浙商微观 如何了解高位的资金分层和横盘的存单 (浙商有哪些经验值得借鉴)

中心观念

未来一周，“缴税+逆回购到期量大+银行负债端或仍有肯定压力”等逻辑带动资金体感或不及前期宽松，存单在对应资金背景下，收益率或连续窄幅震荡格式。

注释

一、流动性周度观察和思索

周度观察

中心观念：央行大额净投放和关键时点大行买债带动资金体感偏宽松，但资金过手方融出才干下滑带动资金分层仍重，进而构成存单“需求偏疲软，多少钱横盘震荡”的结果。

（1）资金面部分， 过去一周（2024年10月14日-2024年10月20日，下同），MLF到期7890亿，央行采取“短端经过投放7天逆回购，长端经过开释前期降准资金和大行买国债”等形式启动对冲，从结果来看，即使有信贷或投放减速等利空，但央行长短端流动性投放的配合带动着资金体感相对偏宽松，银行融出才干照旧偏强；

（2）存单部分， 一级市场中，银行阶段性降价以募满，或代表以后银行体系中终年流动性 或仍有肯定压力，二级市场中，资金分层处于高位带动非银介入需求相对疲软，存单生动度相较于前期清楚降低。

周度思索

中心理考：为何资金分层连续高位？存单多少钱横盘震荡？后续又或如何归结？

（1）货基、理财融出才干、融出志愿的双下滑，形成GC001和R001降价清楚，资金分层连续高位。

结合微观数据来看，资金分层减轻或是由于资金过手方融出才干相较于前期有所降低，再结合时节性数据，区分是农商，理财和货基的融出才干有所下滑，最后结合近期GC001和R001的抬升幅度清楚，可以推断出，货基和理财融出才干的下滑对整个资金分层的影响更为关键。

那为何两大机构融出规模降低？结合近期买卖债数据和微观信息来看，或是由于前期赎回形成两大机构的规模尚未修复，叠加赎回潮后部分信誉债性价比凸显，配债诉求大于资金融出诉求所致，即两大机构融出才干和融出志愿的双下滑，形成了资金过手方最终融出规模降低的结果。

（2）大行负债端 或仍有肯定压力 ，以及资金分层处于高位带动非银介入存单诉求削弱是近期存单多少钱震荡的中心要素。

一级市场中， 过去一周，我们看到存单继续降价，面前反映了“MLF到期形成银行中终年流动性照旧受限，大行经过发行存单补充中终年负债的诉求仍强”的阶段性特征，同时也反映银行负债端或仍有肯定压力，从结果来看，一级的降价也带动着二级的存单收益率难以大幅压降。

二级市场中， 资金分层连续高位带动非银介入存单的志愿相对有限，叠加我们前期所剖析的，以后货基和理财的规模或尚未修复到前期，因此相关机构介入存单的诉求也有所降低，综过去看，二级市场中，以后存单的成交生动度相较于前期有所下滑，并且非银介入热情降低带动存单多少钱连续震荡态势。

（3）资金方面，短期资金分层或连续高位，中期资金分层有回落的或许，存双方面，周度视角里，多少钱或连续震荡。

首先，结合资金分层的利多利空要素，最终的结果或是，资金分层短时期断高位，中期在理财货基规模再增长背景下回落。

以后利好资金分层的要素有：一是近期存款利率下调或利好非银规模的再增长，二是未来权利市场行情回归稳如泰山后，非银规模或再介入，三是近期央行创设的两项资本市场工具也有利于自身流动性的补充。

相对偏利空的要素有，一是在10月18日央行发声的背景下，权利市场牛市行情再现，带动短期理财和货基仍有规模再增长仍有压力，二是临近月末，叠加缴税要素，资金分层有惯性抬升趋向。

综过去看，资金分层利多要素多是中期逻辑，利空资金分层的要素多是短期的影响，因此最终的结果或是短期分层（周度）照旧连续高位，中期在非银规模再介入的背景下，或有下行的或许。

