已初见端倪 民生证券 外贸情势严厉 增量政策 对冲或许在二季度集中落地 (初见端倪的端是什么意思)

作者：张云杰 陶川 钟渝梅川阅全球微观

随着“对等关税”的无以复加，二季度中国出口将真正迎来考验期。为何是二季度？一方面，3月出口或许由于往年的早春较1-2月上升，出口压力在微观数据层面的表现或因此“延后”。另一方面，美国对华加征20%关税已落地、无任何豁免（作为对比，新增关税前的加权平均税率为12.3%），出口迟早会出现反响，近期指点调研足迹、集运多少钱、韩国出口等抢先目的已开释部分信号。而美国“对等关税”会否归入东盟国度，进而对我国“转口”、“出海”等构成二次打压，则是已知压力外的“未知风险”，要求重点观察。

从指点调研足迹“见微知著”，“外贸情势严厉”已初见端倪。以2018年为参照，在中美贸易摩擦的背景下，指点调研足迹所反映的“稳外贸”诉求清楚上升。往年两会后我们再次观察到相似信号，如3月18日至20日，李强总理在福建调研，提到“以后外贸情势严厉复杂”；3月23日在中国展开高层论坛上，总理提出“锲而不舍推进开通协作”、“必要时推出新的增量政策”。

与2018年相比，本轮“稳外贸”的政策部署愈加迅速，2024年11月6日特朗普初步确认胜选后，11月8日国常会就审议经过了《关于促进外贸稳如泰山增长的若干政策措施》，往年2月进一步落地了《2025年稳外资执行计划》。

在经济数据层面，3月或许还观察不到出口的下行压力。从历史来看，春节时点靠前往往会压低1-2月出口、贬低3月出口表现；由于往年是“早春”，3月出口或许会较1-2月清楚上升（可参照2006、2014、2017年等春节时点与往年相近的年份，3月出口环比均为历史较高水平），并和去年构成“错位”（2024年恰恰是“晚春”，3月出口环比拟低），进一步加大出口同比读数。

港口货运量等微观数据可作为印证。3月以来，我国监测港口货物吞吐量、集装箱吞吐量继续上升，表现好于往年同期水平。

但多少钱层面的“负反响”曾经末尾。量、价拆分来看，以后出口金额的正增长关键依托数量拉动，出口多少钱累计同比于去年11月转负至-1%，往年2月降幅进一步扩展至-3.9%。价的走弱是对关税压力的反响，随同竞争加剧，企业或许自愿“以价换量”，而这会进一步减轻我国制造业部门的担负。近年来，我国为坚持住出口的全球市场份额付出了微小努力，与其他关键的“消费型”经济体相比，我国PPI涨幅（折算为美元计价）最低。

对美出口的转弱“信号”也有所表现。若剔除春节效应，往年1-2月的出口通常上略好于“时节性”，但对美出口表现弱于“时节性”，或许已部分反映了关税的影响。3月以来，以美东航线为代表的集装箱运价指数继续下滑，或进一步预示我国对美出口的景气回落。

且关税冲击正在引发一系列“连锁反响”。

一是作为先行目的的韩国出口出现下行压力。往年3月，美国将韩国列入“敏感国度”清单，限制其失掉半导体等关键技术，意图遏制中韩的高技术经贸协作；同时，韩国因对美贸易顺差较高，也是“对等关税”的重点施压对象。3月前20日，韩国对中、美出口累计同比区分由去年末的5.3%、7.3%清楚降低至1.2%、2%。细分产品中，半导体出口清楚回落，3月前20日累计同比由去年末的38.4%降至17.2%。

二是以东盟为代表的“转口”贸易同伴也遭到了打击。往年2月，美国宣布对钢、铝产品普遍加征25%的关税，虽然我国已不再是美国关键的钢铁出口国、遭到的直接影响有限，但直接打击了以东盟为代表的“转口”贸易同伴。1-2月，我国对越南出口的贱金属及制品同比大幅降至-7.1%，为拖累最大的分项；从越南视角看，1-2月自我国出口钢铁、向美国出口钢铁同比区分降低16.6%、46.7%。

