中国将继续优化出境政策 美国1月CPI下跌3% 牛市早报 (中国将继续发挥什么的作用)

【市场数据】

截至收盘，上证综指涨0.85%，报3346.39点；科创50指数涨1.63%，报1041.14点；深证成指涨1.43%，报10708.88点；创业板指涨1.81%，报2191.76点。

美东时期周三（12日），美国三大股指低开后震荡上升。截至收盘，道指跌0.5%，标普500指数跌0.27%，纳指涨0.03%。

国际油价方面，截至今天收盘，纽约商品买卖所3月交货的轻质原油期货多少钱下跌1.95美元，收于每桶71.37美元，跌幅为2.66%；4月交货的伦敦布伦特原油期货多少钱下跌1.82美元，收于每桶75.18美元，跌幅为2.36%。

【财经要闻】

1.据央视资讯，外交部发言人郭嘉昆在回答关于美方宣布对一切出口钢铁和铝征收25%的关税时，郭嘉昆表示，我们强调搞维护主义没有出路，贸易战、关税战没有赢家，这曾经成为国际社会的普遍共识。美方的做法严重违犯世贸组织规则，严重损害以规则为基础的多边贸易体制，有益于处置自身的疑问。

2.据央视资讯，外交部发言人郭嘉昆在例行记者会上表示，110余项便利人员往来措施、对38个国度实施双方面免签、240小时过境免签……这些政策反映的是中国践行高水平对外开通的坚决决计，也是中国为构建开通型全球经济采取的实践执行。未来，中国将继续优化出境政策，一直扩展免签国度范围，让更多国际友人感受可信、心爱、可敬的中国。

3.据中国资讯网，中国国度税务总局12日发布的数据显示，2024年现行支持科技创新和制造业展开的关键政策减税降费及退税达26293亿元，助力新质消费力减速培育、制造业高质量展开。

4.据财政部网站，财政部发布关于连续实施文明事业树立费活动政策的通知。自2025年1月1日至2027年12月31日，对归属中央支出的文明事业树立费，依照交纳义务人应缴费额的50%减征；对归属中央支出的文明事业树立费，各省（区、市）财政、党委宣传部门可以结合外地经济展开水平、宣传思想文明事业展开等原因，在应缴费额50%的幅度内减征。各省（区、市）财政、党委宣传部门应当将本地域制定的减征政策文件抄送财政部、中央宣传部。各级财政部门要围绕推进文明强国树立统筹布置资金，依据宣传思想文明事业要求予以支持，确保相关任务和严重项目顺利启动。

5.据上海商务群众号，2025年上海市汽车置换升级补贴政策实施细则发布，自2025年1月1日（含当日，下同）至2025年12月31日，集团消费者置办归入《路途机动车辆消费企业及产品公告》或国度其他相关车型目录的新动力小客车（包括纯电动小客车、插电式混合动力小客车和插电式增程混合动力小客车）新车，且在规则期限内转让（不含变卦，下同）自己名下在本市注销的小客车，给予一次性性性1.5万元定额补贴。自2025年1月1日至2025年12月31日，集团消费者置办国六b排放规范的燃油小客车新车，且在规则期限内转让自己名下在本市注销的国五及以下排放规范的燃油小客车，给予一次性性性1.3万元定额补贴。

6.据新华财经，2月12日，江苏省战略性新兴产业母基金2025年新春第一会成功举行。在会议现场，规模20亿元的江苏无锡空中经济和空天产业专项母基金（暂定名）成功签约。该基金将结合无锡产业优点，围绕新质消费力规划投资。重点聚焦空中经济、商业航天、飞机配套产业链，涵盖零件制造、飞行控制、复合资料、传感器、电池系统、航空发起机、火箭发起机、卫星整星等范围，以及产业链上设计、制造、装备、资料、系统集成等新质消费力产业。

7.据澎湃资讯，2月12日，软银集团发布2024第三财季（10月至12月）的报告，财报显示，去年第三季度净盈余达3691.7亿日元，超出市场预估的1547.9亿日元。软银集团盈余主力，依然是软银愿景基金。依据财报数据，软银愿景基金第三财季录得3099.3亿日元的盈余。财报资料显示，软银愿景基金旗下关键包括软银愿景基金一期（SVF1）、软银愿景基金二期（SVF2）、LatAmFunds三只基金。详细来看，自成立以来，SVF1总投资895亿美元，累计报答1111亿美元，总收益216亿美元。

