去库存效果有限。因此，专项债券收买存量房的政策效果如何，取决于专项债券规模大小和收买数量多少，由于发布会没有提供相关数据，后续展开需进一步观察。

4、惠民生：加大对重点集体的支持保证力度

惠民生是后续财政政策的关重视点之一，会议提出要加大对重点集体的支持保证力度。“从奖优和助困两方面，分两步伐整完善高校在校生资助政策”，包括年内国度奖学金奖励名额翻倍、提高本专科生奖学金奖励规范、提高本专科生国度助学金资助规范、加大国度助学存款支持力度，2025年提高研讨生学业奖学金奖励规范等，此举或将优化在校生集体全体消费才干。鉴于7月和9月中央政治局会议均强调“惠民生、促消费”目的，估量还有其他支稳健点集体的政策推出。

5、加赤字：未来几年赤字率有望提高至4%以上，重点发力惠民生、促消费

在发布完曾经进入决策程序的四项增量政策后，财政部特地强调“还有其他政策工具也正在研讨中。比如中央财政还有较大的举债空间和赤字优化空间”，给足了市场设想空间，意味着未来中央政府加杠杆、赤字率打破3%已是可预期的增量政策。

推出时点方面， 我们以为10月人大常委会议大约率先审议化解中央债务风险、补充银行资本金等事项，调增赤字率或许在往年12月的中央经济任务会议中启动讨论，明年两会确认发布。

优化赤字空间上， 本次发布会走漏的财政职能较多，包括化债、稳地产、补充银行资本金、三保、提振消费等方方面面，加上外部面临的风险应战清楚介入、国际转型改造步入攻坚期，估量未来几年财政赤字率都将抵达4.0%，甚至更高。

资金经常经常使用方向上， 9月政治局会议强调要“加力推出增量政策”、“把促消费和惠民生结合起来”，意味着促消费、惠民生是财政货币政策的重中之重。但已发布的四项增量政策对促消费、惠民生的影响有限，加上上述范围政策与扩投资政策不同，属于经常性支进项目，通常上应更多由中央政府承当，因此估量中央举债空间和赤字优化空间将更多用于惠民生、促消费范围。依据发布会上财政部对“提振消费”疑问的回答，下一步其对促消费、惠民生任务的部署排序上，“改善居民支出预期，激起消费潜能”排在了首位。由于中等支出集体是消费的关键基础，且房地产市场调整带来的财富缩水对其影响更大，估量除了继续加大对中低支出集体的转移支付力度外，提高中等支出集体支出也是未来财政政策的重点，或许的形式包括过度提高公务员工资、提高个税专项附加扣除规范等。

（三）成功全年预算目的：估量可拉动全年GDP增速0.2个百分点左右

发布会正面回应年内收支平衡压力疑问，表示“财政有足够的韧劲，经过采取综合性措施，可以成功收支平衡，成功全年预算目的”。依照1-8月份增速启动推算，往年狭义财政支出缺口算计约2.8万亿元，其中普通公共预算和政府性基金预算缺口区分为1.3万亿元和1.5万亿元。由于发布会上仅强调“估量全国普通公共预算支出增速不及预期”，加上政府性基金预算“以收定支”，预算目的束缚偏轻，估量成功“收支平衡”更多体如今普通公共预算账本上。

补缺口的资金关键来自四方面：1）布置经常经常使用4000亿元中央债务结存限额；2）本月底延迟下达的1000亿元“两重”项目和1000亿元中央预算内投资额度；3）盘活国有资产、增强收益控制，过度提高国有资本运营收益调入普通公共预算金额；4）经常经常使用预算稳如泰山调理基金等存量资金。全体看，目前曾经明白的“补缺口”资金曾经抵达6000亿元，加上随着经济和物价水平平和上升，年内补足缺口的难度不大。依据发布会上发布的1-9月份普通公共预算支出增速，可预算出成功全年预算目的，四季度普通公共预算支出增速高达9.1%，增量财政支出同比介入7013亿元，思索到部分支出用于化债（4000亿元中央债务限额关键用于这方面用途），并不直接对应实物任务量，估量财政增量支出可拉动四季度GDP增长0.7-0.9个百分点，全年增速0.2个百分点左右。

三、对经济和资本市场有何影响？

（一）四季度GDP增速企稳上升可期，明年上半年有望上升至5%以上

一方面， 在成功全年普通公共预算目的的状况下，估量四季度财政支出有望清楚提速，由三季度的1.9%提高至9.1%，可拉动四季度GDP增速环比提高0.4-0.5个百分点。同时受一揽子金融、财政、地产、资本市场等增量政策支撑，四季度货币、消费、基建投资、物价等数据也均有望出现回暖迹象。如资本市场的回暖将部分修复居民的资产负债表，财富效应也将较早显现，抵消费构成支撑；一次性性性介入较大规模债务限额置换隐性债务，将肯定水平修复中央政府资产负债表，腾出更多资源稳增长，对基建投资构成支撑。

另一方面， 思索到政策出台到落地显效存在时滞，估量大部分政策效果将明年上半年显现出来，加上明年财政赤字率有望打破4%，明年上半年国际GDP增速大约率进一步上升至5%以上；但目前特朗普赢得美国大选概率较高，依照特朗普3月份就任、加征关税失效时点滞后3个月情形推演，估量其把我国关税税率提高到60%，将对下半年构成较大冲击。

（二）估量四季度A股震荡上传的概率较大

一是 本次财政部发布会政策超出市场预期，提出“中央财政还有较大的举债空间和赤字优化空间”，在照应市场期盼的同时，留足了未来政策的设想空间，再次为市场注入决计，有利于市场心境恢复。 二是 随着一揽子金融、财政、地产、资本市场等增量政策的落地显效，四季度经济、物价有望边沿改善，A股盈利有望失掉提振，将进一步夯实市场下跌的动能。 三是 央行推出两项稳股市结构性货币政策工具，提供“真金白银”为股市注入流动性，加上鼎力度降准、降息，市场流动性有望富余无虞。 四是 目前A股市盈率处于历史底部，A股资产被终年系统性低估，具有较高的性价比和增长空间。

（三）估量四季度债市坚定加大，股债跷跷板效应显现

一是 一揽子强有力政策抚慰有望推进经济、物价回暖，对债市构成关键制约。 二是 随着增量财政政策落地，政府债券供应将清楚介入，加上股市赚钱效应优化，资金由债市回流股市的需求介入，债市供需格式调整将进一步加剧其回调压力。 三是 国际继续实施有力度的降息仍有空间，利率中枢下移仍是终年趋向，加上地产企稳、物价继续上升仍具有不确定性，可适当关注债市超调机遇。