但仍据守美国 巴菲特2024年股东信全文 押注 日本 (但仍据守美国大使馆)

巴菲特称，伯克希尔对五家日本商社（伊藤忠、丸红、三菱、三井、住友）的投资不时介入，方案终年持有这些股份，并承诺支持它们的董事会。巴菲特明白表示，伯克希尔将永远把大部分资金投资于股票，关键是美国股票。他以为，企业和拥有所需技艺的集团通常能找到应对货币不稳如泰山的方法，而固定收益债券则无法抵御失控的货币。

又到了一年一度的伯克希尔股东信时期，沃伦·巴菲特（Warren Buffett）再次向投资者们交出了一份内容丰厚的答卷。虽然没有惊天动地的大资讯，但信中透显露的信息依然值得我们细细品味。

巴菲特的这封信传递出一种慎重绝望的心境。伯克希尔在2024年取得了不错的效果，但巴菲特并没有因此而自鸣自得，他清楚地看法到未来的应战和不确定性。他依然坚持价值投资的理念，强调终年持有、慎重运营的关键性。同时，他也对美国经济和资本主义制度充溢决计，以为伯克希尔的成功离不开“美国奇观”。

这封信没有太多“猛料”，但关于终年关注伯克希尔的投资者来说，它依然是一份值得细心研读的“投资圣经”。总结要点如下：

1. 业绩超预期，但并非喜事多磨

2024年，伯克希尔的营业利润抵达474.37亿美元，高于2023年的373.50亿美元。巴菲特坦言，这一表现超出了他的预期。

保险业务是增长的关键引擎，尤其是GEICO在经过严重改造后，效率清楚优化。

投资收益也大幅增长，这得益于国债收益率的上升和伯克希尔对短期高流动性证券的增持。

不过，并非一切业务都表现亮眼，伯克希尔旗下189家运营企业中，有53%报告利润降低。铁路和公用事业虽然利润有所改善，但仍有优化空间。

2. 巨额征税，彰显“美国奇观”

巴菲特自豪地宣布，伯克希尔去年向美国财政部交纳了268亿美元的公司所得税，约占全美公司所得税总额的5%。

他强调，伯克希尔60年来简直没有派发过股息，股东们不时支持继续再投资，这使得公司能够发明巨额应税支出，并为国度做出奉献。

巴菲特将伯克希尔的成功归功于“美国奇观”，并以为美国资本主义制度虽然存在缺陷，但依然发明了其他经济体系无法比拟的奇观。

3. 投资组合：重仓股票，偏爱美国

伯克希尔的投资组合分为两部分：控股企业和可买卖股票。

控股企业价值数千亿美元，包括一些“稀有的明珠”，但也有一些表现不佳的“落后者”。

可买卖股票方面，伯克希尔持有约十几家大型盈利企业的大批股份，如苹果、美国运通等。

巴菲特明白表示，伯克希尔将永远把大部分资金投资于股票，关键是美国股票。他以为，企业和拥有所需技艺的集团通常能找到应对货币不稳如泰山的方法，而固定收益债券则无法抵御失控的货币。

4. 保险业务：中心支柱，慎重运营

财富和异常险（P/C）保险依然是伯克希尔的中心业务。

巴菲特详细解释了P/C保险“先收钱，后付损失”的运营方式，强调了慎重承保的关键性。

他指出，气候变化或许形成保险损失介入，但伯克希尔有才干接受极端损失，并且不依赖再保险公司。

在阿吉特·贾恩（Ajit Jain）的指点下，伯克希尔的保险业务已成为全球抢先者。

5. 日本投资：小而关键的例外

伯克希尔对五家日本商社（伊藤忠、丸红、三菱、三井、住友）的投资不时介入。

巴菲特和格雷格·阿贝尔（Greg Abel）都对这些公司的资本性能、控制层和对投资者的态度表示赞赏。

伯克希尔方案终年持有这些股份，并承诺支持它们的董事会。

经过日元计价借款，伯克希尔成功了大致的货币中性头寸。

6. 年度股东大会：方式微调，内容照旧

往年的股东大会将于5月3日在奥马哈举行，日程布置稍有变化。

会议将延迟至上午8点末尾，巴菲特、格雷格和阿吉特将共同回答疑问。

往年将不放映电影，而是推出一本名为《伯克希尔哈撒韦60年》的旧书。

伯克希尔与标普500指数历年的投资表现：

2024年致股东的信全文

去年的表现

在2024年，伯克希尔的表现比我预期的要好，虽然我们189家运营企业中有53%报告了利润降低。我们得益于投资收益的可预见的大幅增长，由于国库券的收益率有所提高，我们大幅介入了这些高流动性短期证券的持有量。