8.据澎湃资讯，2月12日，古茗控股有限公司在香港联交所正式挂牌上市。首日港股股价报9.3港元/股，跌6.44%。此次古茗发行价为9.94港元，全球出售1.82亿股，所得款项净额17.2亿港元。2月12日古茗港股上市首日，收盘一度涨超10%，午后跌破发行价，总市值为219亿港元。而2月11日暗盘股价涨近20%。

9.“中国体育彩票订阅号”微信群众号发文称，再弱小的AI也无法预测中奖号码，由于大乐透每次开奖都是独立的，随机事情开奖号码均随机出现，基本无法预测。“用AI选号和机选实质是一样的，都是随机出现一注号码，中奖概率也和我们自己选的号码相反，假定有任何人宣称AI可以预测中奖号码均是骗人的。”中国体彩还表示，研讨历史开奖号码和在“财神庙”刮彩票都不会提高中奖率。

10.据澎湃资讯，美国1月CPI同比涨幅高于预期且继续反弹，中心CPI在上月回落后再度出现反弹。美国劳工统计局2月12日发布的数据显示，美国1月CPI同比下跌3%，高于市场预期的2.9%，前值为2.9%；中心CPI同比下跌3.3%，高于市场预期的3.1%，前值为3.2%。环比看，美国1月CPI下跌0.5%，高于市场预期的0.3%，前值为0.4%；中心CPI下跌0.4%，高于市场预期的0.3%，前值为0.2%。

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一文读懂美国为什么要加息，加息后对A股会发生什么样的影响？

