预备迎接新一轮上传 哑铃型 性能可以阶段性向高弹性方向倾斜 兴证战略 (预备迎接新一届的领导)

一、 预备迎接新一轮上传

去年底以来，市场曾阅历了一轮调整。我们以为，以后应当抛下失望心境整装待发，在春节前后迎接新一轮上传：

首先，我们在年度战略《强市场，新逻辑》中曾经描画了本轮行情的外形特征，即“大涨、大坚定、大分化”，下跌将由多个阶段性的“快涨、大坚定”的震荡市造成，底部逐渐抬升、拾级而上。去年底以来的这波调整，也是行情震荡消化的环节。

其次，阅历岁末年终的调整，市场又一次性性到来高性价比区间，少数行业拥堵度均在低位。 拥堵度是我们独家构建，用于权衡各行业、赛道买卖心境的关键目的，其在短期择时方面有较强的指示效果。而近期我们观察到，少数行业拥堵度曾经回到低位，指向市场全体到来高性价比区间。

并且，外部压力缓解也有望带动风险偏好修复。 去年12月以来，“特朗普买卖”继续归结，叠加非农务工超预期韧性，美元、美债利率大幅攀升压制风险偏好，给全球风险资产都带来冲击。而近期，随着美国12月中心通胀超预期降温清楚缓解市场对美国再通胀的担忧，美元、美债利率高位回落，全球风险资产迎来喘息窗口。与此同时，1月17日中美元首通话，对中美博弈的担忧也有望缓解，进而提振风险偏好。

此外，2024年经济超预期收官，基本面预期继续修复。 2024年四季度通常GDP同比5.4%，清楚高于市场预期的5.1%。并且，从中央两会跟踪来看，截至2025年1月16日，北京、上海、广东等15个省市的GDP增速目的加权均值与2024年基本坚持分歧，标明政府对2025年经济增长的诉求和决计仍在，后续政策逆周期加码力度仍可期。

最后，参考历史阅历，春节前后至两会时期，自身也是珍贵的靠预期驱动、风险偏好优化的传统躁动窗口。 统计近十年春节前后关键宽基指数走势，往往春节前几个买卖日市场就逐渐开启躁动，春节事前躁动继续归结。直到两会前后，随着经济目确实认、年终数据公布，市场才逐渐迎来决断。

结构上， “哑铃型”性能可以阶段性向高弹性方向倾斜。 2024年9月底以来，政策反转、但基本面反转尚待验证，指数与行业的表现同基本面关联度较低，市场关键基于流动性与估值修复逻辑启动赔率买卖，出现清楚的“哑铃型”性能，风险偏好抬升时聚焦小盘，风险偏好收缩时又切向红利。随着后续不确定性要素进一步开释、新一轮下跌开启，“哑铃型”性能或再度转向高弹性方向倾斜。

二、3、4月份将是行情能否转向盈利驱动的关键观察窗口

中终年维度，行情得以继续最终仍要求盈利支撑，届时市场审美也将从估值驱动回归盈利驱动。 参考历史阅历，除了2015年的水牛行情，历史上的牛市大多都要求盈利与估值共振，行情才干够继续。并且牛市初期反弹事前，以高ROE/ROA/ROIC、高每股现金流、高净利润增速/营收增速等为代表的高胜率资产崭露头角，成为市场新的中终年维度下的共识方向。

本轮来看，3、4月份或是行情能否转向盈利驱动的关键观察窗口。 该阶段，不只是市场依据政策信号和基本面验证、重新选择方向的关键时点，也是评价内需顺周期资产和困境反转类资产能否占优的关键验证窗口：

第一，3月初召开的全国两会将在中央经济任务会议的背景下进一步明白经济目的和包括赤字率在内的增量政策力度，并减速推进政策的落地。若政策发力能够带动市场有明白的基本面改善预期，有望为市场注入一剂“强心剂”，也意味着内需顺周期资产有望迎来积极定价。

第二，上市公司将于4月披露2024年年报和2025年一季报，在阅历逆周期政策发力2个季度、部分行业进一步迎来出清后，财报有望逐渐验证企业基本面的改善。此外，财报还将为投资者提供更多结构上的景气线索，协助市场凝聚主线。

第三，来自中美贸易等外部的扰动逐渐“靴子落地”，市场或将进一步聚焦外部景气修复的线索。

三、 迎接新一轮上传，结构如何性能？

（一） “哑铃”向高弹性方向倾斜：关注AI、新质消费力与并购重组

新质消费力范围是终年促进经济动能切换和短期托底政策的发力结合点。尤其是特朗普就职后带来对华政策的不确定性使得自主可控的必要性再度优化，且与国际新质消费力展开耦合，财政预算有望进一步向“安保”主线倾斜。 一方面，国际新质消费力展开要求的产业链供应链更新、新兴产业和未来产业的展开方向，恰恰与国际卡脖子技术的关键范围不约而同，自主可控既是大国博弈背景下的战略手段，也是展开新质消费力的内在要求。另一方面，2025年财政加力信号明白，后续有望继续发行超凡年特地国债专项用于支持科技创新、产业链安保等战略关键性较高的方向，助力高质量自主可控。

