新政 特朗普2.0 对美国经济影响几何 (特朗普最新政策)

文财信研讨院 微观团队

伍超明 段雨佳

摘要

中心观念：

一、美国大选尘埃落地，特朗普强势回归。 在2024年美国大选中，特朗普以压倒性优点胜出，其所在的共和党也在国会选举中掌控了参众两院。这一“三权合一”或三权独揽的政治格式，意味着特朗普的政策在政府高层将面临更少的阻力，无论是在国外交策还是外交政策上，都更有或许成功立法打破，并优化政策实施的效率。

二、重温特朗普五大范围政策主张： 特朗普的政策立场以复兴美国制造业为中心，关键包括经济金融政策、对外政策、产业政策、民生政策和社会政策等五大范围。综合来看，其税收政策、关税政策、移民政策、动力政策对美国经济或许出现较大的直接影响。

三、特朗普2.0“新政”对美影响评价：降低增长，推高通胀。 我们区分测算了关税政策、减税政策、移民政策、动力政策对美国经济增长和通货收缩的影响。结论显示，税收和动力政策对经济增长有促进作用，但税收政策会推高通胀，而动力政策则有助于降低通胀；相比之下，关税和移民政策均对经济增长出现负面影响，同时也会推高通胀。在此基础上，进一步预算了平和与极端两种政策组合对美国经济的影响。在平和情形下（减税政策+10%关税（被征税经济体实施反制措施）+驱逐130万合法移民+动力政策），估量2025年美国GDP增速将降低0.6%，2026年增长0.4%；2025年通胀上升1.6%，2026年进一步上升1.2%。在极端情形下（减税政策+10%普遍关税、60%中国关税（被征税经济体实施反制措施）+驱逐830万合法移民+动力政策），2025年美国GDP增速降低1.6%，2026年降幅扩展至3.7%；通胀方面，2025年上升4.2%，2026年提高至4.4%。

四、“新政”实施节拍与水平：移民>关税>税收和动力。 在税收政策方面，估量特朗普将减速推进减税政策，但减税带来的微小财政赤字或引发两党剧烈讨论，为税收立法带来阻碍。关于关税政策，估量部分政策将加快落地，全体呈渐进式特征。移民政策上，驱逐合法移民在政策实施上或享有第一优先级，通惯例模或许介于130万至830万之间，市场估量2025年将驱逐50-150万移民。动力政策方面，推进时期具有不确定性，部分要求时期较长。

五、“新政”组合对美外货币政策与资本市场的影响： 在货币政策上，特朗普政策或引发美国二次通胀，美联贮存在再次加息的或许性。资本市场方面，估量美元将坚持强势，非美货币承压；黄金高位震荡；美股面临多空交织，高位坚定加剧；美债利率维持高位，债券多少钱承压。

注释

一、 美国大选尘埃落地，特朗普强势回归

2024年11月6日，美国大选尘埃落地，共和党候选人特朗普强势胜选。 从总统选举结果看，特朗普在关键摇晃州中取得片面胜利，以312张选举人票大幅抢先专制党候选人哈里斯。从国会选举结果来看，在参众两院的选举中，共和党区分拿下53席和218席，均过半数（见图1-2），意味着特朗普与共和党同时掌控了立法权、行政权和司法权，真正做到了三权独揽，有望成为二战后美国最有势力的总统。

共和党横扫白宫、参众议院，意味着新任期内特朗普政策将失掉更为高效和彻底执行。 三权独揽的政治格式意味着特朗普政策在政府高层掣肘较小，共和党通常上可以经过任何非修宪性质的法律，对特朗普推进其自身议程有较大协助，无论是在国外交策还是外交政策，都有望成功更多的立法打破和政策实施。

鉴于特朗普2.0的强势影响力，我们将聚焦特朗普政策对美国国际经济的影响，定量剖析其三权独揽后，各项政策对美国GDP、通货收缩等的或许性影响。

二、 重温特朗普五大范围政策主张

特朗普的政策立场以复兴美国制造业为中心，关键包括经济金融政策、对外政策、产业政策、民生政策和社会政策五大范围（见表1）。

综合来看，在“特朗普2.0”的五大政策范围中，税收政策、关税政策、移民政策、动力政策对美国经济或许出现较大的直接影响。下文我们将基于学术界相关文献与智库文章估量每一项政策对美国国际经济增长和通胀的影响，讨论各项政策组合叠加的或许效果，并在此基础上，剖析这四项政策的实施节拍以及对资本市场和货币政策的影响。