一、美国为什么要加息？ 美国自新冠疫情片面迸发后，经济开展一度堕入进度。 2020年，美国国际消费总值出现了自二战以来的最大萎缩，也是自2007-09年大衰退以来的初次收缩。 消费者支出降低了3.9%，这听起来或许不多，但却是1932年大萧条时期以来最蹩脚的表现。 由于消费支出占美国经济的比例高达三分之二，普通美国人所感遭到的痛苦涉及到了整个经济而且失业率也突然上升，2020年2月，在疫情冲击美国经济之前，美国的失业率为3.5%。 还处于十分低的水平。 到2020年4月，这一数字跃升至14.8%，是自1948年有数据记载以来的最高水平。 为了抚慰经济复苏，美国一是从2020年3月份末尾，采取了超强财政抚慰方案和超宽松货币政策，其中对其最有效、最直接、最常用的方法，就是开启疯狂的“印钞”形式，让全全球为其经济下行启动买单。 二是美联储将在2020年3月3日至3月16日时期将联邦基金利率下调至0%至0.25%，此前为1.5%至1.75%。 联邦基金利率降低所形成的连锁反响会给消费者带来庞大的优势。 比如，消费者在经常使用信誉卡、住房抵押存款、 汽车 存款和其他基于利息的产品时享遭到更低的利率，他们的利息支出就得以大幅增加。 三是在2020年和2021年，其他以消费者为导向的方案也失掉了实施，比如参与和延伸失业救援，以及抵押存款延期方案。 此外，美国国会还同意了三轮对美国度庭的抚慰支票，向数千万国民以直接存款方式，区分发放了最高达1200美元的经济抚慰支票。 但是凡事都是一体两面，随着印钞速度的加大，美元逐渐的升值，货币流动性就会出现正常经济要求外的“过剩”现象，于是“过剩”的钱顺理成章的就流入到了资本和金融市场，为什么美股会不时创新高？为什么每次上去都还可以再上去？不全是由于美国公司业绩优秀，值得全球资本去投资，而是只需货币政策不紧缩，就会有不时的“热钱”进入。 换句话来说，只需美国不时坚持以上经济抚慰形式，美股就会不时往下跌。 由于资本市场过热，那么除了过度投资外，就只剩下“花钱”了。 你要是钱多了也一样，一部分投资，一部分消费，是不是？于是消费者的需求就变大了，但在新冠疫情时期，工厂都是限制消费，商品自然就会变得紧俏，而物价此时就会飞速下跌，于是美国为了满足自身消费需求，就拿着超发的美元全全球四处买东西。 众所周知，中国是全全球最大的贸易出口国，当然更会跑到我们国度来买，这样美国不只处置了国际物质充足的疑问，还能把“过剩”的钱花出去。 但是我们多聪明啊，你拿钱买东西我没理由不卖给你是吧，东西我卖给你，然后再拿赚你的钱在你国度买我要求的东西，钱又流回你美国了。 钱多，商品紧俏，需求量参与，就形成了美国物价的不时下跌，从而构成通货收缩。 2021年12月份美国消费者指数即CPI同比下跌7%，2022年1月份同比下跌7.5%，创了近40年新高。 那么出现通货收缩了该怎样办呢？那就只能自愿收缩货币的流动性了，于是就出现了如今市场上传的沸沸扬扬的加息预期，美联储希望经过加息增加其国际市场上的货币流动、奖励存款、抑制消费以及减缓市场投机等等，到达压制通货收缩的目的。 这就是美国为什么要加息的要素，你看懂了吗？ 二、美国加息后对A股会发生什么影响呢？ 首先对美股来说，由于资本流动性紧缩，流向股市的钱会增加，股市就会由原来的上升通道改为下跌趋向。 由于这两年美国股市不时上升关键是“热钱”过度流入所致，且关键流入到了 科技 股中，如今一旦确定资本流动性要紧缩， 科技 股就会首当其冲带头下跌，而 科技 股关键关联着美国股市纳斯达克的指数，所以近期纳斯达克指数的下跌幅度在美股三大指数中是最大的。 那么美股在加息后会继续下跌吗？我团体看不会。 第一，假设美股继续暴跌，美国人的财富就会大幅增加，资产负债表也会好转，可消费的资金相应大幅缩水，消费就会降低，消费降低会带来服务业的下滑，对美国的经济增长带来清楚的负面影响。 而美国不时在经过发行国债、抚慰消费来拉动经济，消费萎缩会使得债务带来的拉动效应增加，从而使美国经济增长乏力，进一步加剧债务担负。 再加上美国少量的上市公司发行了很多债券，这些债券又经过打包启动二次销售，层层嵌套，很多公司经过回购而拉高自己公司的股价，以股票市值启动抵押存款或再融资。 所以一旦股市继续暴跌，少量公司市值缩水，融资性能缺失，就会形成资金流不畅，引发债务违约，诱发金融危机风险。 这也是美国为什么不时出台政策又维持股市不时上升的要素。 第二，从 历史 过去看，美联储第一次性加息后，短期内美股表现是不佳的，但加息6个月时期以后，美股就逐渐消化了加息对资产带来的冲击，又重归上升趋向。 但是不是目前美股就曾经调整到位了呢？我看还远远没有，如今美股是处在下跌趋向之中，在这个环节中，会重复出现下跌、技术目的修复、恢复市场决计、等候和张望下步政策、再下跌，这些步骤会不时重复，不时到趋向颠簸、估值相对合理及必要的时期消耗后，才会末尾美股又一轮的下跌征途。 然后我们再剖析下美国加息对A股究竟会发生什么样的影响？ 美国加息首先会让美债收益率上升，特别是10年期美债收益率，而美债收益率上升进而会带动美元的升值，美元升值以后，对我们来说会造成国际资本的外流，特别是热钱，此时A股短期时期内就会相应的出现下跌。 我们先看下美国近五次加息周期给A股带来的影响：第一次性，加息周期为1988年3月-1989年5月，事先A股还没有降生，但在加息周期完毕后，A股迎来第一轮牛市，所以第一次性美联储加息对A股没有直接影响。 第二次，加息周期为1994年2月-1995年2月，在后半段时期A股见底末尾反转做多。 第三次，加息周期为1999年6月-2000年5月，事先A股处于牛市中部，加息前半段A股下跌，中后部依然回归牛市继续下跌。 第四次，加息周期为2004年6月-2006年7月，事先A股处于熊市前期，加息减速了A股熊市见底的速度，前期末尾见底反转做多。 第五次，加息周期为2015年12月-2018年12月，历时3年加息9次，事先A股处于下跌途中，加息直接造成了A股的加快下跌。 第六次，也就是这一次性，我预判加息周期为1年，A股会先跌后涨，不但时期上会早于美股见底，而且会率先反转做多，开启一轮真正的大牛市。 那么，判别A股先跌后涨，并开启大牛市的依据是什么呢？ 第一，从 历史 角度看，美联储加息对A股的影响相对是较小的，虽然美联储第五次加息周期A股出现了加快下跌，但事先下跌的关键要素是中美贸易战所致，并非全关加息要素。 第二，A股的走势更多的还是要看国际的政策面状况，和国际的经济开展情势。 由于通常上，美联储加息跟A股没有直接的相关，也没有直接的影响。 关键是直接影响，美国加息会加大全球风险资产的动摇，从而影响国际市场心情，而A股表现更多的是取决于国际基本面和政策面，所以美联储加息对A股的影响是直接和持久的。 第三，美国这次加息只是收缩资本流动，其目的关键是为了遏制国际通货收缩，所以本轮加息的周期、力度和实质影响都将小于上一轮。 因此，在不能大范围限制资本的流动时，大的资金就会流出美国市场，去其他国度寻觅更高收益的投资。 第四，2018年以来，我国积极主动的对内去杠杆、调结构、控风险，对外迎接贸易战以及地缘政治变化等扑朔迷离环境。 央行在用好传统政策工具箱的同时也新陈代谢，不时创设新的货币政策工具丰厚政策工具箱，这些都十分有助于中国股票市场抵御美联储加息的影响，特别是前天发布的社融数据，可以看出我国的信贷需求目前曾经被有效的抚慰，宽信誉得以成功，市场就会有源源不时及更多的增量资金介入出去。 第五，美股由于这两年继续下跌，指数不时发明新高，调整需求较大。 而A股相对估值较低，不存在系统性风险，在短期调整完毕后，后市A股将会存在结构性时机，像低估值的稳增长主线，调整后的消费股和赛道股，政策支持的金融股和制造业等或都有表现时机，特别是往年要实施证监会曾经立法的片面注册制，更要求有一个稳健和趋向向上的平台才干较好地落地实施。 第六，在中心如今还在与疫情妥协时，我国曾经进入“后疫情时期”的复苏和开展阶段了。 国际微观经济稳中向好，继续降低的失业率、基本稳如泰山的多少钱水平、稳中有降的微观杠杆率、继续强化的 科技 创新、不时优化的国际竞争力、片面强化的人力资本等，都选择了中国经济增长潜能在不时强化，往年国际经济仍有望坚持较快增长。 作为经济的“晴雨表”，A股必将抓住时机，踏上新的征程，开启新的篇章！