我们的保险业务也成功了利润的大幅增长，其中GEICO的表现尤为突出。五年来，托德·康布斯（Todd Combs）对GEICO启动了严重改造，提高了效率并升级了承保通常。GEICO是一颗终年持有的明珠，要求启动严重创新，而托德不时在不遗余力地成功这项义务。虽然尚未成功，但2024年的改善令人注目。

总体而言，2024年财富和异常险（P/C）保险定价走强，反映出对流风暴构成的损失大幅介入。气候变化或许曾经到来。但是，2024年并未出现任何“灾难性”事情。总有一天，一场真正惊人的保险损失会出现——而且无法保证一年只出现一次性性。

P/C业务对伯克希尔至关关键，因此稍后在信中会有进一步讨论。

伯克希尔的铁路和公用事业运营——我们保险业务之外的两大业务——总体利润有所改善。但是，这两项业务都还有很多义务要做。

年底时，我们将公用事业的持股比例从大约92%介入到100%，本钱约为39亿美元，其中29亿美元以现金支付，其他以伯克希尔“B”股支付。

2024年，我们成功营业利润474.37亿美元。我们不时——也许有些读者会埋怨——强调这一目的，而不是第K-68页上依据GAAP要求报告的利润。

我们的目的扫除了我们持有的股票和债券的资本利得或损失，无论是已成功的还是未成功的。从终年来看，我们以为收益很或许会占上风——否则我们为什么置办这些证券呢？——虽然每年的数字会大幅坚定且难以预测。我们对这类承诺的时期跨度简直总是远逾越一年。在许多状况下，我们的思索触及数十年。这些终年投资有时会带来丰厚的报答。

以下是2023-2024年的利润明细，按我们的观念来看。一切计算均在折旧、摊销和所得税之后启动。EBITDA是华尔街的宠儿，但我们并不认同。

包括伯克希尔持股比例在20%至50%之间的某些业务，如卡夫亨氏、西方石油和Berkadia。** 包括2024年约11亿美元和2023年约2.11亿美元的外汇收益，这些收益来自于我们经常经常使用非美元计价的债务。

令人惊讶！一项关键的美国纪录被打破

六十年前，现任控制层接纳了伯克希尔。这一举动是一个错误——我的错误——困扰了我们二十年。查理，我肯定强调，他立刻就看出了我的清楚错误：虽然我置办伯克希尔的多少钱看起来很廉价，但它的业务——一家大型北边纺织企业——注定要消亡。

美国财政部曾经延迟收到了伯克希尔命运的无声正告。1965年，该公司没有交纳一分钱的所得税，这种为难的状况在公司中曾经继续了十年。这种经济行为或许对那些艳丽耀眼的初创企业来说是可以了解的，但假定出现在一家受人尊崇的美国工业巨头身上，那就是一个闪烁的黄灯。伯克希尔注定要被扔进历史的渣滓堆。

快进六十年，设想一下财政部的惊讶，当同一家公司——依然以伯克希尔哈撒韦的名义运营——支付的公司所得税比美国政府从任何公司——甚至是市值数万亿美元的美国科技巨头——那里收到的还要多。

详细来说，伯克希尔去年向美国国税局（IRS）支付了四笔款项，总计268亿美元。这大约占到整个美国公司支付总额的5%。（此外，我们还向本国政府和44个州支付了可观的所得税。）

请留意一个关键要素，使得我们能够支付这笔创纪录的款项：在1965-2024年时期，伯克希尔的股东只收到过一次性性现金股息。

1967年1月3日，我们发放了惟逐一次性性支付——101,755美元，或每股A股10美分。（我如今想不起来为什么我倡议董事会采取这一执行。如今这似乎是一个噩梦。）

六十年来，伯克希尔的股东们不时支持继续再投资，这使得公司能够树立可观的应税支出。在最后的十年里，向美国财政部支付的现金所得税微有余道，但如今累计已逾越1010亿美元……并且还在不时介入。