三、 特朗普2.0“新政”对美国经济影响 ：降增长、提通胀

（一）税收政策：促进增长，推高通胀

《减税和务工法案》（TCJA）法案终身化是本次减税政策中心，效果更多体如今落地后第二年。 在本轮竞选中，特朗普提出的减税政策关键包括TCJA法案终身化、将公司所得税率进一步降低至15%、免除小费税与加班工资所得税等。Tax Foundation等机构的测算结果显示，TCJA法案终身化对经济与通胀的影响最为清楚，是减税政策的中心。依据DALLASFED（2023）的实证估量，在特朗普的第一轮任期中，2017年推出的TCJA使美国GDP水平比没有减税状况下高出约1.3个百分点，其中大部分增长集中在2018年。

特朗普2.0“新政”中的系列减税政策，估量将拉动2026年美国GDP、通胀区分提高1.7和0.6个百分点。 鉴于TCJA是在2025年底到期，假定被延伸，其效果大约率在2026年表现出来，而其他减税政策的推进需经国会立法，要求时期。因此，我们将本次减税政策的影响计算在2026年。依据Tax Foundation的研讨，TCJA终身化、免除加班所得税、降低公司所得税、免除社保所得税与免除小费税将区分拉动GDP 提高1.1、0.3、0.2、0.1与0.1个百分点，总计拉动GDP增长1.7个百分点（见图3），并推高通胀0.6个百分点。

“新政”中的系列减税政策将形成更高的财政赤字，进一步激化美国政府的债务压力。 财政赤字的无序扩张及政府债务的可继续性疑问，不时是美国经济增长中隐忧并被诟病，但特朗普2.0“新政”中的减税政策将进一步激化美国政府的债务压力。美国尽责联邦预算委员会CRFB预算结果标明，TCJA终身化、免除加班所得税、免除社保所得税、免除小费税与降低公司所得税将区分扩展美国未来10年财政赤字5.4、2.0、1.3、0.3与0.2万亿美元，算计9.2万亿美元（见图4）。

（二）关税政策：降低增长，推高通胀

加征关税估量将使美国加权平均关税率由2.3%优化至17.9%。 2023年，美国出口商品总额为3.2万亿美元，依据美国国际贸易委员会（USITC）发布的美国出口CIF到岸价值预算出的平均关税率约为2.3%。假定特朗普2.0“新政”对一切贸易同伴征收10%关税，并对中国独自征收60%关税，估量将使美国平均关税率上升至17.9%（见图5），将对美国贸易与经济出现较大影响。我们将对10%的普遍关税与60%的中国关税区分启动定量剖析，并在10%与60%的关税组合下思索被征税国度对美国启动同等反制措施的经济影响。

1、对一切经济体征收10%的关税：2025-2026年美国增长将降低0.1-0.4%，通胀抬升0.2-0.6%。 假定10%关税政策在2025年实施，并在整个预测期内不变（下同），依据美国彼得森国际经济研讨所（PIIE）的研讨，关税对通胀的影响将在2025年立刻表现，但对GDP的影响更多体如今2025年之后。详细来看，估量2025年经济增长率将降低约0.1%，到2026年降幅将扩展至0.4%，虽然终年增速有所恢复，但仍不及有关税时期（见图6）。在通胀方面，估量2025年通胀率将提高约0.6%，2026年上升0.2%，终年内关税对通胀的影响将逐渐衰退（见图7）。

2、对中国独自征收60%关税：2025-2026年美国增长变化-0.1-0.0%，通胀抬升0.2-0.4%。 依据PIIE的研讨结论，关税对通胀的影响将在2025年立刻表现，但对GDP的影响更多体如今2025年之后。详细看，估量2025年美国经济增长基本不受影响，到2026年降低约0.2个百分点，中终年经济增长将继续低于有关税水平（见图6）。在通胀方面，估量2025年通胀率上升0.4%，2026年进一步上升约0.2%，终年影响将逐渐消逝（见图7）。