影响中国股市的要素有哪些呢？

在牛熊之争甚嚣尘上的时刻，申万巴黎基金研讨总监吕晓峰以为，三大不确定性要素将影响接上去的资本市场运转方向。 第一是以美国为主的全球经济增长减速，外部需求削弱水平的不确定性参与。 这是影响以后资本市场运转方向的外部要素。 次贷危机加剧标明美国经济减速进入衰退，作为我国第二大贸易国，美国经济衰退对中国出口影响清楚，在人民币累计升幅到达13%的背景下尤其如此。 2007年以来，美国房地产多少钱末尾下跌，房价下跌使房屋抵押品缺乏以清偿全部存款，这是次贷危机的末尾。 美国房价下跌的环节远没有完毕，美国次贷危机还会加剧，经济减速的水平无法测算，对全球、尤其对中国经济的影响不确定性增大。 可以看到，中国经济对外依存度高达65%，2007年后4个月中国对外贸易顺差增速从57%迅速回落到8%，以美国为主的外部需求逐渐削弱曾经对中国经济发生严重不确定性影响。 第二个影响要素是经济内外部严重失衡而微观调控左右为难，政策面临严重不确定性。 可以看到，由于美国经济末尾进入衰退和人民币累计大幅升值，顺差增速减缓，清闲信贷以参与消费和投资是坚持微观经济稳如泰山增长的肯定选择。 但是，往年1月份CPI曾经到达7.1%，估量2月份会更高，在此状况下清闲信贷扩张总需求，无疑会推升通货收缩。 高通胀给众多的中低支出群体带来庞大生活压力，是政府最不愿看到的结果，也是政府表示实施从紧信贷政策的要素。 但是，从紧信贷政策相同存在严重的疑问。 受美国经济减速影响，我国进出口和顺差都会减缓，对休息密集型的初级加工业发生清楚负面影响，珠三角地域部格外向型企业末尾向西北亚转移，失业工人要求再务工。 假设继续从紧控制信贷抑制国际需求，会加剧休息力务工压力。 一旦出现少量休息力务工困难，影响社会稳如泰山也是政府最不愿看到的结果。 微观政策的制定者面临两难选择，扩张内需将加剧通胀，抑制内需会形成务工难，因此雪灾后没有清闲信贷，CPI创新高后也没有加息。 不只微观政策存在较大不确定性，而且政策效果也存在较大不确定性。 第三大要素是顺差减缓热钱流入减速，限售股解禁和再融资使流动性过剩存在较大不确定性。 1月份我国实践经常使用外资112亿美元，增长109.8%，存在热钱流出境内的或许，基本可以抵消顺差减缓对流动性的负面影响。 但是，由于再融资规模和限售股解禁后出售的比例不确定，使得资本市场资金供求平衡存在较大不确定性。 2008年伊始，上市公司拟再融资规模曾经到达2600亿元，而2007年全年实施现金再融资的规模才2700亿元。 2008年1月，84家上市公司“大小非”减持的股份占到当月全部解禁非流通股股数的24.8%，远高于2007年7.5%的减持比例。 2008年限售股解禁总市值将超越3万亿元，资本市场流动性供需相关进入敏感时期。