大数字很难笼统化。让我重新表述一下我们去年支付的268亿美元。

假定伯克希尔在2024年全年——设想一下366天昼夜，由于2024年是闰年——每20分钟向财政部寄出一张100万美元的支票，我们依然会在年底欠联邦政府一大笔钱。理想上，直到进入1月，财政部才会通知我们，我们可以稍作休息，睡一会儿觉，并为2025年的税收支付做好预备。

你的钱在哪里

伯克希尔的股权投资是左右开弓的。一方面，我们控制了许多企业，持有被投资方至少80%的股份。通常，我们持有100%。这些189家子公司与可买卖的一般股有相似之处，但远非完全相反。这个集合价值数千亿美元，包括一些稀有的明珠、许多不错但远非出色的企业以及一些令人绝望的落后者。我们没有任何一项是关键的担负，但我确实有一些本不该置办的。

另一方面，我们持有大约十几家大型且十分盈利企业的大批股份，这些企业都是众所周知的品牌，如苹果、美国运通、可口可乐和穆迪。这些公司中的许多在运营所需的净有形股本上取得了十分高的报答。到年底，我们持有的这些部分股权的价值为2720亿美元。可以了解的是，真正出色的企业很少会全体出售，但这些明珠的小部分可以在华尔街的周一至周五置办，而且偶然它们会以低价出售。

我们在选择股权工具时是公正的，依据我们能在哪里最好地部署你的（和我家族的）储蓄，投资于任何一种方式。很多时辰，没有什么看起来令人信服；十分稀有的是，我们会发现自己深陷机遇之中。格雷格（Greg）曾经生动地展现了他在这种时辰的执行才干，就像查理（Charlie）一样。

关于可买卖的股票，当我犯错时，改动方向更容易。肯定强调的是，伯克希尔目前的规模削弱了这一珍贵的选择。我们不能随时进出。有时要求一年或更长时期才干树立或剥离一项投资。此外，当我们持有少数股权时，假定要求，我们无法改动控制层，也无法控制资本流动，假定我们对所做的决策不满意。

关于控股公司，我们可以选择这些决策，但我们处置错误的灵敏性要小得多。通常上，伯克希尔简直从不出售控股企业，除非我们以为会面临无休止的疑问。一个弥补是，一些企业一切者由于我们的坚决行为而寻求伯克希尔。偶然，这对我们来说是一个明白的加分项。

虽然一些评论员目前以为伯克希尔拥有巨额现金头寸，但你的大部分资金依然投资于股票。这种偏好不会改动。

虽然我们持有的可买卖股票从去年的3540亿美元降低到2720亿美元，但我们持有的非上市控股股权的价值有所介入，并且依然远远大于可买卖投资组合的价值。

伯克希尔的股东可以忧心，我们将永远将你们的大部分资金投资于股票——关键是美国股票，虽然其中许多将有关键的国际业务。伯克希尔永远不会偏好持有现金等价物而不是拥有良好企业的股权，无论是控股还是仅部分持有。

纸币的价值或许会因财政愚笨而蒸发。在某些国度，这种莽撞的做法曾经成为习气，而在我们国度耐久的历史中，美国也曾靠近边缘。固定票息债券无法抵御失控货币。

但是，企业以及拥有所需技艺的集团通常会找到应对货币不稳如泰山的方法，只需他们的产品或服务遭到国度公民的欢迎。集团技艺也是如此。由于缺乏运动天分、美妙的嗓音、医学或法律技艺，或许任何其他非凡才干，我永世都依赖于股票。通常上，我依赖于美国企业的成功，并且我将继续这样做。

以某种方式，公民对储蓄的明智——更好的是富有设想力的——部署是推进社会不时产出所需商品和服务的必要条件。这种制度被称为资本主义。它有其缺陷和滥用——在某些方面如今比以往任何时辰都更严重——但它也能发明出其他经济体系无法比拟的奇观。

美国是例证。我们国度在短短235年的历史中取得的提高，即使是1789年宪法经过时最绝望的殖民者也无法设想，事先国度的能量被开释出来。

当然，在我们国度的幼年时期，我们有时会从国外借款以补充我们自己的储蓄。但与此同时，我们要求许多美国人继续储蓄，然后要求这些储蓄者或其他美国人明智地部署这些可用资本。假定美国消耗了它所消费的一切，那么这个国度将会原地踏步。