其次，周度视角里，存单收益率或连续震荡，中期视角里，存单收益率下行仍需资金利率下行和资金分层削弱翻开。 周度视角里：

从供应侧来看，10月25日MLF投放后，大行的中终年负债压力或有所缓释，对应其在存单一级市场降价的诉求或削弱，进而带动存单在二级市场中收益率继续上传的压力也有限。

从需求侧来看，以后货基和理财规模的再修复难以判别，同时近期权利市场行情或对短期两者规模的再增长也构成肯定的阻碍，因此存单需求侧或许还是连续疲态，综过去看，周度视角里，存单收益率或连续窄幅震荡格式。

中期视角里，存单收益率下行仍需资金利率下行和资金分层削弱翻开。

周度展望

中心观念： 未来一周，“缴税+逆回购到期量大+银行负债端 或仍有肯定压力 ”等逻辑带动资金体感或进入相对收敛区域，资金相对值和分层有抬升压力，存单在对应资金背景下，收益率或连续窄幅震荡格式。

未来一周（2024年10月21日-2024年10月27日，下同），资金面和存单关注要素有：

（1）未来一周是税期，10月24日截止10月征税申报，鉴于 10月是缴税大月，缴税或对资金面有肯定影响 ；

（2）未来一周逆回购到期9944亿， 到期量中心集中于周三和周四 ，叠加我们前期所剖析的银行负债端或仍有肯定压力，以及 1年期MLF于10月25日（周五）投放 ，估量周五之前，资金面体感相较于前期均有所收敛；

（3）存单部分，未来一周到期量3,968.80亿元， 到期压力有所紧张 。

二、资金面复盘与展望

1、 央行地下市场操作：央行大幅净投放7天逆回购，且大行在关键节点介入短国债买入，长短端流动性配合构成资金体感宽松结果。

过去一周，央行地下市场投放9712亿，到期4469亿，全体净投放3247亿，逆回购余额抬升至9944亿（前值3469亿），未来一周，央行逆回购到期9944亿;

过去一周，大行在10月16日（7890亿MLF到期）和10月18日清楚增大对短国债的买入，且逆回购余额迅速抬升。

2、政府债：未来一周政府债净缴款略有抬升，或对资金面有肯定压力。

（1）依照发行起始日口径： 过去一周，政府债发行4247.06亿（前值4006.84亿），到期2640.34亿（前值983.37亿），净融资1606.71亿（前值3012.03亿），未来一周，政府债发行7087.25亿，到期4605.85亿，净融资2481.35亿。

过去一周，政府债净缴款1481.42亿（前值3462.34亿），未来一周，政府债净缴款2239.91亿。

（3）依照全年方案融资节拍：

过去一周， 国债已净融资38088.36亿（前值36916.06亿），净融资进度为87.8%（前值85.1%），剩余额度为5311.64亿，新增中央政府普通债已发行6308.03亿（前值6258.03亿），发前进度为87.6%（前值86.9%），剩余额度为891.97亿，新增中央政府专项债已发行36243.58亿（前值36160.08亿），发前进度为92.9%（前值92.7%），剩余额度为2756.43亿。

未来一周估量， 国债全年净融资37140.26亿，净融资进度为85.6%，剩余额度为6259.74亿，新增中央政府普通债全年发行6534.71亿，发前进度90.8%，新增中央政府专项债全年发行38212.31亿，发前进度98.0%。

3、外汇和信贷：票据利率略有上传，信贷或有所修复，汇率升值，外汇占款或增加。

（1）票据市场部分：6M利率逆时节性走高，近期信贷或有所修复 。 截至2024年10月18 日，相较于2024年10月11日，3M国股转贴票据利率从0.45%降低13BP至0.32%，6M国股转贴票据利率从0.9%上升10BP至1%；

（2）外汇市场部分：在岸人民币和人民币两边价继续升值，外汇占款或增加。 截至2024年10月18日，相较于2024年10月11日，在岸人民币兑美元升值559基点报7.1225，离岸人民币兑美元调贬671基点报7.1375，人民币兑美元两边价调贬489基点至7.122 。

（1）关键融出方：随同央行净投放，国有行融资才干修复。 周度来看，随同着央行净投放，国有行 / 政策行融出才干逐渐修复，从 4.5 万亿上升至 4.9 万亿左近，思索到票据走势，信贷企稳背景下，股份行融出才干略有降低；