「国盛战略」复盘“5·19”：念念难忘科技牛

报

告

正

文

前言 ： 20世纪末，在波荡坎坷的内外部环境下，A股迎来了一波凌厉的跨世纪行情。 站在以后时点回看，恐怕少数人目光都集聚焦于亚洲金融危机、国企脱困、98洪水、科索沃抗争等一系列关键事情；而正是在这种“内外交困”的复杂环境下，A股迎来过去20年来的第一轮“ 科技 牛”。 狭义上看，这轮 科技 行情的终点为1999年5月19日，因此也被后市成为“519行情”。

1 微观环境：“内忧内乱”的格式尚未改动

1.1 亚洲金融危机冲击虽过，但经济仍未摆脱常年衰退通道

上世纪90年代前期，我国经济增速继续放缓，虽捱过亚洲金融危机，但1999年国际基本面仍处于惯性衰退通道。 从GDP增速来看，1993年我国经济增速就末尾逐年放缓，至1999年名义和实践GDP曾经继续下行了7年。 在阅历90年代初的过热增长后，通胀自高位回落，CPI与PPI进入通缩区间（CPI、PPI全年为负），总需求继续遭受抑制，且短期内见不到拐点迹象。 1997-1998年亚洲金融危机迸发，为应对危机冲击，国际微观调控政策从过度从紧调整为扩展内需、抚慰经济，扩展赤字规模用于加大政府支出和基础设备树立，虽然在短期内起到了托举投资的效果，但到了1999年经济下行压力又再度显现。

产能过剩与国企债务疑问叠加，造成结构性矛盾突出，工人下岗与房产、养老等疑问暴露，需求缺乏进一步加剧。 因经济常年处于通缩衰退周期，90年代前期国企效益低迷，产能过剩与债务疑问集中暴露；国企革新进入攻坚阶段，工人下岗与房产、养老等疑问亟待处置，加之1997年亚洲金融周期以及1998洪水患祸， 社会 结构性矛盾与总需求缺乏的疑问进一步加剧。

分 项来看，投资下行是拖累当年经济的关键要素，消费有所改善但力度有限，其中电子消费品表现最为亮眼。 1999年开年的投资数据十分可观，一季度同比增速到达20%以上，但关键的要素在于前期金融危机的低基数以及前期扩张财政的托举，随着基数走高以及财政的衰退，下半年投资增速大幅回落。 消费方面则是先降后升，全年社零增速录得6.8%，99年出台了包括公务员加薪、提高三大保证以及开放住房二级市场等奖励消费政策起到了应有的效果。 其中，消费结构变化尤为清楚，据中华全国商业信息中心统计，传统消费品在当年较为低迷，纺织品增速降低17.5%、玻璃制品降低9.4%等，而新兴的电子消费品以及与人民生活质量优化相关的消费品则表现亮眼，如电子及音像制品、通讯器材、金银首饰增速均超越24%。

