浙商微观 关税落地前汇率进一步升值空间有限

中心观念

12月我国官方外汇贮藏32023.6亿美元，环比增加635亿美元，主因估值要素坚定，我国国际收支平衡压力相对可控。

我们对特朗普关税落地前的汇率走势判别：2024年1-7月，汇率两边价全体位于7.1左近，对应即期汇率的坚定下限位于7.3以内；11月下旬以来，汇率两边价的中枢调整至7.2左近，对应即期汇率的坚定下限打破7.3到来7.33-7.34一线，我们以为这一汇率表征了短期（特朗普关税落地前）汇率下行的极限水平，对应以后汇率水平下进一步下行空间有限。

我们对特朗普关税落地后的汇率走势判别：美元指数大约率将打破110的前洼位置。在此背景下，人民币兑美元的汇率两边价水平或许进一步伐整，人民币兑美元即期汇率的坚定范围（下限）或许趋向性向下打破以后7.3左近的水平。

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内容摘要

>>外储环比回落，仍在3.2万亿美元上方

12月我国官方外汇贮藏32023.6亿美元，环比增加635亿美元，主因估值要素坚定，我国国际收支平衡压力相对可控。

从结构来看，汇率对本月贮藏影响为负向拖累 ，其一，美元指数上传，非美货币兑美元相对升值，12月，美元指数由11月底的105.8上传2.6%至108.5，英镑兑美元升值1.7%至1.25，欧元兑美元升值2.1%至1.04，我们测算12月非美货币汇率坚定对外储规模影响约-319.7亿美元。 估值端对本月贮藏相同是负向影响，关键经济体国债收益率均有不同水平上升 ，12月末，5年期美债收益率较11月末上升33BP至4.38%，5年期英债收益率上升15BP至4.15%，5年期德债收益率上升22BP至2.13%，我们测算债券收益率坚定对外储的综合影响约353.1亿美元。 综合看，估值要素对外储的影响约-672.8亿美元。

>>12月人民币兑美元汇率幅度小于美元升值幅度，关键源于CFETS上传

12月全月人民币对美元汇率升值0.9%至7.3，但幅度低于美元指数升值幅度的2.6%，关键源于其他非美货币兑人民币普遍升值推进CFETS指数上升。详细来看，12月CFETS人民币汇率指数继续上传，月末收于101.5，全月增长1.4%。说明人民币相对一篮子货币继9月后维持升值。

>>关税落地祖先民币兑美元坚定下限位于7.33-7.34一线，关税落地后或许打破

进入2025年1月后，在岸人民币汇率打破7.3，全体坚定幅度与美元指数和CFETS的综合走势基本婚配，并未发生清楚异动。思索到即期汇率围绕两边价上下2%坚定，我们以为人民币兑美元汇率的两边价水平隐含了央行关于汇率阶段性坚定的容忍度。

我们对特朗普关税落地前的汇率走势判别：2024年1-7月，汇率两边价全体位于7.1左近，对应即期汇率的坚定下限位于7.3以内；11月下旬以来，汇率两边价的中枢调整至7.2左近，对应即期汇率的坚定下限打破7.3到来7.33-7.34一线，我们以为这一汇率表征了短期（特朗普关税落地前）汇率下行的极限水平，对应以后汇率水平下进一步下行空间有限。

我们对特朗普关税落地后的汇率走势判别：美元指数大约率将打破110的前洼位置。 思索到特朗普四处加征关税，各国包括美国自身均会承当效率损失。但美国财政空间较大，可经过赤字扩张抵补效率损失（详细请参考前期报告《美国财政赤字能否收缩）》；其他国度财政束缚较大，尤其是日本、韩国、法国、德国均面临悬浮议会形成财政政策无法达成有效共识的困境，或许要求“以邻为壑”经过汇率升值对冲贸易摩擦的效率损失，继而推进美元上传。 在此背景下，人民币兑美元的汇率两边价水平或许进一步伐整，人民币兑美元即期汇率的坚定范围（下限）或许趋向性向下打破以后7.3左近的水平。

>>延续第二个月增持黄金，维持中终年看好黄金观念

12月末黄金贮藏7329万盎司，延续第二个月增持黄金。

展望2025年，我们以为金价有望再创新高，应重点关注各国央行的购金行为对黄金多少钱的正向驱动，估量来自各国央行的资金有望坚持净流入。

>>风险提醒

国外交策落地及对基本面的支撑效果不及预期，或许对人民币汇率构成扰动。