美国的环节并不总是那么美妙——我们国度不时有许多无赖和投机者，他们试图运行那些错误地信任他们的人的储蓄。即使存在这种不端行为——这种行为至今依然存在——以及许多由于剧烈竞争或推翻性创新而最终失败的资本部署，美国人的储蓄也带来了超出任何殖民者梦想的产出数量和质量。

从最后仅400万人口的基础动身——虽然早期出现了一场内战，美国人相互残杀——美国在眨眼之间改动了全球。

在十分小的水平上，伯克希尔的股东经过丢弃股息，选择再投资而不是消费，介入了美国奇观。最后，这种再投资微有余道，简直毫有意义，但随着时期的推移，它迅速增长，反映了继续的储蓄文明和终年复利的魔力的结合。

伯克希尔的活动如今影响着我们国度的各个角落。而且我们还没有成功。公司死亡的要素有很多，但与人类不同，年轻自身并不是致命的。今天的伯克希尔比1965年时要年轻得多。

但是，正如查理和我不时供认的那样，伯克希尔只能在美国取得这样的成就，而美国即使没有伯克希尔也会取得相同的成功。

所以，感谢你，山姆大叔。总有一天，你伯克希尔的侄子侄女们心愿向你支付比2024年更大的款项。明智地经常经常使用它。照顾那些没有任何过失却在生活中处于劣势的人。他们应得更好的。永远不要遗忘，我们要求你维持稳如泰山的货币，而这一结果要求你的智慧和警觉。

财富和异常险

P/C保险依然是伯克希尔的中心业务。该行业的财务方式在大型企业中极为稀有。

通常，公司在销售产品或服务之前或同时，会出现休息力、资料、库存、厂房和设备等本钱。因此，他们的首席执行官在销售产品之前就能很好地了解其本钱。假定销售多少钱低于本钱，控制者很快就会看法到他们有疑问。失血是很难无视的。

但是，当承保P/C保险时，我们延迟收到付款，而在很久之后才了解我们的产品本钱我们多少——有时水落石出或许延迟30年甚至更久。（我们依然在为50多年前出现的石棉暴露支付巨额款项。）

这种运营方式的一个优势是，它让P/C保险公司延迟取得现金，然后才出现大部分费用，但它也带来了风险，即公司或许在首席执行官和董事会看法到出现了什么之前就曾经盈余——有时是巨额盈余。

某些保险业务线最小化了这种错配，例如农作物保险或冰雹损害，这些损失报告迅速、评价和支付。但是，其他业务线或许会让公司控制层和股东在公司破产时还沉溺在幸福之中。想想医疗异常或产品责任保险。在“长尾”业务线中，P/C保险公司或许会在其一切者和监管机构面前报告大批但虚伪的利润，继续多年——甚至几十年。假定首席执行官是一个绝望主义者或骗子，这种会计处置尤其风险。这些或许性并非梦想：历史提示了大批此类人物。

在过去几十年中，这种“先收钱，后付损失”的方式让伯克希尔能够投资大批资金（“浮存金”），同时通常成功了我们所以为的小额承保利润。我们为“异常”做出估量，到目前为止，这些估量曾经足够。

我们并不因我们的活动所接受的损失支付大幅介入而气馁。（当我写这篇文章时，想想野火。）这是我们的义务，要定价以吸收这些损失，并在异常出现时冷静地接受打击。这也是我们的义务，要拥戴“失控”的判决、无故的诉讼和悍然的欺诈行为。

在阿吉特（Ajit）的指点下，我们的保险业务从一家名不见经传的奥马哈公司展开成为全球指点者，以其对风险的偏好和如直布罗陀般的财务虚力而知名。此外，格雷格（Greg）、我们的董事和我自己，相关于我们所取得的任何薪酬，都在伯克希尔有相当大的投资。我们不经常经常使用期权或其他双方面的薪酬方式；假定你盈余，我们也会盈余。这种做法奖励慎重，但并不能保证预见性。

P/C保险增长依赖于经济风险的介入。没有风险——就没有保险的需求。

想想仅仅135年前，全球上还没有汽车、卡车或飞机。如今，仅美国就有3亿辆汽车，一个每天构成微小损失的庞大车队。飓风、龙卷风和野火构成的财富损失是微小的、不时增长的，并且其方式和最终本钱越来越无法预测。