货币继续宽松但存款志愿继续下行，1999年呈清楚“宽货币、紧信誉”特征。 由于此前我国经济继续下行，央行实施宽松的货币政策屡次降息释放流动性，其中1999年6月央行区分下调金融机构存、存款利率1.00和0.75个百分点，宽松力度可谓极大。 但企业存款志愿却继续低迷，M0与M2在1999年出现清楚背叛，流动性环境是典型的“宽货币、紧信誉”特征。

1.2 外部经济回暖， 科技 浪潮兴起，但政治环境复杂多变

海外经济回暖带动外贸修复，但美联储进入加息通道造成中心流动性趋紧。 阅历了西北亚危机后，1998年至2000年全球少数中心经济体触底上升，其中中等支出开展中国度上升幅度最大，全年全球GDP实践增速为3.6%，较1998年优化超1个百分点。 受益于外需回暖，1999年我国进出口增速由负转正，全年成功正增长6.1%，从出口分项数据看，外需改善在西北亚地域尤为清楚。 同时，随同经济的继续回暖，美联储在1999年进入加息周期，年内加息三次累计幅度达75BP，推进海外利率中枢继续上传。

纳斯达克风潮正盛，在全球掀起一轮“ 科技 ”浪潮 。 1999年是纳斯达克泡沫的巅峰之年，1995年末尾以互联网经济为代表的“ 科技 股”末尾进入人们视野，Mosaic阅读器及World Wide Web出现后，设立官方网站成为各行业上市公司的必需品，且以互联网为媒介的商业形式显现，引发了群众有限遐想，同时也吸引了各类资本的追捧。 尔后的5年间，市场新经济、 科技 股的炒作逐渐泡沫化，至1999年纳斯达克指数累计翻了5倍，1999年底纳斯达克综指的估值（PE）到达惊人的152倍，一个又一个 科技 “神话”的出如今全球掀起了一轮互联网炒作浪潮。

但关于中国而言，1999年的中心却并不安静，科索沃抗争迸发使得国际形势复杂化，南斯拉夫大使馆事情更是将中美相关降至冰点。 1999年科索沃抗争迸发，直接将刚刚问世的欧元打至 历史 低点，叠加美联储加息周期启动，直接催生了又一轮强美元周期。 更为要紧的，当年5月7日中国大使馆被轰炸后，引发了国际猛烈的示威活动，中美相关降至90年代以来的冰点。

2 政策环境：片面趋宽的货币，继续拔高的资本市场

2.1 微观调控方面，1998年扩张性财政与货币得以延续

面对内外部压力，1998年起扩张性的财政与货币政策得以延续。 在1998年实施扩张性财政政策扩内需启动经济后，1999年我国的微观调控进一步发力，政策重心从1998年的投资向投资、消费、出口三大需求端片面铺开，包括：1、调理居民支出分配结构、公务员加薪、提高三大保证，同时扩展消费信贷以抚慰消费，2、放宽消费信贷业务和恢复征收利息税等，3、大幅优化出口退税率，年内两次调升至15%以上，同时稳如泰山外汇有效保证本外币平衡。

2.2 “六点意见”出台，资本市场位置片面拔高

外部利空袭来，但经济基本面韧性十足、流动性环境愈加宽松、企业盈利的微弱反弹成为股市减速下跌的关键 驱动。

1999年年中，高层的目光转向了资本市场，资本市场定位失掉全方位拔高。 1999年，我国居民储蓄高达6万亿之多，但在央行屡次降息甚至采取多种抚慰政策背景下，储蓄转化为投资的效果照旧不佳。 面前的要素，一方面在于实体信誉扩张志愿低迷，另一方面也跟我国金融体系开展滞后，无法较好成功资源分配的性能有关。 在这种背景下，一份关于进一步规范和推进证券市场开展的若干政策意见酝酿出台并呈送国务院，当年5月16日，“关于进一步规范和推进证券市场开展的六点意见”失掉批复（即《搞活市场的六项政策》），其中提出要革新股票发行体制、保险资金入市、逐渐处置机构的合法融资渠道、支持证券公司发行债券、扩展证券投资基金的规模、支持部分B股及H股公司回购股票。