3、被征税国度对美国采取同等反制措施：2025-2026年美国增长降低0.4-1.3%，通胀抬升0.8-2.0%。 若贸易同伴对10%关税实施同等反制措施：估量2025年GDP降低0.4个百分点，2026年将进一步下滑1.3个百分点，终年经济增长放缓约0.2个百分点；通胀方面，估量2025年上升1.3%，2026年提高0.5%，终年影响将逐渐衰退（见图6-7）。若中国对60%关税实施同等反制措施：2025、2026年经济增长区分降低0.1%、0.4%，终年放缓约0.2%；通胀将区分上升0.7%、0.3%，终年来看，通胀将恢复到有关税时的外形（见图6-7）。总体看，若贸易同伴和中国均采取反制，2025-2026年美国GDP增长将降低0.4-1.3%，通胀上升0.8-2.0%，终年GDP降低0.4个百分点，通胀最终恢复至有关税水平。

（三）移民政策：降低增长，推高通胀

近年来移民是美国人口增长的关键奉献。 依据美国国会预算办公室（CBO）的估量，2022至2024年，进入美国的净移民人数区分为220万、330万和330万人，三年总计880万人，其中约80%为经过非正式渠道进入美国的移民或难民，这些移民是美国人口增长的关键奉献，将美国人口增长率从此前的0.4%大幅提高至1.2%（见图8）。为增加合法移民对公共资源的压力，特朗普2.0“新政”主张实施美国有史以来最大规模的移民驱逐执行，并提出要效仿1956年艾森豪威尔政府时期的130万人移民驱逐执行。依据Pew Research Center基于美国社区考察数据估量，美国现有大约830万的合法移民。因此，我们将830万和130万区分设为移民驱逐规模的上下限，评价这两种规模的驱逐执行对经济与通胀的影响。

驱逐 130万合法移民：2025-2026年增长将降低0.2-0.7%，通胀抬升0.3-0.5%。 假定移民政策在特朗普上任后第一天末尾实施（下同）。依据PIIE的研讨，在GDP增长方面，估量2025年将降低约0.2个百分点，到2026年降幅将扩展至0.7个百分点，中终年将继续降低1个百分点左右（见图9）。在通胀方面，估量2025年将抬升约0.3%，2026年增长0.5%，终年将逐渐恢复到有关税时的外形（见图10）。

驱逐 830万合法移民：2025-2026年增长将降低1.2-4.4%，通胀抬升2.2-3.4%。 参考PIIE的研讨，估量2025年经济增长将减缓约1.2个百分点，2026年降幅将扩展到4.4个百分点。在随后的2027-2031年间，经济增长率或许降低约7个百分点，最后经济增长将继续降低约6个百分点（见图9）。在通胀方面，2025年和2026年的通胀率估量区分增长约2.2%和3.4%，但终年通胀水平将逐渐恢复至未实施关税政策时的水平（见图10）。

（四）动力政策：促进增长，降低通胀

特朗普2.0政策承诺将大幅提高石油产量，以增添动力本钱，油价中枢或较大幅度降低。 近几年来，拜登政府推崇清洁动力兴盛，美国动力行业投资在油价相对较高的状况下并没有出现大幅优化（见图10）。特朗普的动力政策将推进美国原油增产，压低油价以增添动力本钱，在其第一任期内，油价中枢大致降至了60美元/桶左近（见图12）。

油价每降低10美元将促进增长0.3%，降低通胀0.4%。 我们综合参考学术界Blanchard & Gali（2007）和Gagliardone & Gertler（2023）等人对油价冲击的研讨，估量通常油价每下跌10%，当年GDP将额外降低约0.2个百分点，通胀将上升约0.3个百分点，且对通胀的影响在四年内继续存在。因此，若特朗普2.0“新政”推进油价降低10美元，估量将提高GDP增长0.3个百分点，降低通胀0.4个百分点。

（五）政策叠加效果：降低增长，推高通胀

基于上方的剖析，我们将政策分为平和与极端两种组合情形，区分加总失掉对应状况下美国GDP增长和通胀的预测值。鉴于各项政策落地的时期不同，我们列出了两种情形下，政策组合区分对美国2025年、2026年经济与通胀的影响结果（见表1-2）。

平和情形：减税政策+10%关税（反制）+驱逐130万合法移民+动力政策。 在该情形下，2025年美国GDP增速将降低0.6%，2026年增长0.4%；2025年通胀上升1.6%，2026年上升1.2%。

极端情形：减税政策+10%普遍关税、60%中国关税（反制）+驱逐830万合法移民+动力政策。 该情形下2025年美国GDP增速降低1.6%，2026年降幅进一步扩展至3.7%；通胀方面，2025年上升4.2%，2026年提高至4.4%。