重点关注 AI、半导体、信创、、空中经济 等方向。

并购重组方面，其超额收益与市场全体表现强相关，即市场全体向好、风险偏好优化的阶段，相关标的更容易跑赢全A。 前期市场风险偏好收缩，并购重组指数也在继续跑输全A，而近期市场出现反弹后，曾经有初步跑赢全A 的迹象。随着后续市场逐渐进入躁动窗口、风险偏好迎来优化后，并购重组相关机遇可进一步优化关注度。

作为本轮政策重点支持的资源性能途径， 并购重组市场 正在一直涌现出一些新的投资机遇。 梳理往年以来并购重组的代表性案例，同时结合中央政府最新政策以及国务院国资委《关于改良和增强中央企业控股上市公司市值控制任务的若干意见》中对并购重组方向提出的详细要求，我们以为后续关于并购重组可以 重点关注三条选股思绪：未上市优质资产注入、同行业资源整合以及培育新质消费力。

（二） 前期超跌的行业也可提高关注

市场反弹阶段，前期超跌的行业往往向上弹性更大，可适当提高关注。 经过超跌水平（RSI目的）、盈利修改力度（四季度以来盈利修改状况）、买卖拥堵度三大目的，挑选出超跌水平清楚、盈利未遭下修、以后买卖拥堵度偏低的科技制造行业，后续有望具有较好弹性，关键集中在 新动力 （光伏产业链、风电、锂电池）、 军工 （碳纤维、船舶制造）、 传媒 （出版、游戏）、 计算机 （金融IT、网络安保、操作系统）、 电子 （半导体制造、消费电子）等。

（三）3 、4月份后，择机优化对内需顺周期和困境反转行业的关注

经济周期角度，内需顺周期本轮是基本面反转的关键方向之一。 2025年外需受潜在新增关税扰动，经济增长更需内需接力。而扩内需作为本轮政策组合拳发力重点，政策力度有望在两会时期失掉进一步明白，也是最受益于政策定谐和复苏预期的方向。

注重服务类消费。 从经济任务会议表述上看，服务消费作为契合消费更新和扩容的小气向，有望成为本轮扩展消费的关键动力和关键增量来源。此外，服务消费也是往年消费细分范围中具有盈利修复弹性的方向。调查各消费行业2023年国际营收占比与2025年分歧预期净利润同比增速，内需占比居前、且25年具有盈利修复弹性的行业关键集中在以 餐饮、教育、批发、医疗 为代表的服务消费。外需承压期通常是内需政策发力的关键时期窗口，潜在增量政策加持下具有盈利修复基础。

精选传统消费范围如食品饮料、家电等行业龙头。 随着本轮政策以需求侧为发力重点，有望受益于经济定谐和基本面改善预期从而迎来估值修复。此外，这些行业多已步入成熟期、盈利稳如泰山，愈加注重股东报答，分红和增持回购志愿较强，且随着国际需求企稳修复，将兼具增长和分红。

关注受益于化债政策的修建与地产链龙头。 随着中央政府化债逐渐落地推进、财政压力缓解后新增投入项目的预期强化，受政府主导、应收类资产占比拟高的行业有望迎来现金流和资产负债表的改善，关键集中在 装修装饰、专业工程、基础树立、房屋树立、工程咨询服务等 修建和地产链行业。

产业周期角度，供应格式优化的先进制造业是本轮基本面反转的另一关键方向。 寻觅过去几年产能扩张已清楚放缓、出清相对充沛、2025年产能运行率大约率迎来修复拐点的行业，同时配合合侧重组，行业竞争格式有望减速优化，产业反转线索有望在年报和一季报进一步失掉明白。重点关注 新动力、军工等先进制造业龙头 ：

军工方面， 前期“十四五”规划中期调整、订单下达提早等扰动过去，2025年作为“十四五”收官之年，军队树立“十四五”规划行动已进入才干集成交付关键期，24Q3行业在手订单已末尾上升，“十四五”存量需求有望减速开释。参考历史阅历，五年规划通常是影响军工行情归结的关键要素，2025年“十五五”将启动编制，随着新一轮订单周期开启，有望推启动业全体景气复苏。此外，随着市场并购重组步入生动期，军工行业兼并和资产注入步伐有望放慢，这也或将成为2025年军工行情的关键催化。

新动力方面， 近两年行业供应阅历减速出清，其中电池、风电零部件、光伏硅料及逆变器等环节已出现补库迹象，2025年开工率或将率先迎来拐点，业绩有望先行企稳修复。与此同时，随同供应去化，锂电池、风电行业龙头集中度逐渐抬升，随着政策对合侧重组和淘汰低效、过剩产能的支持力度增强，往年行业竞争格式有望进一步优化，产业整合或将成为关键看点。

风险提醒

经济数据坚定，政策宽松低于预期，美联储降息不及预期等。

注：文中报告节选自经济与金融研讨院已地下公布研讨报告，详细报告内容及相关风险提醒等详见完整版报告。

证券研讨报告： 《预备迎接新一轮上传——A股战略展望》

2025年1月19日

报告公布机构： 兴业证券股份有限公司