“六点意见”出台后，《人民日报》紧随其后为股市背书，进一步扑灭了资金入市热情。 1999年5月19日收盘后，市场在 科技 股、网络股的率领下一路下跌，上证综指单月累计涨幅到达52%，创下A股 历史 记载。 6月15日，《人民日报》头版再次宣布特约评论员文章《坚决决计，规范开展》，给当年5月19日以来的行情定性为“微观经济开展的实践状况和市场运转的内在要求，是正常的恢复性上升”。 人民日报背书，成为本轮行情的减速器，并进一步扑灭了资金入市的热情。

三． “519行情”回忆：小票炒作与题材横行

3.1 、总览：狭义上的“519行情”延续至2001年

1997-1999年，在内外部冲击下A股阅历了长达两年的熊市，以“搞活资本市场六点意见”为转机点，A股在1999年5月19日收盘后应声大涨，狭义上的“519”行情极为凌厉且持久，通常指代5月19日至6月29日，沪指在一个半月内累计涨幅高达64%，并以一波相同猛烈的回调而告终；而狭义上的“519”行情则延续至2001年6月，累计最大涨幅超越110%。 依照行情的归结，1999-2001年的市场走势可大致分为以下四个阶段：第一阶段（1999-5-19至1999-6-29）、第二阶段（1999-6-30至1999-12-27）、第三阶段（1999-12-28至2000-8-21）和第四阶段（2000-8-22至2001-6-6）。

3.2 、第一阶段：风云突变，指数暴动（1999-5-19至1999-6-29）

“搞活资本市场六点意见”引燃市场热情，指数迎来暴动行情。 回忆1999年“六点意见”的发布，其政策自身并不构成直接利好，指数之所以迎来极为凌厉的暴动行情，关键源于几点要素：1、此前A股曾经阅历了长达两年的熊市，全体估值水平回落至合理区间；2、结合事先所处的环境，这六点意见是国际最高层初次对股市的必需；3、周边股市走出亚洲金融危机阴影，尤其是香港恒指早在1998年8月就已探明底部，至1999年5月累计涨幅有一倍缺乏；4、除了“六点意见”外，货币量价双宽、国企革新的推进以及保险资金入市等都是助推“519”行情的关键要素。

1999年5月19日至6月29日，沪指在不到1个半月时期内大涨64%。 时期6月15日，《人民日报》头版宣布特约评论员文章《坚决决计，规范开展》，给当年5月19日以来的行情定性为“微观经济开展的实践状况和市场运转的内在要求，是正常的恢复性上升”，对行情的归结起到了推波助澜的效果。 这一阶段A股表现傲视全球，深证成指、上证180、万得全A和上证指数区分下跌了91.33%、74.46%、67.38%和64.10%，海外其他经济体中表现最好的韩国综合指数也仅下跌了23.06%，堪堪到达沪指的三分之一。 事先A股市场规模体量相对小，共有869只上市公司，而其中第一阶段下跌的个股达864只，仅有5只个股下跌。 从该阶段涨幅前30个股来看，普遍均是小市值高估值的“ 科技 概念”企业，且大少数公司对应的静态业绩相对可观。

3.3 、第二阶段：行情进入休整期（1999-6-30至1999-12-27）

暴跌后的股市进入休整期，资本市场支持政策继续出台。 1999年下半年，阅历过短期暴动后的A股进入回调休整期，而中心市场仍继续向好，尤其是纳斯达克行情如火如荼，全球范围内 科技 浪潮并未终结。 同时，资本市场支持政策仍在密集发布， 7月1日，《证券法》正式实施，标志着证券市场集中一致的监管体制树立，也标志着证券市场法制化树立步入新阶段；尔后资本市场支持政策如支持债转股、支持基金与证券公司进入银行同业拆借市场等，同年10月中国保监会支持保险资金经过基金直接入股市。 在此时期，也不乏一些表现亮眼的“ 科技 标的”，依据涨幅在20%以上的个股散布，依旧是小市值和高估值企业居多，但全体业绩质量较第一阶段清楚变差。