写十年期保单来掩盖这些风险是愚笨的——可以说是疯狂的——但我们以为一年期的风险承当通常是可控的。假定我们改动主意，我们会改动我们提供的合同。在我的永世中，汽车保险公司通常丢弃了为期一年的保单，转而采纳六个月的保单。这一变化参与了浮存金，但支持更明智的承保。

没有任何公家保险公司情愿承当伯克希尔能够提供的风险量。有时，这种优点很关键。但我们也要在多少钱有余时参与规模。我们绝不能为了留在游戏中而承保定价有余的保单。这种政策是公司自杀。

正确定价P/C保险是部分艺术，部分迷信，相对不是绝望主义者从事的业务。招募阿吉特的伯克希尔高管迈克·戈德堡（Mike Goldberg）说得最好：“我们心愿我们的承保人每天任务时感到缓和，但不要瘫痪。”

综合思索，我们喜爱P/C保险业务。伯克希尔能够在财务上和心思上接受极端损失而不眨眼。我们也不依赖再保险公司，这为我们提供了关键且耐久的本钱优点。最后，我们拥有出色的控制者（没有绝望主义者），并且特地擅长运行P/C保险带来的大批资金启动投资。

在过去二十年中，我们的保险业务虚现了320亿美元的税后承保利润，大约每销售1美元的保险就取得3.3美分的税后利润。与此同时，我们的浮存金从460亿美元增长到1710亿美元。浮存金或许会随着时期的推移略有增长，并且仰仗明智的承保（和一些运气），有合理的或许性坚持无本钱。

伯克希尔介入对日本的投资

一个对我们以美国为中心的投资战略的小但关键的例外是我们对日本的投资不时介入。

伯克希尔末尾置办五家日本公司的股票曾经快六年了，这些公司以某种方式成功运营，与伯克希尔自身十分相似。这五家公司（按字母顺序）区分是：伊藤忠、丸红、三菱、三井和住友。这些大型企业各自又拥有众多企业的利益，许多在日本外乡，但也有许多谢全球各地运营。

2019年7月，伯克希尔初次置办这五家公司的股票。我们只是审核了它们的财务记载，对其股票的低价感到惊讶。随着时期的推移，我们对这些公司的敬仰日积月累。格雷格屡次与他们会面，我活期关注它们的进度。我们两人都喜爱它们的资本性能、控制层以及对投资者的态度。

这五家公司的每一家在适事先都会介入股息，当正事先会回购自己的股票，而且它们的高管在薪酬方案上远不如美国同行保守。

我们对这五家公司的持股是终年的，并且我们承诺支持它们的董事会。从一末尾，我们就赞同将伯克希尔的持股比例坚持在每家公司股份的10%以下。但随着我们靠近这一下限，这五家公司赞同过度放宽下限。随着时期的推移，你或许会看到伯克希尔对这五家公司的持股比例都有所介入。

截至年底，伯克希尔的总本钱（以美元计）为138亿美元，我们持有的股票市值总计235亿美元。

与此同时，伯克希尔不时在介入日元计价的借款——但并非依据任何公式。一切借款都是固定利率，没有“浮动利率”。格雷格和我对外汇汇率的未来走势没有任何看法，因此我们寻求一个大致的货币中性头寸。但是，依据GAAP规则，我们被要求活期在收益中计算我们借入的日元的任何收益或损失，并且截至年底，由于美元强势，我们已将23亿美元的税后收益计入其中，其中2024年出现了8.5亿美元。

我估量格雷格和他的继任者将持有这一日本头寸数十年，并且伯克希尔将找到其他方式与这五家公司未来展开富有成效的协作。

我们目前的日元平衡战略的数学计算结果也很令人满意。截至我写这篇文章时，估量2025年日本投资的年度股息支出将总计约8.12亿美元，而我们日元计价债务的利息本钱将约为1.35亿美元。

年度奥马哈大会

我心愿你们能在5月3日介入我们在奥马哈的聚会。往年我们遵照了稍有变化的日程布置，但基本内容坚持不变。我们的目的是让你们的许多疑问失掉解答，让你们与好友相聚，并让你们带着对奥马哈的良好印象分开。这座城市等候着你们的莅临。