（2）资金过手方 ：周度来看，农商和理财子相较于过去一周融入清楚介入，结合债券买卖数据，中心或是由于赎回潮后债券性价比凸显，叠加以后负债端有限，带动其资金融出才干降低，并直接带动资金分层介入；城商行融出才干坚持基本稳如泰山。

（3）资金融入方： 结合债券市场买卖数据，基金 / 券商 / 产品户介入资金融入，或是处于主动加仓需求，保险和其他机构资金融入融出水平变化不大。

5、资金多少钱表现：R001/GC001走高清楚，7天资金场内外分层加剧，坚定性降低，资金宽松预期有所降低。

（1）相对值部分： DR系列走高，R001和GC001走高清楚，其他资金利率基本稳如泰山。

（2）相对值部分： 隔夜场内外分层抬升，R007和R001之间倒挂，R007-DR007之间分层连续高位，以后价差约为20BP。

（3）资金坚定部分： 赎回潮后，各期限、各类型资金利率环比坚定性清楚降低，其中以R和GC系列资金利率回落最为清楚。

（4）资金预期部分： 截至2024年10月18日，相较于2024年10月11日，IRS_FR007 1Y上传3.51BP至1.69%，周内资金宽松预期有所降稳。

三、存单复盘和展望

1、一级发行：净融资规模抬升，国有行提供边沿增量，发行久期拉长，市场募集心境良好。

（1）总量视角：过去一周发行规模和净融资规模均有所上升。

过去一周，同业存单发行总额达6,160.40亿（前值894.90亿），到期量为5,164.60亿（前值3,097.50亿），净融资规模为995.80亿元（前值-2,202.60亿），年内存单累计净融资规模为29,068.10亿元。

未来三周，将区分有3,968.80亿元、5,667.80亿元、4,926.00亿元的同业存单到期。

（2）结构视角：“赎回潮+大行降价志愿介入”后存单募集成功率均有所抬升，加权平均发行久期抬升至7.93个月（前值2.29个月）。 过去一周同业存单：

分主体来看:

总发行方面， 国有行（24.8%）和农商行（9.9%）净融资规模占比上升，城商行（45.2%）和股份行（19.2%）净融资规模占比回落。

募集成功率方面， 一切类型银行募集成功率均有所抬升。

分期限来看:

1 个月 /6 个月 /12 个月存单净融资规模上升，其他期限存单净融资规模降低，加权平均发行久期抬升至 7.93 个月（前值 2.29 个月）;

各期限存单募集成功率均有所抬升。

2、二级买卖：成交生动度仍处于回落通道中，二级市场上暂无增持扩展的机构。

（1）成交生动度视角， 过去一周，同业存单日成交量区分为 952 笔、 932 笔、 848 笔、 812 笔、 938 笔，生动度处于降低通道中。

（2）二级买卖盘视角， 过去一周，全体来看，大行 / 城商行 / 农商行 / 货基 / 其他 / 外资行增持收敛，理财 / 基金 / 券商 / 保险 / 产品户减持收敛，股份行减持扩展。

3、存单多少钱表现：一级市场中少数种类发行利率上传，二级市场到期收益率全体偏震荡。

（1）一级市场中， 截至 2024 年 10 月 18 日，相较于 2024 年 10 月 11 日，除去 1 个月城商和 1 年期国有行存单，其他期限和种类的存单发行利率均略有上传，其中 6 个月期国有行降价最为清楚。

（2）二级市场中， 截至 2024 年 10 月 18 日，相较于 2024 年 10 月 11 日，存单收益率略有下行，全体偏震荡，其中 1M 存单收益率下行幅度最高。

四、 风险提醒

统计期内货币政策操作思绪出现转变，进而形成对流动性展望出现误判；

外汇占款、信贷投放等其他流动性关键变量出现超预期变化，形成流动性大幅宽松或收敛；

统计期外交府债融资与原方案不符，形成政府债数据未及时升级；

统计期内同业存单净融资超预期，进而形成同业存单收益率超预期上传或下行。