3.4 、第三阶段：第二波主升浪（1999-12-28至2000-8-21）

阅历过接近半年的盘整后，A股在新世纪初年重拾升势。 在此时期作为事先少有具有“ 科技 属性”的电信服务指数清楚跑赢其他行业，在2000年失掉巨幅超额收益；且品格方面，股市大小盘出现清楚的分化走势，小盘股在接近1年时期里继续跑赢。 虽然A股在新世纪再度趋向生动，但中心市场曾经悄然变天，纳斯达克指数在飞速狂奔5年后，于2000年3月铸就5000点大顶，直到15年后纳指才再度升破5000。 从涨幅居前（超越150%）的个股散布来看，小市值和高估值企业占绝大少数，且业绩照旧落后于第一阶段领涨公司。

3.5 、第四阶段：行情在高位震荡中步入序幕（2000-8-22至2001-6-6）

纳斯达克泡沫刺破拖累全球股市，A股也在高位震荡中进入 “519行情”的序幕。 纳斯达克指数在2000年3月抵达顶点后开启震荡下行，并于6月至9月时期迎来B浪反弹，随后便进入跳水形式，并引发全球股市大跌，A股的上传势头也自愿终止，指数转为高位震荡。 A股的震荡行情不时延续至2001年年中，时期中小盘照旧相对占优，但前期领涨的电信服务、信息 科技 等板块转为领跌。 2001年下半年，随着监管层逐渐加严，“519行情”彻底告别 历史 舞台。

3.6 、关于“519行情”的总结与思索

回忆1999-2001年的跨世纪行情，市场热点集中于网络概念和 科技 题材，作为事先的“ 科技 股”，电信服务一枝独秀，品格上则清楚倾向于中小市值，小盘股清楚跑赢大盘和中盘。

——微观变量： 1999年-2001年，国际微观经济增长全体上乏善可陈，不论是外部还是外部，都面临较大的衰退压力，增长和通胀都未能摆脱下行通道；逆周期调控政策力度较大，基准利率大幅下行，至年中央行累计降息次数已达7次，流动性环境十分富余。

——监管环境 ： 以《关于进一步规范和推进证券市场开展的六点意见》为终点，资本市场定位大幅优化；1999年第一家证交所上市企业债——97国度电力公司债券在上交所上市；7月29日证监会发布《关于进一步完善股票发行方式的通知》，同日中国人民银行行长戴相龙指出，将支持有条件的券商进入银行间拆借市场和债券回购市场，支持证券公司经过股票质押向银行借款融资。

——增量资金： 彼时国际股票市场仍处于起步阶段，一方面，机构投资者十分单薄，公募基金、险资等的股票性能刚处于起步阶段，且开放式基金尚未引入，仅有大批的封锁式基金，1998-2000三年的份额规模区分为100亿、510亿、610亿；另一方面，大小非、国有股减持等疑问的存在，使得流通股与非流通股一切者之间利益难以一致。 市场介入者以散户、大户和部分产业资本为主，而在519行情火爆时期，宽松的监管环境下券商挪用客户保证金“坐庄”的情形也少量出现。

——其他环境要素 ： 1999-2001年，中心股市正值 科技 互联网牛市，美国互联网公司如火如荼，纳斯达克泡沫化愈发清楚，给国际起到了一定的示范作用。

总结来看，“519”行情时期的市场环境可概括为： 经济增长乏善可陈，货币条件向好流动性富余；监管环境可谓极度宽松，叠加“六点意见”以及官媒的支持奖励，市场热情高涨，时期不乏以“亿安 科技 ”为代表的炒作甚至结合坐庄事情出现；市场买卖主体和增量资金均由散户、大户和部分产业资本构成，且遭到了海外 科技 行情的带动及示范作用。 从复盘不难发现，1999-2001年自上而下的宏微观变量都为小市值、“ 科技 题材”公司的炒作提供了温床，小盘股和“ 科技 类”公司确实也构成这一时期A股市场的中心主线。 另一方面，A股所谓的跨世纪行情，简直展现了股市“蛮荒时代”一切的典型特征，表现为股价与基本面背叛、坐庄乃至操纵股价屡见不鲜、监管和证券业内控宽松、机构投资者占比极高等。

风险提示

1、微观经济超预期动摇；2、海外超预期动摇。

详细剖析详见 2 0 20年10月5日发布 的 《 复盘“5·19”： 念念难忘 科技 牛 》 报 告

剖析师：张启尧 剖析师执业编号： S01 邮箱

剖析师： 张峻晓 剖析师执业编号： S01 邮箱：