我们将拥有相同的一群志愿者，为您提供各种各样的伯克希尔产品，这些产品会让您的钱包变轻，让您的心境变好。和往常一样，我们将在周五下午12点至5点开通，提供心爱的Squishmallows、Fruit of the Loom的内衣、Brooks的跑鞋以及许多其他吸引您的商品。

相同，我们将只出售一本书。去年，我们销售了《穷查理宝典》（Poor Charlie’s Almanack），并迅速售罄——5000本在周六闭市前被抢购一空。

往年，我们将推出《伯克希尔哈撒韦60年》。2015年，我请Carrie Sova（她在伯克希尔有许多职责，包括控制年度会议的大部分活动）尝试编写一本关于伯克希尔的轻松历史书。我给了她充沛的自在去发扬她的设想力，而她很快就创作出了一本让我惊叹不已的书——它的创意、内容和设计都令人印象深化。

随后，Carrie分开伯克希尔去组建家庭，如今她曾经有了三个孩子。但每年夏天，伯克希尔的办公室团队都集聚在一同，观看奥马哈风暴追逐者队（Omaha Storm Chasers）与一支三A球队的棒球竞赛。我会约请一些老员工介入，Carrie通常也会带着她的家人一同来。在往年的活动中，我厚着脸皮问她能否情愿制造一个60周年纪念版，其中包括查理（Charlie）的照片、引语和一些很少地下的故事。

虽然要照顾三个年幼的孩子，Carrie毫不犹疑地容许了“好的”。因此，我们将有5000本旧书在周五下午和周六上午7点至下午4点出售。

Carrie拒绝为她在这本“查理”特辑上所做的大批义务收取任何报酬。我倡议她和我共同签名20本，赠予任何向位于南奥马哈的Stephen中心捐赠5000美元的股东。Stephen中心多年来不时为无家可归的成年人和儿童提供协助。Kizer家族，从我终年的好友、Carrie的外祖父Bill Kizer Sr.末尾，多年来不时支持这一值得尊崇的机构。经过出售这20本签名书所筹集的任何资金，我都会启动婚配。

Becky Quick将担任报道我们往年稍作调整的聚会。Becky对伯克希尔一目了然，总是能布置与控制者、投资者、股东以及偶然的名人的幽默访谈。她和她的媒体团队不只将我们的会议传遍全球，还存档了许多与伯克希尔相关的资料。感谢我们的董事Steve Burke提出了存档的想法。

往年我们将不会有电影放映，而是将会议时期延迟到上午8点末尾。我会做一些收场致辞，然后我们迅速进入问答环节，由Becky和观众交替提问。

Greg和Ajit将与我一同回答疑问，我们将在上午10:30休息半小时。11:00重新末尾后，只需Greg会和我一同在台上。往年我们将在下午1:00完毕会议，但展厅将继续开通，供购物直至下午4:00。

您可以在第16页找到周末活动的详细信息。特地留意周日早上总是很受欢迎的Brooks跑步活动。（我那天会睡觉。）

我的聪慧且美丽的妹妹Bertie（我在去年的信中提到过她）将列席这次会议，她的两个女儿也会来，她们也都十分美丽。一切人都分歧以为，这种诱人的基因只在家族的女性身高端淌。（唉。）

Bertie如今91岁了，我们每周日都会用老式电话交谈。我们讨论老年生活的乐趣，以及一些令人兴奋的话题，比如我们拐杖的优劣。在我的状况下，拐杖的用途仅限于防止我摔倒。

但Bertie总是比我技高一筹，她宣称拐杖还有一个额外的优势：当一个女人经常经常使用拐杖时，男人们就不再“追求”她了。Bertie解释说，男性自尊心很强，老妇人用拐杖显然不是适宜的追求对象。目前，我没有数据来反驳她的说法。

但我有怀疑。在会议上，我从台上看不到什么，我心愿大家能帮我留意一下Bertie。假定她的拐杖真的起作用了，请通知我。我的猜想是，她周围还是会围满男性。关于肯定年龄的人来说，这一幕会让人想起《乱世佳人》中斯嘉丽·奥哈拉和她那群追求者的场景。

伯克希尔的董事们和我十分等候你们到来奥马哈，我预测你们会玩得很开心，并且或许会交到一些新好友。