四、 “新政”实施节拍与水平：移民> 关税>税收和动力

（一）税收政策：较第一任期推进较快，但或面临阻碍

一方面，相较第一任期，特朗普2.0“新政”或将延迟末尾推进减税政策。 特朗普第一任期内推行的TCJA税改法案，大部分条款将于2025年年底到期，与其上一任期内医改法案失效后延迟至2017年9月才转向税改相比，本次特朗普或将有所预备，在其就职后延迟末尾推进相关政策的立法。 另一方面，减税带来的微小财政赤字或引发两党剧烈争论，为税改立法带来阻碍。 依据前文减税政策对财政赤字的影响剖析，一系列减税政策或将扩展美国未来10年财政赤字9.2万亿美元，进一步激化美国政府的债务压力。微小的财政压力或将引发两党的剧烈争论，虽然共和党在本次选举中掌控国会两院，但其在众议院和参议院少数席位的优点并不清楚，微弱的少数席位优点有或许会使共和党国会指点人在国会推进特朗普的一切税务主张时面临阻碍。

（二）关税政策：部分政策落地较快，全体呈渐进式特征

依照程序和所需时长，加征关税的形式大致可以分为三类： 1）征引《国际紧急经济势力法》（IEEPA）， 总统在宣布国度进入紧急外形后，不要求经过国会立法或特定的考察程序，即可对相应国度征收没有下限的关税税率，2019年美国就经过IEEPA对墨西哥加征了20%的关税。2024年11月26日，特朗普在社交媒体Truth Social称，将对出口自中国的一切商品额外征收10%的关税，并对来自墨西哥和加拿大的一切出口商品征收25%的关税。我们推测这类关税政策或将征引IEEPA，在特朗普上任后失掉较快执行。 2）依据美国国际贸易法，包括301考察、201条款以及232条款等。 由于美国已对中国大部分出口商品启动过301考察，假定对现有清单内商品介入关税幅度，无需开启新一轮考察，通常上可以加快失效。 3）经过国会立法， 所需时期更长，关闭最惠国待遇、实施对等关税以及片面关税等均需经过国会。

综合来看， 鉴于关税政策对美国经济与通胀的较大影响，我们以为部分关税政策或许将加快落地，但关闭中国最惠国待遇、对中国加征60%关税与对一切贸易同伴加征10%关税或许将渐进实施，变数较大，以保证美国与被征税国度有足够的谈判空间。截至最新，PolyMarket买卖数据显示，以后市场预期特朗普有30.5%的概率在上任半年内征收高额关税，有13.5%的概率在其百日“新政”时期对中国加征40%的关税（见图13）。虽然短期内对中国加征高额关税的概率较低，但市场普遍以为，特朗普仍有较大或许性在执政首周对中国采取关税措施，达48.5%（见图14）。

（三）移民政策：第一优先级+ 最易实施，规模或面临应战

一方面， 移民疑问是本次特朗普竞选中的关键议题，享有第一优先级位置。其竞选纲领中的第 1 条（封锁边境，阻止移民入侵）、第 2 条（执行美国历史上最大规模的驱逐执行）与第 10 条（制止移民罪恶众多）均触及移民疑问。同时，2024年11 月 18 日特朗普在社交媒体 Truth Social 上确认，其上前后将宣布国度进入紧急外形并经过军队遣返在美合法移民。 另一方面， 总统在移民政策方面拥有较高的自主裁量权，特朗普就职后可以经过行政命令来启动合法移民的驱逐。同时，增强边境安保是包括副总统万斯、已提名国务卿卢比奥、司法部长盖茨、疆土安一切长诺姆、国度情报总监加巴德等多人的共识，特朗普任命的新一任边境事务总管霍曼表示将启动“有史以来规模最大的合法移民驱逐方案”。因此，移民政策或将成为特朗普上前后落下的第一把“达摩克利斯之剑”。截至最新，PolyMarket买卖数据显示，以后市场预期特朗普有78.5%的概率在上任首日末尾实施遣返移民政策，有95.7%的概率在其百日新政时期末尾实施（见图15）。

综合来看， 鉴于驱逐美国现存830万合法移民对美国经济增长与通胀影响较为严重，但思索到特朗普屡次提出将实施“有史以来规模最大的合法移民驱逐方案”，我们推测本次特朗普驱逐合法移民规模在130万以上，但远低于830万的驱逐规模。截至最新，PolyMarket买卖数据显示， 以后市场普遍预期特朗普将在2025年驱逐50-150万移民（见图16）。