美国“对等关税”会否进一步归入东盟国度，或许是我国出口最大的“未知风险”。一方面，东盟已跨越美、欧成为我国最大的贸易同伴，2024年其占我国出口份额升至16.4%，高于美国、欧盟的14.7%、14.4%。另一方面，从“高贸易顺差”的规范看，越南、马来西亚等东盟国度或许成为加征“对等关税”的对象。思索到关税计算公式的高度不确定性，美国或许借此加大关于东盟的关税要挟、“转口”审查力度等。

倘若上述趋向连续，外需下行对二季度经济的拖累幅度，或许不亚于首轮中美贸易摩擦之初。参考2018年阅历，关税关于出口的冲击在四季度“显性化”，对当季通常GDP同比的拖累达0.66个百分点。我们在此前报告《关税翻倍：政策如何对冲？（民生微观陶川团队）》中测算，已落地的20%关税对2025年通常GDP增长的拖累或许在0.49个百分点左右（尚未思索美国对华进一步加征关税，以及打压“转口”贸易等），对应2至4季度平均每季的拖累幅度约0.67个百分点。为应对经济的下行风险，“增量政策”对冲或许也会在二季度集中落地，包括货币政策的阶段性宽松、财政政策追加特地国债等。

风险提醒：未来政策不及预期；国际经济情势变化超预期；出口变化超预期。

研讨报告信息

证券研讨报告：关税下的出口：已知压力和未知风险

4月份经济数据表现如何?

二季度中国经济末尾颠簸。 国度统计局15日发布的数据显示,4月份,虽然部分目的出现动摇,但消费需求稳中有升,务工、物价总体稳如泰山,国民经济运转坚持了稳中向好态势。 4月份,消费、投资等目的增速出现小幅回落。 国度统计局资讯发言人刘爱华今天在国新办发布会上说,判别经济情势参照系要多元化、多角度,不能只盯着一个月的变化。 4月份,我国经济出现出运转颠簸、生机增强、效益优化的特点。 消费、需求、务工、物价等多方面显示经济运转总体颠簸。 从消费看,4月份,全国规模以上工业参与值增速比上月放慢1个百分点。 服务业消费指数增速虽有回落,但仍坚持了8%的较快增长。 从需求看,投资增速略有回落,但投资结构继续优化。 在扩展开放的系列措施影响下,我国外贸结构进一步优化。 4月份,我国进出口总值同比增长7.2%,上月为降低2.5%。 其中,出口增长3.7%,出口增长11.6%,贸易顺差收窄27%。 广东外语外贸大学国际控制创新研讨院院长赵龙跃说,中国扩展开放,启动对外贸易和投资不只推进自身开展,也在促进各国经济共同开展、带动全球经济增长。 从务工和物价看,4月全国城镇调查失业率和31个大城市城镇调查失业率都在5%以下,比上年同期均有所回落,务工情势向好印证微观经济基本颠簸。 4月份,CPI和PPI指数也坚持颠簸,反映市场环境和供需状况趋向改善。 与此同时,新动能的支撑作用进一步增强,经济更具生机。 1至4月份,高技术制造业、装备制造业参与值增速都快于规模以上工业参与值增速。 重新主体来看,4月份新注销企业在去年较快增长的基础上再创新高,当月日均新注销企业超越2万户。 重新消费业态来看,1至4月份网上批发额同比增长32.4%。 此外,企业支出、政府支出坚持较快增长,效益优化清楚。 1至3月份全国规模以上工业企业利润同比增长11.6%,1至4月份全国普通公共预算支出同比增长12.9%。 “4月份国民经济延续了稳中有进、稳中向好的开展态势。 但也要看到,外部环境不稳如泰山不确定要素参与,国际开展不平衡不充沛疑问突出,经济继续安康开展的基础仍需安全。 ”刘爱华说,随着供应侧结构性革新的继续推进,经济结构继续优化,供需相关不时改善,企业开展预期向好。 下一阶段中国经济完全有才干、有条件坚持稳中向好开展态势。 来源：新华每日电讯2版

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