（四）动力政策：推进时期具有不确定性，部分要求时期较长

虽然动力政策能够促进美国GDP增长并降低通胀，但部分政策要求时期推进。 特朗普目前提出的动力政策有：减速在联邦土地和海岸的石油钻探项目，不要求国会的经过，特朗普上任后即可推进；分开巴黎协议，虽然不要求参议院的经过，但国际上分开巴黎协议要求一年的通知期，因此正式落地至少要求一年的时期；废弃拜登政府推行的电动汽车税收抵免政策，要求经过预算调停程序，推进时期具有不确定性；其他动力相关法规要求经过国会，要求较长的时期。

五、“新政”组合对美外货币政策与资本市场的影响

（一）对美外货币政策的影响：有再次加息的或许性

若特朗普完全成功其承诺的各项政策，依据前文计算的政策叠加效果，美国再次堕入通胀的或许性较大。虽然特朗普偏向于宽松的货币政策，且屡次表态将直接干预美联储决策，但是其政策框架内的通胀压力与其倡议的低利率环境难以兼容。若美国再次出现通胀，美联储货币政策或将从降息周期中再度转向，启动二次加息，正像特朗普第一任期那样（见图17）。

（二）对美国资本市场影响：美元强势，美股与黄金高位震荡，美债承压

1、汇率：美元坚持强势，非美货币承压

虽然特朗普偏向于推进弱美元来提振美国出口，但其政策组合将难以成功弱美元，反而将从通胀、风险偏好等层面影响汇率走势，从而利多美元（见图18）。

从通胀来看，高通胀将继续支撑美元走强。 依据前文剖析，高关税、减税、驱逐移民政策等均带有清楚的通胀属性，美国再次通胀的或许性较高，形成美联储降息掣肘上升，从而对美元继续走强构成支撑。从风险偏好来看，避险心境上升将利好美元。若特朗普上前后成功实施承诺的各项政策，美国通胀上升的幅度将大于经济增长，经济将堕入“类滞涨”环境，叠加美联储二次加息的或许性加大，普遍的关税将克制全球经济周期复苏，市场风险偏好将遭到克制，避险心境上升将利好美元。

2、黄金：高位震荡概率偏大

从黄金的金融属性来看，美债通常利率难以下行，对金价支撑有限。 若特朗普上前后成功实施一切政策，美国或许再次通胀，美联储由降息转为二次加息的或许性较高，形成美债通常利率难以回落，对金价的支撑有限。

从黄金的货币属性来看，强美元与央行购金放缓难以对金价构成支撑。 一方面，作为美元的替代，强势美元将对黄金构成利空；另一方面，特朗普偏向于完毕地缘抗争，地缘政治风险降低或将形成央行购金执行阶段性放缓，对黄金从利多转为中性。

从黄金的避险属性来看，避险心境对黄金的影响多空交织。一方面，地缘政治风险降低利空金价。 若特朗普上前后成功完毕抗争，由地缘抵触引发的避险心境在未来或许会弱化，从而对黄金的利多边沿降低。 另一方面，经济复苏遭到压制引发的市场偏好降低将利多黄金。 特朗普政策将引发高通胀，若美联储重启降息，叠加特朗普普遍的关税或将压制全球经济周期复苏，市场偏好将遭到克制，作为避险资产的黄金或许将遭到资金喜爱。

美股：多空交织，高位坚定加剧

在企业盈利方面，减税政策与通胀环境将优化企业盈利，为美股提供支撑。 依据前文剖析，特朗普在其税收政策中不只将使TCJA法案终身化，而且提出要将企业所得税进一步降低至15%，叠加其政策组合形成的高通胀环境，企业盈利或将大幅上升。同时，遭到相关产业政策支持的板块，企业盈利的优化空间或将会更大。 从估值来看，美债利率走高对估值影响为负。 在特朗普的政策组合下，美国或将再次进入高通胀环境，美联储二次加息或许性较大，美债利率走高将对美股估值出现负面影响。 风险偏好方面，避险心境上升将压制美股多少钱。 特朗普的政策组合或将引发美国经济堕入“类滞涨”环境，若美联储开启加息，叠加特朗普对全球的普遍关税，市场风险偏好将遭到克制，风险厌恶上升将不利于美股的下跌。

4、美债：利率继续维持高位，债券多少钱承压

二次加息或许性高，债券多少钱或将继续承压。 鉴于特朗普政策组合将再次引发美国再通胀风险，美联储二次加息的或许性较高，美债利率或将继续维持高位，多少钱继续承压。